2008年旅游酒店行业投资策略

　　精业胜龙

　　07 年旅游行业延续过去连续快速发展的趋势，收入年增幅预计在18-20%，快于GDP近7 个百点。同比来看，国内游仍延续过去几年的快速增长势头，成为推动行业增长的主要动力；入境游仍处于恢复中，较06 年略有增长；出境游增幅仍较大，预计在20%以上。

从利润增长情况看，全行业的盈利能力处于提高过程中，景区类公司和连锁类公司(酒店)是行业持续快速增长的最大受益者。

　　 从市场表现看，过去一年(截止11 月底)旅游餐饮指数上涨110.96%，落后沪深300 指数55.08 个百分点。年内行业涨幅居前的分别是ST 东海A、首旅股份和北京旅游，涨幅分别为291.17%、206.95%和186.59%，超越沪深300 指数125.1、40.9和20.6 个百分点。

　　 行业运行态势分析

　　 “十一五”期间是旅游行业的黄金发展期

　　 “十一五”期间，需求受GDP 与人均可支配收入增长、新消费阶层与消费理念出现、闲暇时间增多、奥运激发因素等影响出现加速增长趋势；供给方面旅游业受到国家和各地政府高度重视出台一系列规范发展的行业政策和法规，制约旅游产业发展的外部交通环境也在“十一五”期间获得极大改善，旅游投资在这一期间出现爆发式增长，致使这一期间旅游供给的数量与质量得到较大提高。

　　 旅游业正处于需求与供给相互促进的良性循环期

　　 当前国内旅游正处于大众消费加速增长期，这一时期需求的显著特点是散客游比重的大幅增长，及以休闲度假会务为主的高端消费的高速增长，对旅游供给提出了新的要求，促使旅游行业的升级和发展。

　　 我们认为，当前阶段这种需求与供给互相促进的良性推动将促使旅游业在未来几年获得持续快速的发展，2010 年前旅游收入年增幅预计在18%-20%，预计旅游业在GDP 的比重从目前的不到5%将逐步过渡到2020 年的6%以上。

　　 GDP 与人均可支配收入增长是行业发展的核心推动力

　　 GDP 增长是旅游业发展的直接推动力。从国际经验来看，人均GDP 达到1000 美元，旅游消费进入启动期，国内旅游日益兴旺；达到3000 美元，出境旅游开始兴旺；达到5000 美元，旅游成为人们生活中的必需品。

　　 从人均GDP 来看，我国正处于人均GDP1000?3000 美元的阶段，而一线城市和地区已处于3000?6000 美元的阶段。即全国正处于国内旅游兴旺期，而一线城市和地区已处于出境游快速增长期，旅游已成为人们生活必需品。随着人均可支配收入的增长，预计国内旅游这种加速增长的势头将更趋明显。

　　 旅游供给出现大幅增长

　　 从固定资产投资情况看，03 年至06 年全国固定资产年复合增长率近30%，而住宿和餐饮业年复合增长率为42.4%，超过全国平均12.5 个百分点。今年1-10 月份，全国累计固定资产投资同比增长26.9%，而住宿和餐饮业同比增长44.6%，高出行业平均17.7 个百分点。以高星级酒店、经济型酒店、连锁餐饮为主的旅游投资的快速发展适应了旅游需求增长的新特点，缓解了当前旅游行业供需间的矛盾，促进了旅游行业升级与发展。

　　 2008 年主要事件及影响分析

　　 休假制度改革

　　 今年黄金周制度改革是旅游行业发展的必然选择。自99 年实施黄金周制度以来，三大黄金周的对旅游业的推动作用非常明显。但大量人流短期内集中出行造成了景区的破坏、交通的紧张、旅游满意度的下降、一定程度误导了旅游投资造成供给的浪费。黄金周的这种负面效应已日趋明显。

