美元：作为世界货币存在三大风险

　　⊙陆军荣

　　美元的长期 “硬通货”地位，使美元能成为外国政府、企业和居民广泛持有、交易甚至再创造的世界货币。由于美元本身作为世界货币，也存在国际需求与美国国内政策之间的冲突，导致美元埋藏着不可克服的制度风险。

　　第一，美元的世界货币功能与美国国内经济的发展失衡。美元作为一国发行之货币，其所代表的信用与清偿能力是以一国的真实产出为基础的。在一定的经济结构下，每一国家或地区都必须有与其经济规模相适应的货币流通量，来保证经济的正常运行。但美元作为全球货币，外国政府或居民对于美元有着与美国境内居民不同的超额需求。因此，美元作为世界货币其所面临的需求函数与一般国内货币是不同的。

　　这一超额需求对美国国内经济会产生三大作用：一是美国居民愈加增加较低价格的进口商口消费，减少对本国商品的需求，从而会影响本国经济的真实增长；二是外国居民持有美元的主要动机是储备，大部分购买了美国的有价证券（国债、公司债和股票等），如果这些投资不能真正转化为有效率的美国国内投资，将导致美国经济增长的动力不足；三是外国居民购买美国有价证券的，一方面推高了美国有价证券价格上涨，使美国居民产生了巨大的财富效应，又一步促进了美国居民的消费水平（但也会增加进口和扩大美国的贸易顺差）；另一方面，对于美国政府债券的购买，也可以使美国政府实行更大规模的财政赤字，从而转化为政府与居民的消费需求。

　　在这种机制下，产生了美国国内“消费需求过旺”、“国内需求对国内经济增长拉动作用乏力（也即需求效应的国际溢出）”和“虚拟经济繁荣，经济增长后劲不足”等问题。

　　从美元的货币供给而言，外国政府居民的超额需求与本国政府居民的借贷消费之间，正好形成了一个跨国界的货币创造过程，使美元的货币供给量超出了本国实体经济运行的需要量。美国经济出现"消费高、资产价格高、货币供给量超额、经济增长后劲不足"的国内经济失衡状态。在前两年，美国就注意到了上述三个特征，故美联储采取不断加息，以求控制贷款风险和资产价格泡沫，控制货币供给量。

　　但在近期，美国经济增长放缓的第四个特征也同时出现了，以往的加息政策，可能会使经济增长雪上加霜，进而开始实行降息、减税政策。在这种格局下，美国经济或会出现“高消费、低增长”的格局。

　　第二，美国的国内财政货币政策加剧外部失衡。发展中国家汇率制度的安排是导致美国贸易逆差的原因之一，但这不会影响到美国国内总体的消费支出水平，仅是改变了美国政府居民的消费支出结构。美国整体的过度消费需求，是与美国国内的财政货币政策及美国居民的高消费传统直接关联的。

　　美国持续扩张的财政政策，赤字规模不断扩大，战争费用的支出以及最近减税政策的实施都将进一步扩大美国政府的支出，并转化为政府与居民的市场需求，而这些需求也将进一步导致进口的增长和贸易逆差的持续。在2000年以后，美国的货币政策变化也较大。在2000年至2005年，美国的利率水平总体上处于布雷顿森林体系瓦解后的最低水平，也是美国居民的消费需求、房地产价格和有价证券市场高涨的五年，形成了过度的消费需求与有价证券的高风险（包括次级债风险）。因此，从2005年开始，美国开始加息就是试图改变这种情况。

　　对美国居民而言，过于乐观的负债消费，也是导致贸易逆差与经济风险的重要因素。同时，美国的消费需求并没有完全转化成国内的经济增长动力。当外国居民持有的货币也没能通过资本市场有效转为投资（只是推动了资产价格的上涨）时，就难以形成有效的社会产出。实际上，美国国内经济维持在“低有效国内需求与低有效国内产出”的格局上。对美国国民而言，消费多但产出少。

　　因此，超额需求所形成的美元货币供给量对应了低产出的美国真实经济，意味着美国的真实购买力下降了，持有美元对美国境内外居民都存在着贬值风险。

　　第三，发展中国家的顺差和美元储备风险。出口导向是许多发展中国家成功发展的一项重要战略措施。在这种战略导向下，利用相对低价劳动与资源的出口换取出口需求带动并引导国内经济与产业发展，并通过赚取外汇储备，来实现进口国内短缺的设备与技术，以及积累外汇储备可树立本国经济的国际信用。

　　由于美元在很长一段时间内仍是国际主要流通货币。美元对于国际间的经济交往、美国经济（需求输出、技术设备出口）对于发展中国家的经济增长曾发挥过重要作用。在这一过程中，美国也使本国居民消费到了低廉的进口商品，在同等预算约束下，提高了美国居民的真实福利水平。

　　但对发展中国家而言，持续的贸易顺差与大量的美元储备也潜藏着风险，这包括导致真实贸易条件恶化；美元货币所代表的真实购买力下降；美国真实经济并不能支撑起超额的货币供给量，进而引导美元汇率贬值；美元资产不能创造良好的投资回报；同等商品的出口，并不能换回同等的美国进口商品，导致真实财富流失。

　　综上所述，美元作为世界货币存在着国际化的货币需求函数与美国国内货币低效供给的根本性矛盾。作为全球硬通货，美元的货币需求函数具有国际化特点（存在着外国政府和居民的超额需求），这些超额需求所形成的美国国内货币供给量并不能有效提高美国的社会产出。同时，美国的国内财政货币政策又刺激了美元国际超额货币需求的形成。

　　因此，美元作为国内货币和国际货币的双重角色之间的冲突，使得美国单方面的国内财政货币政策与世界其它国家（尤其是发展中国家）对美元作为国际储备支付手段的过度依赖，导致了美元作为世界货币的不稳定性风险。

　　（作者系上海社会科学院经济学博士后）