越南金融市场告急

　　□专题撰文 时报记者 凌慧珊 陈永华

　　作为亚洲近几年最为蓬勃的经济体之一，越南近年积极推动经济改革，博得世界工厂的赞誉，一度制造了经济迅速增长的神话。去年下半年还是世界投资机构宠儿的越南，倏忽之间却从巅峰猝然坠下。

　　今年以来，越南各项经济指标均已亮起红灯，楼市股市双双大跌，通货膨胀高居不下，越南盾急跌汇率持续下滑，致使金融市场异常动荡，金融危机一触即发。5月30日，三大国际评级公司近期先后调低了越南的信用评级。

　　令人忧心的是，印度、马来西亚、泰国、菲律宾似乎也要步其后尘，越南经济危机与1997年金融危机有何相似性？会否引发新一轮亚洲金融危机？是否波及包括中国在内的其他新兴市场？

　　原因：

　　经济过热 通胀失控

　　商务部研究院研究员梅新育接受时报采访时说，“投资率增长很高，投资率占GDP35%以上，进口需求增幅相当高，经常性贸易一直逆差，去年达到67亿美元，今年前五个月就达到100多亿美元。然而越南外汇储备去年仅为200亿美元，根本承受不起。”

　　随着原油和粮食价格飙升，越南通货膨胀进一步恶化。食品和油价急涨令通胀火上加油，5月份CPI同比涨25.2％，创下1992年来最大升幅。

　　事实上，越南央行已经制定了一整套政策应对通货膨胀问题，包括继续加息、降低经常项目赤字、提高商业银行准备金率等。此前，越南央行扩大了越南盾对美元汇率的浮动区间至上下浮动2%。随后几天，越南盾对美元保持小幅度贬值态势。然而，政府方面的一系列举措是否无法跟上通货膨胀的步伐。

　　经济学家认为，持续过热是越南经济面临的核心问题，如果越南政府处理不当，通货膨胀很可能会引发该国更广泛的经济危机。瑞士信贷(CreditSuisse)在上周发布的一份研究报告中称，越南眼下正在走平衡木，但情况还没有糟到非引发一场危机不可的地步。不过，我们对经济走向和政策取向都很不放心。

　　国泰君安证券研究员认为，越南金融危机产生的主要推动力是通胀失控，而不断扩大的贸易逆差和政府的财政赤字加剧了其宏观经济的不稳定性。“通胀失控的主要动力来源于：通胀预期的高涨、过剩的流动性和强劲的内需。越南通胀失控的主要原因是粮食价格的飞涨。”

　　影响通胀预期最关键的因素是存款利率水平，越南央行在5月17日大幅提高基准利率325个基点，并允许商业银行在基准利率的基础上上浮50%作为存款利率上限。目前越南商业银行6个月以上存款利率为14%，贷款利率18%～20%，但这一利率水平仍然远低于CPI。除了食品，非食品的价格水平5月同比增长为11.5%，住房、文化娱乐、交通的价格增长都较快。显示通胀从食品向非食品的扩散，这一方面是生产要素价格（劳动力、资金、原材料、土地等）上涨的结果，另一方面也与越南近几年过剩的流动性和强劲增长的内需密不可分。越南内需的强劲增长表现在进出口和投资上。

　　“越南货币高速增长的主要驱动力来自大量外汇流入和银行信贷的扩张。其实越南多年来进出口是逆差，但是因为大量的越侨汇款，使得经常账户逆差小于净出口造成的负贡献”。

　　据了解，自从2007年初越南加入WTO后，其逆差迅速扩大。但是迅速增长的热钱和FDI，不仅弥补了经常项目的逆差，还有盈余。越南FDI的主要投向是办公楼和旅游酒店业，其投资与房地产关联度太大，结构并不健康。政府为了维持其出口竞争力而人为使越南盾贬值（图3），因此越南央行大量在市场上买入美元，造成了货币的泛滥。

