申银万国：通胀的顺利传导是关键

　　2008 年3 月17 日策略周报：通胀的顺利传导是关键

　　结论或投资建议：能否实现通胀的有效传导是决定企业盈利的关键。当前的“滞胀”会不会，以及在多长时间内转变为“复苏”或者“衰退”，是决定A股趋势的关键。有些悲观投资者逻辑上存在一些矛盾。看淡经济前景，认定企业盈利下滑，同时认为通胀将持续相当长时间。我们的分析指出，如果通胀能够持续，PPI和CPI共同上行，企业盈利不会出现在短期（6-12个月）内

　　出现大幅下滑。最悲观的分析其实隐含了通货紧缩的假设。

　　原因及逻辑：从日本在80-90年代两次石油危机下企业盈利的表现，我们看到，当下游不能有效传导价格上涨带来的毛利挤压时，最终，上游盈利的增长也仅仅是昙花一现。而当通胀传导通畅时，企业盈利保持稳定，甚至可能从中受益。回顾04年-05年国内的情况，某种程度上与日本第一次石油危机相似。也即是上游涨价对下游行业造成利润挤压，而下游的主动减产使得上游产能过剩，最终整体盈利都不佳。因此，能否实现通胀的有效传导是决定企业是否能够抵抗通胀的关键。目前市场对于08年公司盈利存在的担忧和疑虑，其实也就可以归结为对通胀是否能够顺利传导的担忧。虽然目前内部和外部通胀压力增大，但我们认为出现象当年通胀传导不畅，上下游行业互相挤压这种情景的概率不大，我们相信企业有能力顺利传导通胀，对未来盈利趋势并不悲观。

　　有别于大众的认识：如果投资者认为通胀持续，那么不应该对短期企业盈利悲观；同样，最悲观的分析隐含了通货紧缩的预期。即，未来经济增速下滑，而且价格普遍下行。但我们目前的判断是，08年的物价传导要好于05年，企业盈利短期有保证。

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　　泸州老窖年报点评：一流的管理造就一流的增速，上调主业预测，建议买入！

　　通富微电（002156）年报短评：07 年增速低于预期，08 年募投项目将重拾增长

　　中信证券年报点评：下调盈利预测和投资评级，但关注短期反弹动力

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