贸易强国+金融强国=市场效率

　　1月份货币供应量、物价指标、外汇存款等指标的出台，再次把市场的注意力转向流动性过剩、通货膨胀和人民币增值等重要的问题上。当然，单纯从货币政策的目标来看，央行按照市场的预期，再次加息也无可厚非。但是，今天国际环境已经出现“质”的转变，美国次级债风波使得欧美主要国家改变了利率上调的方向，实体经济也开始出现被拖累的征兆，而国际资本正在开始寻找新的避风港，全球的股市和汇市也随之动荡不停。

　　事实上，目前中国流动性过剩是经济现阶段增长模式的副产品，通货膨胀则是这一副产品的表现形式；相反，通货紧缩的压力才是中国经济结构扭曲所可能释放出来的内在力量。如果出口受阻，或者宏观调控没有把握好“度”的话，那么，对外依存的经济增长方式所隐藏的、内在的“通缩”或者“滞胀”危险，将很可能成为中国经济发展真正的绊脚石。

　　尽管如此，目前宏观调控的必要性有增无减，但是，要充分认识到，它是我国经济结构失衡环境约束下维持经济增长所作的惟一选择。中国只有改变自己的增长方式，建立能够支撑实体经济发展所需要的健全的资本市场，才能摆脱对宏观调控的依赖性，才能充分发挥市场的调整功能，也才能使中国经济的发展更好更快。否则，中国经济就会落入这样一个不可持续、恶性循环的增长模式??贸易大国（对外依存型的经济增长）+金融小国（资源配置能力缺失；流动性过剩）=宏观调控（政策依存的经济运行模式）。

　　而出口下滑、金融市场价格硬着陆、或宏观调控过度，都有可能阻碍中国经济健康的发展。

　　【声音】

　　马凯（国家发展和改革委员会主任）：

　　这轮宏观调控面对的调控对象、利益格局、体制条件、国际环境都发生了深刻变化，大大增强了调控的难度和复杂性。事实充分证明，中央关于加强宏观调控的一系列政策措施是及时的、必要的、正确的。如果没有这轮宏观调控，就不会有当前的好形势。

　　谢伏瞻（国家统计局局长）：

　　当前中国经济运行还面临着一些问题，主要是经济增长由偏快转为过热的风险依然存在，价格上涨压力加大，结构性矛盾仍较突出，经济发展方式还比较粗放，体制机制不够健全等。

　　李朴民（国家发改委政策研究室主任）：

　　虽然这次雨雪灾害给我国、特别是南方受灾地区的经济社会发展带来了比较大的影响，但对整个国家经济发展的基本面不会带来大的影响，国家的宏观调控政策不会因为南方地区的雪灾发生变化。

　　吴敬琏（国务院发展研究中心研究员）：

　　为了实现发展模式的转变，以便从根本上解决目前中国面临的内外两方面的失衡，以及由此引发的一系列社会问题，我们必须坚定不移地推进改革开放，消除旧体制下的遗产，建立起一个规范的市场体系，充分发挥市场在资源配置中的基础性作用。

　　赵晓（国务院国资委经济研究中心博士后研究员）：

　　虽然宏观调控是重要的，也是需要坚持和完善的，但更加重要的是制度创新和结构调整，这常常比以参数调控为主要手段的宏观调控要重要得多，也有效得多。

　　应对中国经济的挑战，需要完善调控与制度创新齐头并进。在当前的环境下，果断推进中国土地的产权制度变革，以类似于供应革命的方式来纾缓当前的楼市困境、增进民生就是非常重要的一招。

　　高辉清（国家信息中心高级经济师）：

　　近期南方的暴雪灾害将不可避免地对中国经济造成短期冲击，最为严重的是对通胀走势带来负面影响，一方面雪灾对农作物生产带来影响，另一方面交通受阻影响商品流通，都将加剧短期通胀压力。但是，雪灾对中国长期整体经济的影响有限。

　　随着天气条件的好转，交通运输的恢复，雪灾不利影响将会快速消除。且雪灾后的重建工作将会增加国家对交通运输、电力等基础设施的投资。

　　石建勋（同济大学经济与管理学院经济金融系教授）：

　　从世界经济走势及其对我国的影响和国内经济出现的新情况来看，当前宏观调控政策取向应适时改变，科学把握宏观调控的节奏和力度，避免调控政策失效或者超调可能带来的负面影响，以避免经济出现意料之外的衰退。

