煤炭行业：盈利增长仍处加速轨道　荐2股

　　三大因素促2008年1季度煤炭板块盈利增长获加速度

　　2007年煤炭板块收入同比增长33.17%，归属股东的净利润同比增长28.02%，加权平均每股收益为0.73元。2008年1季度煤炭价格持续上升、政策性成本压力缓解和有效税率的降低，这三大驱动因素促进煤炭上市公司利润增长幅度大幅提升。1季度煤炭上市公司收入同比增长40.31%，占去年全年的30.69%，归属股东的净利润同比增长46.86%，占去年全年的35.02%。1季度煤炭上市公司加权平均每股收益为0.26元。

　　煤炭三巨头表现各异，兖州煤业表现突出

　　2007年-2008年1季度煤炭上市公司3巨头依然是中国神华、中煤能源和兖州煤业，三者合计占煤炭板块利润的70%以上，其中中国神华依然占据绝对优势。

　　但3家在行业中的表现出现分化，其中兖州煤业盈利占比逐步提升。2008年1季度中国神华净利占比较2007年降低3.48个百分点，中煤能源下降3.16个百分点，兖州煤业则提升4.31百分点至11.75%，已经超过中煤能源。

　　炼焦煤企业1季度盈利能力开始提升

　　2007年冶金用煤企业盈利能力并没有突出优势，我们认为合同煤价涨幅滞后及成本升幅略大所致。2008年盈利能力开始提升，1季度净利润增长幅度在60%以上的5家公司为兖州煤业、金牛能源、盘江股份、西山煤电和神火股份，冶金用煤为主的公司占3席，2008年1季度利润增幅较2007年提升幅度较大的5公司依次是金牛能源、盘江股份、西山煤电、兖州煤业、国阳新能。

　　08年1季度基金增持煤炭股，资产注入预期公司获青睐

　　08年1季度基金对煤炭股进行了增持，基金合计持有18家煤炭公司流通股本的14.53%，较4季度上升6个百分点。18家公司都有基金持股，其中除了西山煤电、潞安环能、郑州煤电和国投新集外，其余公司都得到增持，其中增持最多的公司为金牛能源、大同煤业、平煤天安、中国神华和开滦股份，1季度基金持有流通股比例最大的5家公司依次是金牛能源、平煤天安、西山煤电、潞安环能和中国神华。

　　淡季不淡，出口价和冶金煤价提升促煤炭股2季度盈利环比上升

　　4月份煤炭行业呈现动力煤淡季不淡，炼焦煤紧缺加剧的局面，煤炭价格加速上涨，炼焦煤、无烟煤月度环比分别上涨20-30%和10%，涨幅最小的动力煤月度环比也上涨近6%。受2季度新财年出口煤价的执行以及炼焦、喷吹等冶金煤种价格的大幅上调驱动，煤炭股2季度盈利环比有望继续上升。

　　维持行业推荐评级，看好冶金煤与动力煤龙头，关注兖州煤业

　　来自供给面长期变量的影响使煤炭行业景气具有持续性；在通胀和经济增速回落的背景下，煤炭行业具有抗通胀和周期性，兼具进攻与防御性，维持行业推荐评级，并坚持看好冶金用煤和动力煤龙头。兖州煤业走出低谷，灵活的销售策略充分分享煤价上涨好处，我们上调公司2008年盈利预测至1.01元，建议近期重点配置。

　　2008年1季度煤炭行业获增长加速度

　　2007年成本压力抵减价格涨幅，2008年盈利增长加速

　　2007年煤炭板块18家上市公司(剔除主业变更、未公布上年数据的ST平能)共计实现收入2213亿元，同比增长33.17%，但由于成本的上升幅度大于收入，毛利率降低近3个百分点为40.63%，煤炭上市通过有效的管理部分抵消了成本上升的影响，期间费用率为15.16%，同比降低1.6个百分点，实现归属股东的净利润362亿元，同比增长28.02%，净利润率为16.36%，较上年微降0.66个百分点。加权平均每股收益为0.73元。

　　2008年1季度煤炭价格持续上升、政策性成本压力缓解，加之有效税率的降低，三大驱动因素促进煤炭上市公司利润增长幅度大幅提升。1季度18家煤炭上市公司共计实现收入679.24亿元，同比增长40.31%，占去年全年的30.69%，毛利率为41.36%，同比降低0.78个百分点，实现利润总额174.92亿元，同比增长38.21%，有效税率为20.29%，同比下降3.5个百分点，实现归属股东的净利润126.84亿元，同比增长46.86%，占去年全年的35.02%。1季度煤炭上市公司加权平均每股收益为0.26元。