　　现象：股市楼市暴跌六成

　　从去年10月3日以来，越南股市已经下跌了六成多，房地产价格与货币均出现跳水。

　　与其他新兴市场相比，越南股市在过去几年的走势波动幅度更大。越南证券交易所指数从2003年10月21日的133点上涨到了2007年3月12日的1170点，涨幅达到了780％。不过跌势自从2007年10月3日开始，至今跌幅已经超过六成。

　　越南的房地产市场紧跟其后，同样经历了惨痛的下跌。有报道称，胡志明市的房价从2007年底的5600美元/平方米下跌至目前的2800～3100美元/平方米，下跌幅度达到一半。而在去年年中，投资者曾对这个市场寄予厚望，因为当时越南建筑部刚刚提议允许外国人在越南购买房屋，有望为市场注入新的血液。

　　大摩报告称，越南无论是经常账目赤字、外汇储备及通胀情况，都与现时的汇率脱节，因此已出现酝酿货币危机的基本条件。该行驻香港分析员StewartNewnham估计，在外汇储备不足、经济严重失衡及高通胀夹击下，越南盾将面临庞大贬值压力。

　　据悉，越南5月份通货膨胀率升至13年高点25.2%，越南央行预计今年经常账目赤字将占GDP的5%，2009年将达7.5%；据世行测算，越南今年外债规模将占GDP的30.2%；预计在未来12个月内，越南盾兑美元将贬值超过1/3。

　　5月28日，摩根士丹利表示，越南正步向类似泰铢1997年所面临的“货币危机”。而1997年，当泰国经常项目赤字占GDP的比例达6.5%时，泰国央行就已被迫调低泰铢汇率，进而引发亚洲金融危机。

　　即使美元兑各主要货币今年弱不禁风，但兑越南盾却升了1.4％，致使老百姓大量抛售越南盾，抢购美元和黄金。高盛报告指出，在恶性通胀下，目前越南盾仍高估，未来仍有下跌空间。高盛分析师认为：“假如越南政策制定者不把越南盾加速贬值考虑进去的话，未来将面临更多麻烦。”德意志银行预测，今后几个月，越南盾还将贬值30%以上。

　　影响：国际游资迅速撤离

　　梅新育认为，国际游资的投机行为一定程度上助长了这一危机。IMF曾指出，2007年1月底，越南20家最大上市公司市盈率已达73倍，远高于市场正常标准，也大大高于普通新兴市场的估值水平。

　　“越南经济增长较快，所以通常进口增长远远快于出口增长，导致经常项目收支恶化，需要依靠资本内流来弥补；而为了维持资本内流，东道国货币当局往往又要借助维持本币高汇率、推进资本项目自由化和金融市场开放等措施来吸引资本。”梅新育说。

　　然而，虚假的繁荣终究难以为继。梅新育说，当资产市场锦上添花、烈火烹油的“繁荣”达到难以为继的高度之时，当该东道国资产再也无法给予投机者所期望的高收益率时，越来越多的人将恍然惊觉，抽身脱逃，而东道国货币当局此前为吸引资本内流而采取的资本项目自由化等措施又给国际游资抽逃创造了莫大的便利，几乎发生在一夜之间的资本流动逆转将使得看空者的货币贬值、资产贬值预期“自我实现”。

　　专家：中国经济不会受到影响

　　中山岭南岭南学院金融系主任、中大银行研究中心主任陆军接受时报记者采访时表示，越南经济危机对中国经济不会产生太大影响。他说，“越南是一个规模很小的经济体，与中国在经济上的联系很小，尽管有贸易方面的联系，但占中国整个经济总量很小部分。”

　　梅新育也认为，中国货物去年出口越南为67亿美元，仅占中国出口总量的1％，因此对中国出口影响不大。

　　中国及时控制通涨打击囤积

　　不过，越南此前的经济状况与中国有某些相似之处，比如去年以来物价高涨，股市以及楼价都是高速增长。陆军认为，中国股市已经下挫，物价涨幅也远不及越南，而且中国政府已经提前采取了有效措施，因此现阶段不会出现越南这样的经济困局。

