华能国电:投资评级降至持有 目标价6.21元

　　华能国电(0902.HK,$5.91,持有)

　　我们分析华能国电去年业绩、调高煤价假设，并考虑煤电联动机制迟迟仍未启动的因素后，将该股今年盈利预测调低30%至47.96亿人民币(每股盈利:0.40人民币)，同比下跌22%。以2008年15倍预计市盈率算，我们将华能目标价定于6.21元，投资评级降至「持有」。该股息率虽然吸引，但仍未届吸纳的水平。

　　华能去年营业额同比上升12%至498亿人民币，发电量增长13%。受累燃料成本上升，经营溢利同比下跌7%至79.22亿人民币，经营溢利率由2006年的19.3%跌至2007年的15.9%。受长江电力A股的5.27亿人民币交易收益刺激，纯利微升2%至61.61亿人民币(每股盈利:0.51人民币)。换句话说，倘若撇除该项非经常性项目，纯利实际上下跌6%。不过，末息股息同比增加7%至每股0.30人民币，派息比率由2006年的56%升至2007年的59%。

　　燃料成本上涨仍对华能的盈利前景构成最大风险，虽然集团已签订的合同煤可满足今年80%预计消耗量。假设合同煤的履约率为80%，集团仍需在现货市场购煤以满足另外约40%的消耗量，而现货价格估计同比上升15-20%，较合同煤价格的12%涨幅为大。总括而言，管理层拟将今年单位燃料成本的升幅控制在18%以内，远高于去年的10%水平。

　　与此同时，第三阶段的煤电联动何时启动仍是未知之数。我们现时预测上网电价将在今年第三季上升10%，上调的时间比我们先前的估计迟了一季。华能今年上半年业绩应会令人失望，在上网电价未获调整以及投资收益不复再现的情况下，预测集团上半年盈利同比下跌53%。

　　华能预期向母公司收购新加坡大士能源以拓展海外市场。大士能源的总发电容量达2,670兆瓦(2台600兆瓦的燃油蒸汽机组和4台367.5兆瓦的燃气联合循环机组)，因此当收购交易在今年中完成后，华能的装机容量将扩大7%。其母公司以42亿新加坡元购入大士能源，相当于2007年会计年度(年结:3月31日)24倍市盈率，因此该项注资活动对华能的估值应不会有实时的提升作用。分析员:余晓毓

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