　　煤炭三巨头表现各异，兖州煤业抢眼

　　2007年-2008年1季度度煤炭上市公司3巨头依然是中国神华、中煤能源和兖州煤业，三者合计占煤炭板块收入的60%、利润的70%以上，其中中国神华占据行业盈利的50%以上，依然占据绝对优势。但3家在行业中的表现出现分化，其中中国神华的收入和利润占行业的比重逐步降低，中煤能源先升后降，而兖州煤业则因盈利增速高于行业平均水平，盈利占比逐步提升。2008年1季度上述3家公司营业收入分别占煤炭上市公司总收入的35.02%、16.57%、8.17%，，三家公司占汇总净利润的比重分别为51.19%、11.12%和11.75%，其中中国神华净利占比较2007年降低3.48个百分点，中煤能源下降3.16个百分点，兖州煤业则提升4.31百分点至11.75%，已经超过中煤能源的盈利占比。从盈利角度衡量，兖州煤业已经成为第二大煤炭上市公司。

　　煤炭上市公司产量、价格分析

　　资本市场融资增加产量拓展动能

　　19家煤炭上市公司产量位居前三甲、产量在3000万吨以上的分别为中国神华、中煤能源和兖州煤业，其中16家公司全部实现产量的增长，其中增幅在15%以上的有6家，按增幅排序分别为金牛能源、露天煤业、大同煤业、国投新集、平煤天安和中国神华，其中金牛能源以32.75%的幅度位居第一，且首次成为产量超千吨的大型煤炭企业，主要原因是公司并购了山西寿阳县天泰煤业以及寿阳县段王煤化，贡献了50%的增量。除了金牛能源外，其余5家产量增幅较大的公司都是06年以来上市的次新股，依靠资本市场融资实现自有产能扩张或收购集团资产，从而实现产量的增长。3家煤炭企业产量出现下降，其中盘江股份、国阳新能两家以收购母公司原煤入洗的加工性公司本公司产量下降幅度最大，分别为16.42%和12.15%，兖州煤业由于山东本部受山东省严核产能以及子公司澳思达公司受制纽卡斯尔港口配额等因素影响，产量微幅下降1.14%。

　　冶金煤公司年报平淡，季报亮丽

　　2007年市场一致看好的冶金煤在价格涨幅上并没有突出表现，相反，两家以焦煤为主的煤炭综合售价甚至出现下跌，我们认为这与焦煤公司合同价格涨幅滞后以及2007年焦煤可持续发展基金、资源税等成本、税费上升幅度大于其他煤种所致。煤炭价格涨幅最大的前5家煤炭公司依次是中煤能源、郑州煤电、神火股份、兖州煤业和潞安环能，其中中煤能源煤炭综合售价涨幅为25.79%，主要依靠调整自产煤与外购煤的销售结构实现价格上涨。两家煤炭公司煤炭销售价格出现下跌，盘江股份和金牛能源综合售价分别小幅下跌0.19%和1.63%。

　　由于政策性成本的上升，07年煤炭上市公司成本压力较大，甚至多数公司成本上升的幅度远要大于价格涨幅从而出现毛利率下降的现象，而实现价格涨幅大于成本(或者成本下降幅度大于价格下降幅度)仅有5家，按照价格涨幅与成本涨幅差别大小排序分别是中煤能源、上海能源、兖州煤业、西山煤电和盘江股份。

　　2007年炼焦煤的吨煤盈利能力也没有体现出相对优势，吨煤毛利和吨煤毛利的提升幅度前5家中仅有1家炼焦煤公司。按照吨煤毛利计算，吨煤毛利最高的为兰花科创，为吨煤235元，其次为兖州煤业，吨煤毛利为222元，神火股份、西山煤电和中煤能源分别以213元、170元和163元的吨煤毛利位居第3?5位。吨煤毛利提升幅度最大5家公司分别为中煤能源、兖州煤业、神火股份、上海能源和盘江股份。