　　刘元春（中国人民大学博士）：

　　２００８年中国经济将面临的困境包括，外部环境恶化带来的外需恶化，以及金融开放下的资本流入逆转。宏观调控需要更富有弹性的相机决策。

　　金融小国的危机和风险

　　中国货币供给失控的根本原因或主要压力来自于庞大的外汇储备的本币化程度，而不是国内信用无节制地扩张

　　长期以来，中国一直实行强制的结售汇制度。当时的出发点主要有以下几个：1、外汇资源稀缺，需要国家统一管理和配置。2、汇率水平因为由国家控制，所以提供正确的市场信息就需要国家强化外汇和外资管理。3、和出口退税管理结合在一起，成为政府激励企业多创汇的一个重要手段。4、为了保证货币政策的有效性，需要对资本账户严格地进行外汇和外资管理。虽然结售汇制度对中国经济的稳定发展起到了功不可没的作用，但是，今天当国际收支顺差不断扩大时，它反而在客观上造成了严重的外汇占款现象。

　　根据中央银行的资产负债表，货币供给失控的根本原因主要有两条：一是国内信用无节制地扩张，二是外汇储备的本币化程度。今天，中国货币供给失控的根本原因或主要压力来自于庞大的外汇储备的本币化程度，而不是国内信用无节制地扩张。因为，中国政府一直以来都清楚地意识到，货币失控在目前中国经济转型过程中所产生的负面影响要远远大于发达国家。

　　另一方面，在金融小国的状态下，金融业的开放使得外资和外汇管理的难度不断增加，很有可能由于中国经济转型的不确定性，或在金融资产的收益率与实物投资回报率相比存在严重虚高的状态下，外资结构中的投机资本比例会潜移默化地增大，而且外国资金的去向也往往会选择国内大众追捧的金融市场。在这种国内资本的强有力的“担保”和金融不断开放的环境下，外资会不断渗透进来，监管当局对这类市场的干预就会变得越来越困难：因为一刀切的监管方法很容易造成大众投资信心的下降而导致市场的急速滑坡。如果任其自然，那么，最终一旦危机爆发，受害最大的很可能就是中国缺乏风险意识和工具的广大本土的投资者。换句话说，如果我们的股市不是因为大众的财富增值的冲动而被哄抬起来的话，那么，外国的投机资本也就不敢轻易进入，否则很容易“暴露身份”从而受到有效的监管。

　　贸易“大国”遭遇

　　前所未有的挑战

　　中国企业的业绩急速增长并没有相应地带来中国居民收入的大幅提高，相反，有限的收入提高，反而却以存款或投资的方式进入中国目前还比较脆弱的金融体系（市场和投资渠道单一、投资品种有限、运作效率扭曲等）

　　改革开放已历经约30年，中国企业适应市场经济环境的能力越来越强，他们利用开放的环境（引进外商投资、产品走向国际市场的制度保证），通过自己的学习能力、创造能力，不断提高自己的产品、品牌和市场开拓的国际竞争力。

　　去年全年度中国企业的业绩在不断提高。中国企业的增长从宏观层面上也推动了中国的行业和产业的发展，缓解了庞大的就业压力。

　　但是，我们还应该清醒地看到，大多数业绩表现好、有竞争力的企业，他们的投资决策很大程度上取决于国际市场的景气和国外价格信号的变化。

　　不少企业，尤其是那些生产上会带来高能耗、高污染、低附加值的企业，更摆脱不了国内制度（汇率制度的刚性、劳动保护的不足、环境“税”的缺失等）给他们带来的成本“红利”，而这种制度上的保护倾向，也容易诱发企业过分地推行降低成本的海外价格竞争战略，从而延迟了产品结构调整的最佳时机（当然，也有个别企业甚至还策略性地利用新会计制度，通过资本利得来粉饰自己主营业务的亏损）。

　　因为中国这种对外依存（出口依存、外资依存）的经济增长模式，汇率制度比起汇率水平的合理性更重要，为了保证中外资企业的出口战略、出口利润和进口成本不受到汇率波动的影响，尤其是转型经济国家中，金融市场滞后于实体经济的商品要素市场，缺乏必要的汇率风险规避工具和知识，所以，选择一个稳定的汇率制度就变得至关重要。而且，长期以来，中国的金融机构对企业信贷风险的管理也从来不去考虑汇率波动的因素。

　　总之，中国企业业绩的提高伴随着巨额对外贸易顺差和外汇储备的积累，客观上给中国经济的发展模式深深地打上了贸易“大国”的烙印，贸易摩擦不断升温。

　　反过来，一旦企业出口受阻，业绩下滑，它将可能直接影响到现阶段对外依存度高的中国经济的增长水平。

　　但是，另一方面，我们也应看到，中国企业的业绩急速增长并没有相应地带来中国居民收入的大幅提高，相反，有限的收入提高，反而却以存款或投资的方式进入中国目前还比较脆弱的金融体系（市场和投资渠道单一、投资品种有限、运作效率扭曲等）。

