中原证券：投资策略周刊

　　●狂风暴雪之后 春的脚步渐行渐近

　　进入2008年1月以来，中国A股市场经历了自本轮牛市开始以来最为严重的一次大调整，广大投资者的信心正在遭受着前所未有的严峻考验。本论调整是从2007年10月16日6124点开始的，经过3个月的大幅调整，上证综指不仅跌穿了半年线，而且还击穿了年线这个所谓牛熊的重要分水岭。

1月31日，上证综指报收4383点，两年以来首次报收于年线之下，中国证券市场有史以来最大的牛市正遭受严峻的

　　考验。目前投资者最为关心的问题就是导致本轮大调整的原因何在？牛市基础是否已经发生改变？后市将如何演绎？投资者的应对措施是什么？下面我们一一道来。

　　导致本轮大调整的原因何在？

　　今年1月，上证指数连续下挫，全月股指下跌878点，跌幅高达16.69%，为本轮牛市以来少有的单月跌幅。我们认为，导致本轮股指大幅调整的原因是多方面的，首先是国内宏观调控政策预期的不明朗因素。自去年11月以来，随着宏观调控政策的不断升级，市场各方对于政策面的敏感性越来越强，而今年又是从紧的货币政策基调。经过2007年一年快速的上扬之后，A股市场估值水平大大提高，有关泡沫的言论不绝于耳，A股市场存在的较大的回调压力。今年3月将召开全国“两会“，在此之前，影响宏观面政策的不确定因素较多，市场各方逐步消化各种不确定因素依然需要较长的时间。

　　与此同时，花旗银行以及美林证券的大幅亏损说明，去年开始与美国的次贷危机远未结束，今年伊始，次贷危机再度开始影响全球资本市场。欧美股市暴跌，亚太股市暴跌，香港股市暴跌，尤其是中资股的暴跌，导致A股市场同样出现暴跌，全球市场笼罩在暴跌的恐怖阴云之中。一系列的连锁反应之后，A股市场再也无法独善其身。

　　再有就是2月份即将陆续开始的巨额“大非”解禁以及市场面临的巨额融资及再融资计划。我们认为，导致上月大盘大幅报道的最后一根稻草应该是中国平安高达1600亿的再融资计划的出台。中国平安本身3月1日就有31.5亿股”大非“即将解禁流通，现在有加上高达1600亿元的巨额再融资计划，那么理论上近期该股总共需要大约5000亿元的巨额资金来承接，这对于处于风雨飘摇之中的市场无疑是晴天霹雳，市场作出暴跌的强烈反应也就不足为奇了。除了中国平安，还有中石油、招商银行以及兴业银行等公司大额股份即将陆续解禁上市，中国股市正面临有史以来最大的“大非”解禁压力。

　　最后就是近期南方雪灾对于国内投资者产生的心理影响所致。自然灾害对于证券市场的影响之前也有过，1998年夏季的水灾、2003年初的“非典”爆发，短时间内对于证券市场的冲击作用比较大，股指也有短时间快速下跌的情况出现，但灾害过后往往伴随着报复性的反弹行情，股指也能迅速收复失地。从目前的市场格局来看，大盘指标股的暴跌是本轮行情调整的主导因素，大盘股的暴跌除了估值偏高、价值回归以为，宏观面政策的不确定因素是主要原因。后市股指能否真正有效止跌，大盘指标股是否止跌趋稳是最为关键的要素。

　　牛市基础是否已经发生改变？

　　经过此轮大幅调整之后，许多投资者对于市场是否依然处于牛市发生了较大的动摇。由美国次贷危机引发的全球股市暴跌，可能导致全球经济的衰退，中国还能置身事外吗？上市公司高速增长的势头能否在08年继续保持呢？从技术上来看，上证综指已经击穿年线，股市走熊的可能性正在加大。我们的观点是，牛市的基础并未有太大的改变。首先从宏观经济来看，近年来，我国的GDP基本保持在10%以上的高速增长，预计08年依然有望保持10%左右的增长速度。管理层近年来不断施行的宏观调控政策的目的是为了保持经济又好又快的增长，太快了不行，太慢了自然也不行。经过年初这次雪灾之后，管理层针对08年从紧的宏观政策有可能出现一定的调整。日前中国国家主席胡锦涛表示，中国政府应当分析全球经济形势，必须采取适当的宏观经济调控措施，来维持经济在尽可能长的时间内稳定快速地增长。全球经济08年是否衰退仍需进一步观察。拉动国内经济的“三驾马车”投资、出口以及内需不会全面回落，即使出口受到一定的影响，相信管理层定然会审时度势，适时采取科学灵活的应对策略，进一步加大投资以及内需拉动的力度，中国经济整体发展的节奏预计不会受到太大的影响，最坏的时期正在过去。