　　 旅游行业发展的瓶颈在景区的接待能力、旅游的通达性和闲暇时间。此次改革赋予了国内居民出游更大的自主权，将分流一部分客源，从而缓解景区及交通设施的压力。考虑到旅游大环境的向好及旅游通达性的持续提高(高速公路、高速铁路及民航线路增加)，我们认为此次休假制度改革是国内旅游业发展的又一次重大机遇。

　　 短期来看，客源地以短途为主的景区受益最为明显，长途客源地为主的景区略有负面影响。酒店类中性偏好，旅游服务类中性偏负面。

　　 北京奥运会

　　 北京奥运会将于08 年8 月8 日召开，历时17 天。将会为北京带来大量的短期客源，有助于增强北京作为世界级旅游目的地的吸引力，奥运前后游客人次有望大幅增长，商务旅游市场将持续景气。奥运将改变北京旅游业的供给状况，大大改善旅游环境，从硬件和软件全方位提高北京旅游业的服务水平。

　　 旅游行业各子行业分析

　　 景区

　　 ◆ 供需失衡带来价升量增

　　 旅游景区是旅游业发展中的核心要素，是旅游消费活动的最终载体。大众旅游消费需求的快速增长对景区的接待能力提出挑战。供需紧张使得景区游客人次持续增长的同时，价格也面临上涨压力，这一趋势在“十一五”期间有望持续。价升量增已成为国内核心景区的主要盈利模式。

　　 ◆ 从数量扩张到品质提升，5A 级景区的竞争优势更趋明显

　　 据统计，目前我国共有各种类型旅游景区2 万多家，07 年9 月，首批66 家旅游景区正式被批准成为国家5A 级旅游景区，标志着我国旅游景区的工作重心已从旅游景区的规划开发建设向强化管理和服务方向转移。资源、管理、品牌提升等方面已具备优势的5A 级景区将受到大众更多的关注，竞争优势将更趋明显。

　　 酒店

　　 ◆ 高星级酒店供给大幅增长

　　 04 年开始全国高星级酒店投资出现较快增长，至06 年全国五星级酒店302 家，四星级酒店1369 家，04-06 年复合增长率分别达到11.7%和18.7%。入住率方面，在供给出现较快上升同期仍保持相对平稳。高星级酒店主要客源是商务客和入境客，预计未来几年商务市场和入境游人次的年增幅在20%和10-15%。

　　 ◆ 经济型酒店仍处于快速扩张期

　　 据不完全统计，截止06 年底，国内市场真正意义上的经济型连锁品牌近100 家，已开业数超过1000 家，预计占到酒店总量的10%，远低于欧美国家平均60-70%的水平。有专家预测，国内市场容量至少在6000 家以上，将占到酒店总量的50%以上。我们认为，国内经济型酒店仍处于成长期，市场的空间巨大。

　　 旅游服务

　　 ◆ 行业拐点尚未出现

　　旅游服务行业基本处于恶性竞争阶段，进入门槛较低、行业秩序混乱、资源掌握在个人手里等原因致使目前的百强社仅以区域和规模为主，品牌并没有带来多少的附加值。虽然近年国家旅游局及各地政府部门集中整治了包括零团费等问题，但行业的盈利模式尚难以改变。

　　 ◆ 商务会奖旅游等产品将逐步兴起

　　 此类产品是商务活动的一部分，客户更关注服务的附加值，对价格相对不敏感，因此

　　其产品毛利率高达12%，相对普通国内游产品高出近5 个百分点。但由于市场容量有限，仅少数品牌企业从中受益。

　　 投资策略

　　 我们对旅游行业的长期发展前景持乐观态度。随着我国旅游业继续保持较快增长态势，旅游业将成为我国国民经济重要产业，预计到2020 年，全国旅游业增加值将占全国服务业增加值的12％以上，占国内生产总值的6％以上。但是短期内，行业整体估值偏高。目前股价，整体PE 估值07 年70倍，08 年50 倍，重点公司基本处于行业平均估值水平，偏高。