　　造成这一现象的原因主要来自于两个方面：一是计划经济在向市场经济转轨过程中原先国家承担的成本，并没有过渡到有效的社会福利体系中化解，而是落到了消费者个人负担的范围。这就使得中国的经济增长没有伴随消费的增长，成为消费的“大国”，而相反导致了储蓄的膨胀、贸易顺差的扩大，这些因素又进一步造成被动的货币供给持高不下、银行体系的流动性过剩加剧、资本市场的价格高起高落这样一种经济波动局面。二是因为中国企业的外部融资环境不健全，企业发展多会依赖于自身利润的积累而脱离金融体系的支撑，因此，很容易受到经济周期波动的影响，而对宏观调控的措施就不会产生根本的效果。于是，广大消费者不能分享企业业绩上升所带来的劳动收入和金融投资业绩实质性提高的好处。

　　不管怎样，改革开放应成为中国经济发展的主旋律，而且它也是彻底解决中国目前所面临的结构性流动性过剩的关键所在。因为中国的流动性过剩根本的原因是在较为刚性的汇率制度下国际收支顺差的膨胀所导致的日趋严重的外汇占款问题。“外汇占款”就像一个打开着的却又无法自由调节的水龙头，“流动性”就像哗哗喷射出来的水柱，央行的加息、存款准备金率的提高、央票的大规模发行等手段，就像人们在拼命地更换不断灌满的脸盆、水桶等盛水工具，来缓解势不可挡的货币流动性对企业投资、物价水平和资产价格等所产生的较大的负面影响，但是，汹涌的水流还是因为盛水工具的缺失，溢出到没有很好排水能力的水泥地上。因此，解决这样的流动性冲击就是要把这个坏的出水口给尽快堵上（最简单的方法就是让汇率自由浮动）！这种做法是否立即可行，就要取决于人们当前喉咙的干渴（对外经济依存）程度和新建可以自由调节的水龙头（内需支撑的经济结构）的速度以及全体相关人员对未来水源的期待力度（对改革开放政策的共识和信心）。

　　具体而言，政府要充分有效地利用当前流动性过剩的宏观环境，大力发展金融市场、促进技术创新和金融创新活动，拓宽优质企业和有成长潜力企业的融资途径，降低其融资成本，强化金融体系和企业自身的公司治理能力，以真正提高消费者分享企业业绩增长和金融机构绩效提高的可能性。这里要指出的是，开放在结构调整没有完成的阶段确实存在恶化流动性过剩的可能性，但是，不能因为这种可能性就去遏制开放，去遏制竞争和提高效率的外部环境，相反，要通过制度的完善，来确保资金流向更有效率的地方，从而形成一个良性的供需互动关系。一旦这种健全的市场机制有效地运作起来，那么，物价水平、汇率水平和资产价格的变动就完全可作为一个有效的信号（看不见的手）被市场所接受，并用它来自发地调节市场的供需关系，通胀和泡沫现象的“持续”存在就不太可能。因此，在这样一种“流动性繁荣”的状态中，也就没有必要过分依赖宏观调控的手段来控制价格的变化。而且，中国经济将真正步入一个可持续的、良性发展的繁荣阶段：贸易强国（自主创新依托的国际竞争力）+金融强国（充分得体的资源配置功能）=市场效率（良好制度约束下的市场运作规律）。

　　何为制胜法宝

　　不管怎样，改革开放应成为中国经济发展的主旋律，而且它也是彻底解决中国目前所面临的结构性流动性过剩的关键所在

　　值得指出的是，在目前我国还处于金融小国的状态下，通货膨胀会使得我国金融体系的资源配置功能进一步恶化：

　　首先，消费者闲置在银行体系的资金会因通胀的节节攀升而“不断贬值”，尤其在当前贫富分化的中国经济环境中，低收入阶层抵抗通胀的能力会进一步恶化。而且，居民存款随时都有可能流向资本市场，尤其当我国资本市场的深度还很匮乏的时候，它就很容易波及到资本市场的价格形成机制。

　　其次，通货膨胀率的上扬使得企业的实际融资成本在下降，投资有可能会进一步加速，那些拥有定价权的企业还可能会利用通胀环境来提高自己产品价格以增加自己的收益。结果，这一逐利行为就会进一步推动物价上涨。

