中金公司
●2007 年业绩大幅超出预期，主要来源投资收益。2007年，公司实现主营业务收入26.5 亿元，同比增长29%。主营业务利润6.19 亿元，同比增长83％。主营业务收入和利润同比增长的主要原因除广告业务增长19.4%外，2007 年公司整合湖南省有线网络资源，扩大了有线网络的合并范围。
在收入和主营利润和我们预期一致的情况下，公司净利润较我们预期高48%，主要来自于二级市场股票投资和创投收益。07 年每股盈利0 .33 元，每10 股派发2 股和现金红利0.3 元（含税）。2008 年1 季度，公司业绩预增100-150%. 净利润在2500-3200 万元之间。
●2007 年主要经营情况分析：（1）广告业务实现收入18.2亿元，同比增长19.4%，主营业务利润率17％，同比上升3.4 个百分点。（2）2007 年，有线网络实现收入5.06 亿元，净利润9800 万元，对上市公司净利润的贡献在6000 万元左右。（3）2007 年，实现旅游酒店业务收入1.27 亿元，同比增长5％。由于经营成本和折旧较高，亏损6100 万元，较2006 年新增亏损1400万元。(4) 资产负债率处于较高水平。截至2007 年年末，公司净负债『（短债＋长债－现金）/股东权益』在60%以上。净负债金额超过10 亿元。
●投资收益高达3.80 亿元。2007 年公司投资收益主要包括3 部分（1）以锡泉投资和荣涵投资为主体的二级市场投资。2007 年实现收益5000 万元。（2）达晨创投－私募股权投资－通过减持
同洲电子，实现1.49 亿元收益。（3）湖南电视台合办栏目收益5600 万元。从分类分析上看，除第3 项外，前两项收益受资本市场影响较大，而创投项目收益和投资项目的上市时间以及减持锁定有关。
●2008 年展望：媒体业务利润难有明显增长。（1）虽然湖南广电集团（包括湖南卫视）广告业务收入仍将增长15%以上。但2008 年，
电广传媒广告代理协议再次变更，由2007 年的“广告收入3 亿元以下部分40（上市公司）：60（媒体）分成，3 亿元以上部分15（上市公司）：85（媒体）”改成全部按15（上市公司）：85（媒体）分成。媒体成本再次上升，08 年广告业务利润率下滑不可避免。公司预计广告业务利润总额将减少7500 万元。（2）湖南省数字电视收视维护费已经确定，有模拟电视的16.5 元/月提高到数字电视24.5 元/月，并按终端收费（2+终端10 元/月）。提价可以环节整体转换的成本压力，并有可能实现正收益。但考虑到机顶盒免费配置成本（2007 年，湖南发展的100 万数字电视用户中，80%配置的是双向机顶盒），收益增长的幅度有限。
●2008 年盈利预测。2008 年，二级市场股票投资无疑面临更大的挑战。但公司截至2007 年年末持有同洲电子750 万法人股，电视栏目投资回报也相对稳定，预计投资收益仍将是公司净利润的主要来源。预计2008年实现投资收益2.5 亿元的基础上，我们预计其实现净利润8350 万元，每股盈利0.25 元。由于投资收益难以预测，总体来说，盈利的可见度不高。
●关于公司投资价值的认识。一方面：由于和电视台之间难以形成良性互动，公司媒体主营业务经营情况并不理想。有线数字电视业务长期发展前景，但短期网络和终端改造成本压力巨大，收益难以迅速增长。两一方面：公司无论是创投还是二级市场投资均已经实现专业化，尤其是创投业务持有大量待上市公司股权，并具有持续投资能力。从这个角度分析，无视投资收益，或仅给其1 倍的市盈率将明显低估其投资价值。
●投资价值量化分析。在认可公司投资业务价值的假设下，我们认为可用分部估值法对公司进行估值。其中，有线网络业务和广告业务用传统的市盈率法进行估值，酒店业务用资产法进行估值，而投资业务（类金融业务）用市净率进行估值。各部分采取的乘数如下：
1. 有线网络业务取50 倍07 年市盈率－主要参考
歌华有线。
2. 广告业务取10 倍市盈率，主要是公司媒体成本偏高，在过去几年中增量不增收的情况严重。而且现在和湖南广电集团之间的代理协议是1年1签，业务缺乏长期保证。
3. 投资类业务：二级市场投资给予2 倍的市净率。目前主流上市证券公司市净率在3-4 倍之间，而业务更加多元化。考虑到锡泉和荣涵投资仅做二级市场投资，历史上也曾严重亏损，给予2 倍市净率应该是比较合理的。
4. 考虑到创投业务在中国处于蓬勃发展期，达晨在本土创投中优势明显，给予其10 倍市净率。但海外创投（如黑石）目前市净率仅在1 倍左右，国内上市证券公司最高的市净率在10 倍左右。虽然达晨的竞争力较强，但创投公司经营情况严重依赖少数投资人员，股东控制力相对较弱，10 倍市净率应该不低。（达晨已投资公司参见表5）
5. 酒店业务亏损。取净资产3.0 亿元作为估值参考。6. 综合分析，当前股价高估21%。换个角度分析，创投业务外，其他业务估值的确定性较高，若当前股价合理，则需给予创投业务20 倍以上的市净率，而这高于二级市场任何金融类公司。
●投资建议：按分部估值方法，综合市盈率的意义不大。仅做参考，在目前盈利预测下，该股2008 年动态市盈率在85 倍左右。维持中性投资评级。投资风险包括1）投资收益波动，资产负债率较高。2）投资机会：关注集团公司资产能否注入上市公司以及潜在的注入方式。
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