　　2008年冶金用煤类上市公司盈利能力开始凸显，2008年1季度净利润增长幅度在60%以上的5家公司为兖州煤业、金牛能源、盘江股份、西山煤电和神火股份，其中金牛能源、盘江股份、西山煤电以冶金用煤为主的公司占3席，2008年1季度利润增幅较2007年提升幅度在40个百分点以上的7家公司依次是金牛能源、盘江股份、西山煤电、兖州煤业、国阳新能、大同煤业和国投新集；4家公司08年1季度的盈利增幅较2008年大幅回落，回落幅度按从大到小排序分别为郑州煤电、中煤能源、神火股份和露天煤业。

　　资产负债率低，盈利含金量高

　　2007年和2008年1季度煤炭上市公司平均资产负债率分别为48.04%和49.37%，远远低于两市上市公司平均85%左右的资产负债水平。其中高于煤炭行业平均水平的上市公司有7家，占公司总数的39%，高于60%的公司有神火股份、恒源煤电、潞安环能和国投新集。

　　2007年和2008年年1季度18家煤炭公司加权平均每股经营性净现金流量分别为1.16元和0.39元，分别是当期加权平均EPS的1.58倍和1.50倍。分公司来看，2008年1季度这一比率除4家公司低于1外，其余公司都在1倍以上，其中最高的盘江股份达到8倍。现金倍数低于1的四家公司中，露天煤业、中煤能源倍数偏低，分别为0.24和0.55倍；兖州煤业、开滦股份则接近1倍，分别为0.96倍和0.94倍。

　　2007年以来除露天煤业、中国神华、国投新集和中煤能源通过IPO上市融资外，其余上市公司并未利用二级市场进行融资，这就排除了充裕现金来自尚未实际投资的融资额的可能，煤炭公司保持较低的资产负债率和较高的现金收益比，表明煤炭上市公司自有资金较为充裕、盈利的含金量较高。但存量上市公司未能充分利用二级市场进行融资和资源扩张也是一种遗憾。

　　基金增持煤炭股，资产注入预期公司获青睐

　　基金大幅增持煤炭股，金牛能源、大同煤业等资产重组预期获青睐

　　08年1季度基金对煤炭股进行了增持，基金合计持有18家煤炭公司(剔除ST平能)流通股本的14.53%，较4季度上升6个百分点。18家公司都有基金持股，其中除了西山煤电、潞安环能、郑州煤电和国投新集外，其余公司都得到增持，其中增持最多的煤炭公司为金牛能源、大同煤业、平煤天安、中国神华和开滦股份，其中金牛能源持股基金数由07年4季度的9只上升为18只，持股比例由20.15%上升为38.33%；大同煤业持股基金数由07年4季度的0只上升为10只，持股比例为11.93%。1季度基金持有流通股比例最大的5家公司依次是金牛能源、平煤天安、西山煤电、潞安环能和中国神华，值得注意的西山煤电尽管受到部分基金公司的减持，但持有该公司的基金家数仍有29只，较4季度减少1只，占该公司流通股的比例仍达26.78%。按持有同一股票的基金只数来看，中国神华、西山煤电、金牛能源、平煤天安和大同煤业位列前5，其中中国神华的持有基金只数为49只，是煤炭板块的“定海神针”。08年1季度新纳入基金持股的公司分别为大同煤业、盘江股份、中煤能源、露天煤业、上海能源和恒源煤电。

　　从基金增持的公司来看，金牛能源、大同煤业、盘江股份等存在资产注入预期的公司受到格外青睐。资产注入与行业高景气下的内生增长是我们同样关注的两大投资主线，但与公司内生增长相比，资产注入公司在拟注入资产、注入时间、实际对股本和业绩的影响等方面存在较大的不确定性。目前市场包括我们在内对资产注入存在一定程度的盲目性和乐观预期，无论是投资还是研究上都需要把资产注入从朦胧化到具体化，我们在今后的研究上也将进一步利用多情景模拟假设将资产注入对盈利的影响进一步明确化。

　　煤炭股跑赢大盘

　　与基金的增持相一致，近期煤炭板块在二级市场继续跑赢大盘。1个月以来煤炭指数的绝对收益率为18.07%，相对大盘的收益率为11.72%；3个月以来煤炭指数的绝对收益率为-4.89%，相对大盘的收益率为9.64%。

　　从个股来看，1年以来涨幅较大的前六家公司都为冶金用煤类上市公司，上述公司在3个月和1个月的中短期内也位居板块涨幅前列，表明市场对炼焦煤以及喷吹煤景气的认同度较高；同时兼具资产注入预期的金牛能源和盘江股份表现良好；兖州煤业因2007年度和2008年1季度业绩的超预期表现，也成为近期的补涨品种。

