当全球性通胀到来时

　　林纯洁

　　编者按

　　在连续等待数天后，人民币破7的“靴子”终于落地了。在2005年7月汇改后，人民币汇率经过了1年半的时间才从8的整数价位升至7.5，而从7.5升到7仅仅用了不到半年的时间。

　　2003年以来，对于人民币升值的争论从来没有停止过。最初，争论总是同中国的贸易平衡相联系，但是2007年下半年开始，通胀越来越多地成为升值讨论中的一个关键词。

　　虽然汇改以来人民币兑美元已经升值17％，然而要评估升值的影响却并不容易。最新的数据显示，今年第一季度贸易顺差出现了三年来的首次同比下降。但这究竟是升值的效应还是受美国经济低迷的影响？合理的汇率水平又在哪里？人民币是否应该进一步升值?支持者和反对者同样言之凿凿。然而无论怎样，正如澳大利亚央行前行长麦克法伦2003年所预见的那样，当中国出现通货膨胀时，人们就比较能够接受升值的主张了。

　　    升值：抑制通胀之终极武器？

　　香港金管局研究部刘利刚研究发现，如果允许人民币一次性大幅升值30%，通胀可能会在很短的时间内下降3个百分点。而如果人民币以年升值10%的幅度连续3年达到30%的升值幅度，在约4~5个季度后可以降低通胀率1个百分点，约 11个季度之后，可以降低通胀1.7个左右的百分点。如果人民币以年升值5%的幅度在6年时间里升值30%，通胀率降低1个百分点可能需要12个季度。

　　在过去的几个月，通货膨胀成为了中国经济中最引人关注的话题，同期人民币也在加快升值的速度。

　　防止通胀失控无疑是目前中国央行面对的最大问题，但是对于需要采取何种手段，市场却有不同的意见。很多人认为紧缩的货币政策不可避免，而另外的观点却是认为传统的货币政策手段对于当前的局面并没有多大作用。

　　在我们决定应对通胀压力之前，我们要先分析是什么推动物价上扬。在国内，本轮物价上扬主要来自于食品，而潜在的物价上涨动力可能会来自于能源、水等价格长期受政府管制的商品。这些商品的共同特点是，市场已经充分国际化，国际市场商品价格大幅上扬。也就是我们面对的是全球性的通胀。

　　我们都知道，央行可能通过紧缩的货币政策来应对通货膨胀压力的上升。如果通货膨胀是全球性的，那我们就需要全球性的紧缩，而这在目前很难做到。美国经济的现状使美联储还在调低利率，欧洲央行仍在两难的处境中，而英格兰银行下一步的行动可能是降息而不是升息。国际货币基金组织（IMF）的最新报告显示，全球经济在今明两年都将经受考验，全球GDP增长率将分别只有3.7％和3.8％，大大低于去年的4.9％。

　　全球缺少一个系统可以让这些中央银行有效地合作，那么在全球经济都面临困境而通胀压力突出的时候，某一个中央银行可能陷入这样的境地：他们过于激进的加息可能缺乏全球性的配合而成果微弱，却对国内经济造成了过大的冲击。

　　在这个时候本币升值可能是一个安全的选择，特别是这种升值的本身就是币值向合理位置的回归。“通胀是很大的威胁。”彭博社援引东京三菱UFJ银行资深货币分析师Naomi Fink在人民币升破7.00整数关口后的表态称。

　　本币升值对于控制输入型的通胀效果清晰而直接，因为升值可以加强本币在国际市场的购买力，比如降低粮食的进口价格。

　　另外人民币升值还能缓解通胀继续攀升的压力。

　　以成品油价格为例。中石油董事长蒋洁敏在今年3月份表示，66~67美元/桶的国际原油价格是中石油炼油的盈亏平衡点，国际油价每上升1美元该公司的炼油业务全球就将亏损32.4亿元。4月8日，美国能源部旗下EIA预计今年WTI原油即期合约均价为101美元/桶。如果人民币对美元汇率保持稳定，那么根据EIA的价格预测，中石油今年的炼化亏损就将达到惊人的1101亿元人民币，几乎是该公司去年利润的四分之三。如果公司不能承受这种损失，那么只有两种选择：国家继续加大补贴力度，或者是涨价。人民币升值可以在一定程度上缓解这种压力，如果人民币（均价）升值10％，那么相当于原油在这个价位下跌10美元，中石油的炼化损失可以减少30％。

　　在过去两年，我们没有看到人民币升值对通胀有多大的压制作用，原因在于美元的下跌并没有使人民币的有效汇率出现上升，而一旦美元汇率稳定或上扬，那么这种效果的体现将会更加明显。如果美元出现反弹带动商品价格回落，同时人民币兑美元升值，那么国内价格可能在不提高价格的情况下与国际对接，对于其他基本商品也是这样，这将大大降低通胀的预期。

　　“看起来升值是一个相对安全的选择。”Euroland LP合伙人Xin Chen认为年底美元兑人民币将在6.4左右，相当于人民币在今年升值12％左右。

　　当然人民币升值并非毫无风险。首先如果市场充分预期人民币加速升值，那么大量的外资（或者称为热钱）将涌入中国，这将造成基础货币供应增加，对通货膨胀反而有刺激作用。我国依然实现资本项目管制，这将很大程度上削弱这种影响，但是加强监管已经是必须。

　　人民币并不会永远升值，虽然目前还很难界定美元兑人民币在什么位置是合理的，但是市场化必然是一个趋势。“如果人民币最终还是要市场化，那么现在是升值的最佳时机，因为通胀压力高企，中国正将经济增长重心转向内需，而中国当前强劲的经济增长速度也有能力承受一些冲击。”Chen表示，“我不知道未来是否还会出现这样的机会。”