　　 关注行业升级转型过程中的投资机会

　　 ◆ 优质景区类公司：行业高成长的最大受益者，成本费用相对固定，量价齐升推动业绩高速增长，随着景区从“开发型”向“品牌型”的转变，优质景区类公司竞争优势更趋明显。相关公司：黄山旅游、桂林旅游、峨眉山、中青旅、首旅股份。

　　 ◆ 连锁类公司：通过连锁经营方式迅速占领市场，成为行业内的领先企业，为未来业绩高成长埋下伏笔。相关公司：锦江股份(酒店管理+经济型酒店)、中青旅(经济型酒店)、全聚德(连锁餐饮)。

　　 ◆ 奥运受益股：北京旅游人次增长推动公司接待量和产品价格上升。相关公司：首旅股份、中青旅、全聚德。

　　 重点公司点评

　　 黄山旅游 （600054 股吧,行情,资讯）

　　 ◆ 国家首批5A 级景区，也是目前中国唯一、世界仅有同时拥有世界文化与自然遗产和世界地质公园三项桂冠的景区，对海内外游客具有较强的吸引力。

　　 ◆ 典型的受益于量升价涨的景区类公司。行业的持续景气、外部交通的改善(徽杭高速、合铜黄高速相继通车)等促使景区接待旅游人次出现加速，公司未来业绩有望出现爆发式增长。

　　 ◆ 预计07-09 年净利润年复合增长率50%，长期前景看好。目前股价08 年动态市盈率近50 倍。

　　 ◆ 主要风险：自然灾害等。

　　 桂林旅游 （000978 ）

　　 ◆ 桂林作为成熟景区正焕发出新的生机。地区资源整合和从观光型向休闲度假等复合型旅游目的地的转型使得桂林在全国尤其是华南旅游市场的影响力日益增强。

　　 ◆ 桂林旅游的通达性将从08 年开始大幅改善，预计2-3 年内通车效应将推动旅游人次出现较快增长。08 年洲际航班(A380)将直航桂林两江机场，推动入境旅游人次增长。

　　 ◆ 公司有望成为地区旅游资源整合平台。公司将打造全新的“水上游”桂林项目，这是一种全新的旅游体验，预计将成为桂林旅游业的拳头产品，前景看好。

　　 ◆ 预计未来2-3 年是公司的高速成长期，公开增发完成收购资产后，公司管理资产的规模和效益有望大幅提高。

　　 ◆ 主要风险：增发过程较慢影响收购进程；漓江水位偏低影响通航。

　　 锦江股份 （600754 ）

　　 ◆ 公司是国内酒店管理龙头企业，在市场上享有较高声誉。预计随着预订网络等系统的完善，“锦江”品牌的核心竞争力将进一步增强。

　　 ◆ 虽然短期内上海高星级酒店扩张速度过快，但行业前景仍较乐观。预计2010 年前仍将保持平稳较快增长。

　　 ◆ 公司持有“锦江之星”20%股权。作为国内经济型酒店的领导品牌，“锦江之星”尚处于高速扩张期，大量新开自营门店的出现使得短期内公司业绩贡献仍较小。随着成熟店的逐步增加，08 年开始将进入业绩爆发期，前景看好。

　　 ◆ 公司持有借壳上市后长江证券近1 亿股。预计长江证券上市后股价在50 元以上，由于这部分资产市值在50 亿元以上，折合每股价值8.3 元。

　　 ◆ 主要风险：上海高星级酒店扩张过快；管理层激励不足。

　　 中青旅 （600138 ）

　　 ◆ 公司业务重心进一步向休闲和会务等高端旅游需求转变，旅游综合运营商雏形初显。

　　 ◆ 以租养店的山水模式具有一定可复制性。

　　 ◆ 策略性投资短期贡献仍较大。云贵川三省的福彩销售预计进入平稳增长期，高盈利对公司利润贡献较仍大。另外1.2 亿元的地产收益预计在07 年开始逐步实现，将成为公司主要业绩增长点之一。

　　 ◆ 主要风险：福彩经营到期后面临经营权收回风险；物业成本上升造成山水模式复制能力的下降。

　　

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