　　2008年2季度前瞻煤炭行业：动力煤淡季不淡，炼焦煤景气继续提升

　　2季度是煤炭行业的传统淡季，从近年经验看，2季度所形成的价格通常是年内的底点。从4月份的情况来看，煤炭行业呈现动力煤淡季不淡，炼焦煤紧缺加剧的局面，从我们跟踪的山西坑口价格来看，4月份煤炭价格加速上涨，其中涨幅最大的为炼焦煤，月度环比涨幅在20-30%之间，其次为无烟煤，4月份涨幅在10%左右，涨幅最小的动力煤月度环比也上涨近6%。秦皇岛港口动力煤价格在消化年初抢运积累的库存后，4月中旬重拾升势，重新接近2月份的高点。

　　国际煤炭价格在经历3月底4月初的小幅调整后有重新走高迹象，截至4月28日，澳大利亚BJ动力煤价格指数为124.65美元/吨，距3月初高点有7美元/吨的价差，较国内价格高37%左右。

　　煤炭上市公司：2季度盈利环比有望继续增长

　　2008年1季度并不是煤炭上市公司全年盈利的高点，2季度仍有超过1季度的可能，原因在于：首先出口价格谈判刚刚尘埃落定，根据《21世纪经济报道》报道，2008财年中日动力煤价格确定为131.4美元/吨(不包括兖州煤业)，同比上涨93.52%，4月份执行新财年的出口价格的将会对中国神华、中煤能源、兖州煤业、西山煤电等出口量较大的公司业绩进一步提升；其次，2季度以西山煤电为首的焦煤公司陆续上调焦煤价格，主焦煤、焦精煤合同煤价的上涨幅度为28%。目前焦煤供求格局依然偏紧，西山煤电在4月底再次上调地销煤价格，尽管这部分销量较小，对总体业绩的提升幅度不大，但传递了积极信号，加之目前公司煤价与市场价仍有100-200元/吨的价差，我们判断年内继续提价的可能。

　　潞安环能、国阳新能等公司的喷吹煤价格也随之大幅上调，将继续提升板块和各相应公司的2季度业绩。我们维持对煤炭板块上半年净利润增幅50%的保守预测，包含焦煤、喷吹煤在内的冶金用煤价格未来仍存在上调的可能。

　　维持煤炭行业推荐评级攻守兼备，维持推荐

　　我们一再强调煤炭行业本轮景气的主要驱动因素来自于供给面，一方面是国内落后产能的淘汰，一方面是国内外运力瓶颈，前者具有不可逆性，后者的改善需要一定的时间周期，在宏观经济不发生大幅下滑的前提下，煤炭行业景气难改，具备进攻性。

　　在通货膨胀的环境下，煤炭作为上游资源行业的成本传导能力使之具有抗通胀的特点；即使经济增速回落幅度超过预期，煤炭将是最后受到冲击的行业之一，与中下游的制造业相比具备抗周期性，从这个角度看，煤炭板块具备防御性。

　　1季度和2季度仍是煤炭行业景气的加速上升期，预计3、4季度增速会维持较高水平上的平稳增长。我们维持对行业的推荐评级。

　　依然看好冶金用煤与动力煤龙头，上调兖州煤业盈利预测，建议重点关注

　　包括炼焦煤和喷吹煤的冶金用煤受资源瓶颈、淘汰小煤企所致的供给制约、价格传导顺畅无障碍以及下游钢铁景气度较高等因素的影响，仍将维持高景气，我们仍看好以西山煤电为首、包括潞安环能、开滦股份和平煤天安在内冶金用煤公司。

　　我们看好动力煤龙头中国神华和兖州煤业。前者尽管不是煤价上涨的最大受益者，但其独特的煤电路港一体化产业链是盈利内在稳定器，加之年内相对确定的收购预期对盈利的增厚，目前的估值仍具长期投资价值。兖州煤业的投资要点在于公司本部逐步走出低谷，进入平稳期，外埠项目的陆续投产使公司重归增长轨道，而公司灵活的销售政策在煤价上涨环境中的表现超过我们预期，我们公司合同价格签订情况重新核算，对公司2008的盈利预测调整到1.01元和1.16元，公司2008、2009年动态PE分别为22倍和19倍，按照煤炭重点公司08年动态PE29倍计算，公司合理价值29元，建议近期重点关注。 (来源：杨立宏) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。