皮海洲：证监会找准“病症”却没开对“药方”

　　千呼万唤终出来。就在上证指数直逼3000点大关时，就在投资者对行情的发展深感绝望时，4月20日晚，中国证监会终于出手救市了。当晚，证监会突然召开新闻发布会，发布了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》。

　　“指导意见”的出台显然是有的放矢。从去年10月到今年4月，大盘下跌了50%左右。其中大小非解禁上市流通成为股市动荡的主要原因之一，也成为当前市场最大的“空军”。为此，一些市场人士纷纷呼吁完善大小非解禁规则，以保持股市稳定健康发展。因此，证监会此次出台“指导意见”，可以说是抓住了问题的核心所在，对于稳定军心、稳定股市可以起到积极的作用。

　　不过，就“指导意见”的内容来看，“指导意见”对于大小非减持的“减压”作用还是相对有限的。在这个问题上，可以认为证监会是找准了“病症”但却没开对“药方”。

　　“指导意见”对于“存量股份”的界定是比较明确的，即是指已经完成股权分置改革、在沪深主板上市的公司有限售期规定的股份，以及新老划断后在沪深主板上市的公司于首次公开发行前已发行的股份。这个界定也很准确。

　　“指导意见”第五条关于“上市公司的控股股东在该公司的年报、半年报公告前30日内不得转让解除限售存量股份”也是一大亮点，这个窗口期的设置是很有必要的。

　　“指导意见”第三条的规定，也是“指导意见”最重要的规定，或者说是“指导意见”的精髓所在。不过，这一条款存在着很大的漏洞，很容易被人“钻空子”。根据第三条的规定：持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。设置这一条的目的也就是要为二级市场“减压”，但实际上未必能达到真正的“减压”效果。

　　第一，“1%”的规定过于偏松，而且持有解除限售存量股份的股东可以通过每月出售占公司总股本0.99%股份的做法来化解这一规定，以至这一规定形同虚设。就像工行，它的总股本是3340亿股，它的1%是33.4亿股，4月27日解禁股才28.8亿股，还不到总股本的1%。这个“指导意见”对工行的这次解禁，根本就没有约束力。而即便是超过了1%的比例，通过0.99%的抛售比例，同样可以将这一规定化解。

　　第二，借道“大宗交易”来达到套现的目的。如A股东新成立一家B公司、或者找一家兄弟B公司作为过渡，A股东将所要减持的大小非通过大宗交易平台，一次性转让给B公司，然后再由B公司在二级市场上进行大规模的减持。由于B公司的二次减持并不受“指导意见”的约束，这样A股东就可以假借B公司之手，最快在1个月内就可以全部完成减持。

　　第三，“指导意见”存在一个明显的软肋就是没有严格的惩处措施。如此一来，大小非即便是通过竞价系统在二级市场上抛售1%以上的股份，证监会似乎也奈何他不得。毕竟大小非的减持原本就是已经有契约在先的。特别是像国资委这样的大股东，在利益面前似乎没必要看证监会的脸色行事。这实际上也正是证监会在大小非减持问题上的?尬。