货币政策：从紧不变 慎重加息

　　□ 本报记者 闫铮

　　3月18日，央行宣布，自3月25日起，将存款类金融机构存款准备金率上调0.5个百分点，这是央行今年内第二次上调准备金率，上调后的存款准备金率达到15.5%，继续创出历史新高。

在从紧的主基调下，货币政策下一步的动向是什么？这是个牵动资本市场资金供求的热点话题，也备受各方关注。业内研究机构预期，央行将基于数量型工具优先于价格型工具、汇率优先于利率的原则，选择具体的货币政策工具。

　　加息：空间受限

　　3月11日，国家统计局公布2月份CPI(居民消费指数)同比增长达8.7%。 3月12日，央行公布2月份货币信贷数据，2 月份，金融机构人民币各项贷款余额27.22 万亿元，同比增长15.73%，增幅比上年末低0.37 个百分点，比上月末低1.01 个百分点。当月人民币贷款增加2434 亿元，同比少增1704 亿元。

　　针对以上数据，3月13日，交通银行研究部发布研究报告，报告指出，１月份和2月份CPI同比增幅连创新高，且出现了CPI和PPI（生产者物价指数）联袂上涨的态势，控制物价进一步上涨已成为2008年货币政策的最紧要任务。加息可以维持正的实际利率、稳定居民通胀预期。最近政府工作报告也强调，从紧货币政策基调不会改变，而加息可以表明政府治理通胀的决心。

　　但是，该报告同时指出，2008年全年的加息次数不会太多，将明显少于去年。这主要是考虑到目前中美利差倒挂，且市场普遍预期美联储很可能进一步降息（有观点认为1月份新增FDI（外商直接投资)较多即有热钱流入的因素），加息空间受限。另外，用加息来控制目前成本推动型物价上涨的效果可能并不十分显著。

　　与交通银行研究部的加息预期相同，申银万国分析师李慧勇3月12日预测，在通胀压力不断加大的情况下，2008年将加息3次左右。但受到美国未来大幅降息影响，原本全年加息需在2%以上，现在可能降低为0.81%。而中金公司在3月19日的报告中则提出更谨慎的看法，报告认为，鉴于目前政府对于外部经济恶化的认识深化，今年加息至多一次。

　　存款准备金率：仍有上调余地

　　法定存款准备金率还有多大上调余地？交通银行研究部的报告认为，这要综合考虑各种因素。当前M2（广义货币供应量）增速虽有所下降，但依然维持高位，总体流动性过剩的局面未见明显改观，信贷增长反弹的压力也不容小觑。1月份流入FDI增长109%，不排除部分是由于热钱流入的可能。另外，3月份公开市场到期现金流超过6000亿，央行回收流动性任务艰巨。进一步提高法定存款准备金率是有必要的。但考虑到以下因素，全年准备金率提高的次数将低于去年：一是2月份贸易顺差从1月份的195亿美元陡降到86亿美元，虽然有短期因素的影响，但也预示今年因贸易顺差而增加的流动性对冲的压力减小；二是2007年以来11次提高准备金率的累积效应已经开始显现，部分中小银行已出现流动性压力。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松也认同提高存款准备金率的作法。3月12日，巴曙松表示，就存款准备金率来说,目前我国银行体系的超额准备金率还相对较高,因此提高存款准备金率的空间依然存在。提高存款准备金不仅可以直接冻结一部分资金,还可以降低银行体系的货币乘数,因此调控的效果更为明显一些。

　　中金公司在3月19日的报告中展望，央行未来将根据流动性状况实行信贷控制，预计存款准备金率将会再上调2到3次。

　　汇率：对美元升值将加快

　　在加息和提高存款准备金率的预期影响下，汇率也被人们关注起来。2008年3月13日，中国人民银行授权中国外汇交易中心公布,银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的中间价为:1美元对人民币7.0970元, 突破7.10关口,再创汇改以来新高。3月25日，这一数值已抵达7.0436元。

　　对于人民币升值步伐有所加快的势头，中金公司早在2007年12月 3日的一份研究报告就已经预测到了这一点。该报告预计，2008年人民币兑美元将升值 10%。报告认为，人民币升值步伐之所以会有所加快，是因为：（1）中国人民银行在2007年第三季度货币政策执行报告中指出，人民币升值对于抑制通货膨胀具有重要意义。（2）由于过去几年人民币对许多主要货币均出现贬值，来自于国际社会的升值压力可能增大；（3）快速升值对于抵御热钱涌入、维护金融稳定性要优于慢速升值。慢速升值拖长了整个升值周期，在这一漫长升值过程中，累积的投机资金流入中国的规模可能非常大，威胁到中国的金融稳定。相反，更大幅度的汇率调整，虽然可能在短期内吸引资金流入，但是将有效削弱市场对人民币未来剩余的升值空间的预期，因此整个升值周期中累积的投机资金流入量将低于慢速升值下的情景，有利于中国金融稳定性。

　　2008年1月7日，高盛公司的研究报告也得出了类似的结论，他们认为，人民币的大幅升值仍是保持中国宏观经济持续高效运行的关键，预计未来12个月内人民币兑美元汇率升值10%。高盛最新的3 个月、6 个月和12 个月美元/人民币汇率预测分别为7.09、6.92 和6.61。

　　对于2008年人民币10%的升值速度，摩根士丹利有着不同见解。2007年12月4日，摩根士丹利的研究报告表示，中国政府要采取像超过10%调整幅度这样的大胆做法，至少要出现以下两种情况中的一种：国内CPI上涨失控（即整体CPI长期超过8%）；相对中国主要的贸易伙伴（譬如美国和欧盟），这种大幅调整可以带来足够大的国际政治方面的好处，值得进行这种货币调整。不过，他们认为这两种情况都是不可能出现的。摩根士丹利指出，2008年再度对人民币汇率进行一次性大幅度调整的可能性很低。他们预计当局会坚持实行逐渐升值的策略，并预测到2008年底美元/人民币汇率将达到6.80。

　　2008年3月11日，中金公司的一份研究报告再次强调了他们的观点。他们认为应对通胀无法依靠单一政策,而会继续采取“紧货币，宽财政”的组合拳,行政限价还将继续，将加大补贴农业生产和补贴城市低收入者,人民币亦将加快升值。