　　其次，从流动性的角度来看，人民币长期升值的预期仍未发生改变，今年1月份，人民币对美元的升值幅度为1.4%左右，虽然有加速的迹象，但是距离各方人士的预期仍有较大的差距，人民币依然是较为低估的货币。另外，虽然07年央行连续加息，但仍无法改变国内负利率的格局。证券市场虽然具有一定的风险，但从目前的情况来看，股市的投资回报率依然远远高于银行存款，我们预计储蓄搬家的格局在08年依然不会有太大的改变。经过1月的连续下跌之后，目前沪深300指数2008年的动态市盈率已经降到25倍左右，估值水平已较前期大为降低。合理的估值定然会吸引更多的场外资金逢低买入。

　　最后，从上市公司业绩增长的情况来看，2007年上市公司业绩的平均增速在60%至07%之间，但是其中投资收益要占相当大的比重。从前期上市公司发布的07年业绩预报来看，企业盈利依然保持较好的增长，市场各方对于08年上市公司业绩增长的预期普遍在35%左右，考虑到08年两税合并的因素，有望提高上市公司平均将近8%的增长幅度，依然属于较高的增长水平。中国的宏观经济非常稳健扎实，我们没有理由怀疑国内上市公司业绩高速增长的势头。

　　后市将如何演绎？投资者的应对措施是什么？

　　我们认为此轮调整有可能逐步演变成针对本轮牛市的一次较大级别的调整，对后市将产生极为深远的影响。本轮调整依然奉行“急跌慢涨”的牛市基本特征，此次调整以急跌的方式完成，后期可能会出现缓慢攀升的走势。即便后期股指再度出现震荡下跌的走势，我们认为这是市场为我们提供了较好的逢低买入的机会。预计到春节之前，上证综指有可能逐步探明本轮调整的底部区域，经过次轮调整之后，A股的平均估值水平有了较大幅度的下降，市场蕴含的金融风险也会得到较为集中的释放。目前沪深300指数2008年的动态市盈率已经降到25倍以下，估值水平已较前期大为降低，投资价值已逐步显现。目前的市场环境，想找到很好的避风港是不太容易的，对于仓位都比较重的机构投资者和个人投资者而言，目前大家最为关心的就是本轮调整何时结束？底部究竟在哪里？虽然我们仍不能确定调整是否已近结束，底部到底在哪里，但是经过充分的分析和论证，我们认为，市场经过此轮大幅下跌之后，已经基本消化了影响市场的主要因素，包括宏观政策面的不明朗因素，外部因素以及南方暴雪突发事件等。

　　此轮下跌大多数板块跌幅巨大，但是也不乏亮点，地产板块就是其中之一。地产股是本轮调整行情最先开始调整的板块，前期已经提前大盘探明底部，地产板块的平均跌幅超过40%，许多龙头品种跌幅甚至超过了50%，而从近期陆续发布07年业绩公告的地产公司来看，持续高增长依然是地产行业的主旋律，尽管市场前期对于地产行业08年能否持续高成长出现了一定的分歧，但我们认为，在人民币升值预期依然强烈的大背景下，地产行业08年依然有望保持较快的增长速度，经过前期大幅的调整之后，地产行业的平均市盈率已经处于较为合理的区域，目前的价位对于地产行业来说，具有较佳的安全边际。近期多家公司陆续发布了07年业绩预增公告，其中不少公司还推出了股权激励计划。近期国家没有继续出台针对房地产行业的严厉政策，但同时也没有出台相关的扶持政策，使得市场各方对于该板块的预期有所转强，虽然该板块后市可能仍有震荡的要求，我们认为地产行业的投资机会已经开始显现。相信经过07年报以及08年一季报业绩的检验之后，地产行业有望再续辉煌。另外，医药、旅游等消费板块以及部分农业板块也较为抗跌，我们认为在随后可能出现的反弹行情中，上述板块有望领涨大盘。

　　08年开始，上市公司“大非”将陆续解禁，中国股市将迎来真正意义上的全流通，股市做为宏观经济晴雨表的作用将更加显著，中国宏观经济快速增长趋势没有转变，经过狂风暴雪的洗礼之后，春天的脚步已渐行渐近，我们的证券市场会更加健康、更加稳健。

　　

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