　　第三，通货膨胀率在货币紧缩政策和流动性过剩日趋严重的状况下，对银行的资产（贷款）和负债（存款）的影响是不对称的。虽然通货膨胀率上升，实际上降低了银行付息的压力，但是，流动性规模的增加却冲销了这一价格上涨所带来的好处。同时，银行的实际利息收入也会伴随着宏观调控政策的强化??贷款规模下降而遭到较为严重的打压，这就完全有可能迫使银行去寻找更高收益的资产投资来平衡它日益增加的负债负担，比如增加高收益的房地产贷款，或者我们也看到中资银行都或多或少地持有高收益的美国次级债等。

　　事实上，从近期央行实行的一系列政策手段中，我们确实注意到在抑制通胀水平的问题上，央行的干预力度在不断增强，不仅如此，也从前一阶段频繁的利率调控手段渐渐回复到以数量调整为主的战略上，即对银行的信贷增长加强控制，比如，存款准备金率提高，大规模样票的发行，加强对银行信贷的窗口指导等。另一方面，控制资本市场的泡沫膨胀对物价水平的负面影响，比如，加快企业的IPO进程，对热钱流入提高监管的力度，打击基金操纵市场的违规行为等。之所以没有频繁地采用前一阶段所使用的利率为主的价格调控政策，主要是因为数量调整手段在目前国际金融市场不确定的状态和中国金融改革不断深化的阶段中，相对利率调整能够获得成本较小、效果较快的宏观调控效果：

　　首先，物价水平的持续上涨和货币流动性过剩有着千丝万缕的关系。而这种流动性过剩在银行体系内表现为更为严重的存款增长（贷款上升只是受到存款增长的压力）。所以，在这种情形下，利率上升并不会实质性地增加企业的融资成本（只要企业的盈利水平保持在高位增长的趋势上，内源融资和外部宽裕的流动性将继续推动企业为追逐高利润而不断增加投资规模的行为）。相反，加强窗口指导，直接控制信贷的规模可能在冲销流动性过剩问题上效果更快、更明显。

　　其次，受次级债风波的影响，主要工业国家为抑制通胀的加息政策被迫放缓，甚至为了缓解受害金融体系流动性支付的问题而不得不连续降息，这就造成了全球金融资本出现新的投资布局，具有良好经济表现的中国就自然成为这些金融资本栖息的地方。如果，我们自身的金融“消化”能力和监管能力不足的话，那么，加息就会促使中国脆弱的金融体系因为大量的资本流入而变得更加“浮躁”，但是由热钱所吹出来的虚假的繁荣，必然会蕴藏着更为严重的金融危机，而所造成的负面影响，根据东亚金融危机的经验，往往是由没有投资能力的广大消费者来承担更多的损失。所以，当务之急是要控制这样的资本流入所可能带来的价格扭曲的效应。

　　第三，数量调整的成本可能会由于对市场干预的力度过大而造成金融资源配置的进一步扭曲。但是，我们已经注意到，国家在积极引导货币流动性的同时，充分兼顾自身的经济发展和金融改革的需要。比如，让条件成熟、发展前景良好的企业不断进入资本市场进行融资，以接受不断完善的资本市场对公司增长所产生的有益的治理效应。同时，也鼓励本国的金融机构积极走出去，在更多可供选择的国际金融市场上进行资本运作、提高自身的效益和国际竞争力等。

　　但是，我们也要清楚地意识到，在中国这样一个不完善的金融体系中，信息披露和公司治理机制还很匮乏，于是，就很难保证宏观调控政策的频繁实施都能及时准确地把握市场的动向，引导市场克服机制不完全和价格形成机制扭曲等资源配置上的障碍。所以，只有在一个健全的、社会经济体利益兼容的制度体系中，宏观调控政策才能更好地、更科学地诱导资金流向实际收益回报高、可持续发展的经济部门。否则，在制度不完善的情况下，面对流动性过剩所造成的资产价格波动的局面，政府不急于推出股指期货和港股直通车等金融新产品的战略是完全可以理解的。

　　当然，制度体系的完善，不仅包括公平竞争的“游戏规则”，而且也应该创造更多、更好的保证公平竞争的“游戏道具”和“游戏环境”。当然，能够吸引更多的消费者进入健康的资本市场，还需要政府阻止破坏健康市场形成的各种力量。

　　当然，不可否认的是，汇率政策对目前通胀抑制的效果可能更为明显。但是，当我们的产业结构调整和金融改革还没有获得实质性的成果之前，汇率的快速升值，从经济的全局角度看，可能弊多利少。

　　制度体系尚不完善 宏观调控任重道远

　　在中国这样一个不完善的金融体系中，信息披露和公司治理机制还很匮乏，于是，就很难保证宏观调控政策的频繁实施都能及时准确地把握市场的动向，引导市场克服机制不完全和价格形成机制扭曲等资源配置上的障碍