沈明高:谨防“硬着陆”,信贷控制应适当放松(原题:谨防“硬着陆”)
一旦紧缩的货币政策与美国经济放慢叠加在一起的话,有可能使得整个中国经济的增长速度大幅度的放慢,甚至出现“硬着陆”
文/沈明高
2007年12月5日闭幕的中央经济工作会议,将2008年的货币政策定调“从紧”。
双重风险
总的来看,2007年中国经济呈现出了“高增长、高通胀”的特征,GDP增速更是创出了自1994年以来的新高,通胀水平达到了4.8%,超过了2004年3.9%的水平。2008年1月CPI更是高达7.1%,是自1996年12月中国CPI上涨7%以来的月度历史新高。从政府的角度来讲,现在整个经济的主要风险就是通胀的威胁,特别是南方雪灾之后,煤电、农产品的价格有上行的压力,通货膨胀是今年经济稳定增长相当大的一个风险。
但是在我看来,经济增长放慢可能是另外一个更大的风险,特别是在2008年美国经济出现大幅度放慢,次级债危机进一步恶化的情况下,外部需求的放缓将成定局。这样一来中国经济就出现了“外冷内热”的特征,这对政府现有政策将是一个巨大的挑战。在这样的背景下,如果继续实施“从紧”的货币政策,势必将进一步放大美国经济放慢带来的对中国经济的负面影响。
首先,如果政府为了防止国内的通胀,继续采取紧缩的货币政策,就存在着一个风险,即一旦紧缩的货币政策与美国经济放慢叠加在一起的话,有可能使得整个中国经济的增长速度大幅度的放慢,甚至出现“硬着陆”,当然这是最悲观的结果,是我们不愿意看到的。
其次,在外部经济放慢的背景下,国内资产价格也面临调整的压力。我们认为,我国股市上涨的动力主要来自于两个方面,一个是流动性过剩,二是上市公司利润的快速增长,由于这两个基本面的支持,推动了2007年股价的快速上涨。从目前看来,尽管流动性过剩的问题在短期内还难以有根本性的变化,但美国经济放缓有可能导致国内产能过剩的问题再次出现,为企业利润增长带来压力。
从流动性的角度来看,流动性过剩的问题短期之内可能不会消失,特别是在美联储大幅减息的情况下,所注入的流动性有一部分可能会流入中国,加上人民币升值的预期,国外投资者增持人民币资产的热情很难消退,国内流动性过剩的问题可能会继续恶化而不会减轻。
更为重要的是,随着中美利差的倒挂,央行对冲流动性的成本也在提高,央行持有的美元利率在下降,但是其发放的央行票据的利率却还在提高,央行对冲流动性的操作难度越来越大。这几个因素加在一起,流动性过剩的问题在短期之内还是会存在,对资产价格有一定的稳定作用。
但从企业的角度来看,货币政策从紧,特别是信贷控制,对企业来讲意味着融资直接成本的上升。现在不少的银行,有的已经开始收取额度费,也有的调高贷款利率,这都提高了企业的融资成本。还有,如果美国经济放慢,有可能导致国内的产能过剩,甚至有些部门有可能通货紧缩。
国有企业是这一轮股市行情的主力军,我们的研究发现国有企业主导的产业,产能过剩相对来讲是比较严重的,也就是说产能过剩对国有企业的利润增长也将产生巨大的挤压。而且大宗商品的价格在美国经济放慢的大背景下有走软的趋势,我们的国有企业不少处在资源类的行业,属于上游产业的位置,全球大宗商品价格比较高的情况下国有企业获得了巨大的利润。如果大宗商品价格面临下调压力的话,就必然将挤压其利润空间。
因此,继续按照中央经济工作会议的部署,实施“从紧”的货币政策,将让中国经济面临着“硬着陆”和资产泡沫加速调整的双重风险。
堤外损失堤内补
在这种情况下,有人建议彻底放弃从紧的货币政策,在我看来没有必要全部放弃“从紧”的货币政策。由于通胀的压力在短期之内还是会存在的,特别是在雪灾以后,农产品的价格可能会大幅度上涨。所以在这样一个情况下控制通货膨胀的要求就很迫切。但是与此不矛盾的是可以适当放松一些政策,比如说现在的信贷控制规模是不是可以适当放松。
现在央行初步的目标是全年3.63万亿新增贷款,跟2007年的规模相等,这个规模对于2008年的中国经济就显得偏紧,因为这意味着今年的信贷增长率只有13.9%,较去年的16.1%低了2.2个百分点。
一般的情况下,信贷增长速度应该比名义GDP增长快一到两个百分点,像去年名义GDP增长跟信贷增长的速度基本上持平,大概是16%多一点。如果是13.9%的信贷增长,在比较正常的情况下能够支持14%左右的名义GDP的增长。假设今年的通胀是4%的话,实际GDP只有10%;如果通货膨胀达到我们预测的5%,真实GDP的增长就有可能下降到9%。增长放慢最大的问题是就业压力会上升,所以对政府来讲不见得必须一味地抑制通胀,而忽视GDP增长放慢的风险。如果GDP增长方面发生在奥运会之前,会对就业产生压力,这对社会稳定也是一个不利的因素。
现在看来,短期之内应对美国经济放慢的唯一的办法就是增加内需,因为外需疲软的时候,内需如果也疲软的话,经济肯定要放慢,堤外损失堤内补,堤内怎么补?无外乎就是投资加速和刺激消费。今年受奥运会的影响,真实价格基础上的消费会比去年强一些,但是这还不足以消除外需放慢带来的负面影响,这就客观上要求放松对投资增长的控制。
当然,即使投资增长上去,也不可能完全弥补外需的损失,但是起码可以在一定程度上避免宏观经济的宽幅波动,降低经济“硬着陆”的风险。
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