股市“机构时代”需要制度约束

　　杨涛

　　目前，中国股市逐渐进入了“机构为王”的时代，各类机构投资者持股市值占已流通市值的比重接近50％。但正如任何事物的发展都存在“过犹不及”，机构时代虽然摆脱了散户市场的弊端，却又产生了另一些问题，使市场公平性、交易合理性都受到损害。

对此，从监管者的角度来看，应该从两方面来约束机构投资者行为。

　　一方面，应制约机构以服务所有者为由进行利益输送的行为。当然，机构的交易活动本身就是基于利益追求，但如果利用监管漏洞和信息不对称而进行非公平的利益输送，则从根本上损害了股市的游戏规则。在很多情况下，这类违规行为或许是为了提高机构的整体业绩，对“基民”负责，但这种“集体违规”必然导致股市竞争秩序的混乱，最终使多数投资者成为受害者。

　　另一方面，应对机构内部人的违规行为进行严惩。在巨大利益的吸引下，任何理性人都有可能会铤而走险，更何况我国股市交易还存在众多灰色地带。如果按照发达国家的法制标准来看，存在于我国机构投资者中的违法行为比比皆是。由于在这些情况下，机构的违规行为主要是通过“公共金融资源”的占有，而满足个别人或群体的私利，因此相当于从中小投资者手里“窃取”财富，理应受到法律严惩。

　　在此基础上，为了真正能够使“机构时代”走上健康运作的道路，还需要如下一系列制度创新。

　　首先，应进一步完善证券市场的立法，使处理机构违规行为做到“有法可依”。虽然目前政府已有大量针对股市的监管文件，但多数在法律支持方面还存在不足。事实上，法律基础的缺失，导致针对机构违规行为的处罚从一开始就难以启动，例如，对“内幕交易”描述的模糊性，使大量的类似行为很少受到真正制裁。对此，在民法和刑法两方面加强基础立法工作，是促使股市规范化的前提。

　　其次，应减少监管中的行政性政策干预。长期以来，在股市监管中的行政干预理念根深蒂固，各类“窗口”指导的潜规则一直作为保留手段。如果说股市发展的目标是实现市场化、公平性、规范性，那么这类行为本身就带有“默许操纵”或“引导操纵”的特征，与现代股市监管理念是背离的。更为严重的是，政府如果直接干预机构投资者的仓位控制、品种选择，便会进一步扭曲机构投资行为，成为市场波动中最大的不确定因素。为了实现机构行为的理性，监管职责只应限于市场环境和制度建设，而避免过度行政介入。

　　再者，应通过健全司法体系来使监管真正落到实处。一方面，针对机构投资者的相关行为，应加强民事和刑事处罚力度，提高违规成本。因为长期以来，我们使股市违规者承担的成本，相对其获利来说往往只是九牛一毛，难以真正发挥作用。另一方面，应从根本上解决股市“有法不依”的问题，也就是如何使各种规则突破“执行难”的司法困境。对此，要依靠受机构违规行为损害的中小投资者来提起诉讼显然多数情况下是不可能的，因此，应该考虑通过制度创新，由政府或代理机构出面，以公共利益为由对机构违规行为提起诉讼，掀起一场规范机构投资者行为的“全民战争”。

　　最后，要从整体上促使机构投资者的行为理性化，不仅要关注公募基金，还应考虑私募基金和各类其他机构。一方面，由于存在制度缺失，公墓和私募基金联合谋取利益的行为屡见不鲜，尽快把私募基金纳入阳光之下，是当前迫切的改革之一。另一方面，包括社保基金、企业年金，以及各类国企自有资金、准公共性资金，都基本上处于监管真空状态，而它们都确实构成影响市场规范的重要力量。对于这些证监会难以实施监管权力的机构，就需要中央政府从统一监管的理念出发，在推进行政、司法改革同时，真正给类似机构的行为戴上“金箍儿”。

　　（作者为中国社会科学院金融研究所副研究员）

　　

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