　　“中国政策时机的把握好于越南，通胀预期没有失控。中国在2007年下半年开始，非常及时进行宏观调控。”专家认为，去年中国经济过热，如果当时不对信贷进行收缩，中国现在将面临的或许不是牛市下半场，而是与越南类似的困境。因此，尽管目前是负利率，但中国的货币增速已经放缓，虽然有囤积铁矿石的现象出现，但通胀预期没有失控，而且随着食品价格的阶段性回落，CPI 也将短期回落。

　　此外，还有专家认为，在经历了1997年的亚洲金融风暴后，各国金融系统风险控制已有大幅度提高，同时，东南亚各国在经常性项目上保持多年的大幅度盈余，各国的外债水平普遍较低，因此，现阶段越南经济危机不会对亚洲产生太强的冲击。

　　中国外汇储备和财政盈余

　　有专家指出，中国目前处于外贸顺差，不会引起货币危机，但不排除外资撤出。因为人民币远期价格已接近现货，如果发生此情况升值的预期就没有了，这样热钱也会撤出，虽然中国有大量的外汇储备，经济也会受到一定影响。

　　国泰君安发布分析报告指出，与越南不一样的是，除中国对通胀的控制更早，货币从紧对抑制通胀扩散非常有效，且中国是顺差国，有大量的外汇储备和财政盈余，因此中国不会重蹈越南的覆辙，中国更有可能的情形是有惊无险的渡过此次全球高通胀，期间有所波动，但不会硬着陆。

　　国泰君安分析认为，越南的金融危机很可能会在东南亚地区有所扩散，部分高通胀且经济基本面较脆弱的国家，很可能被高通胀击倒，成为下一个受害者，如菲律宾等。但他强调，中国和越南经济结构上有显著差异，相信越南的悲剧不会在中国重演。

　　中国有能力监管资本流动

　　至于国际游资在一定程度上加速越南金融危机，同样遭受国际游资追逐的中国资本市场会否出现相似局面。陆军认为，中国在对外开放方面一向非常谨慎，对资金进出管理比较严格，有能力加强对不合法资本流动的管理。

　　中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室副主任张斌，日前接受某媒体采访时称，与其他新兴市场经济体经济过热、投资过高、贸易逆差不断扩大不同，中国外汇供给持续大于需求，投资虽然在去年有一定程度的过热，但今年已经开始调整另外，有别于他新兴市场经济体对资本跨境流动控制不力，中国的资本项目并没有完全放开，监管部门有能力控制资本流动。

　　相关报道

　　中国A股6月

　　预期先跌后涨

　　有专家认为，6月的中国股市可能重新演绎先跌后涨的震荡走势，通胀压力减轻，政策底应能坚守，权重行业估值已近历史底部，限售股解禁压力降低。因此，机构认为6 月份市场机遇将大于风险，但受制于投资者信心不足、资金离场和大小非中长期压力，向上空间有限，市场热点仍将频繁更换，不乏结构性投资机会。

　　国泰君安研究表示，6月份，题材概念股可能仍将受到追捧，例如涨价题材、券商和参股券商概念、央企重组、新能源新技术等，这些机会的把握关键在于自下而上；对于机构投资者，“精选成长股”和“反向思维”或许蕴涵着更大的投资机会。例如，房地产、石油石化、电力，这些板块目前遇到宏观调控，但是未来这些板块仍存在涨价可能，股价也存在触底反弹的动能，一旦这些板块反弹，市场将迎来一轮强劲反弹。

　　担忧：

　　亚洲金融危机重现？

　　动荡不绝于此。有经济学家忧心，亚洲会重蹈1997年金融危机的覆辙。事实上，今年以来，越南、韩国、印度尼西亚以及阿根廷等多个新兴市场国家一改此前资本流入、货币升值的状况，出现了不同程度的货币贬值、资本外流。

　　梅新育认为，目前越南所出现的经济困局，与1997年亚洲金融危机有很大相似性。“几乎是同一个模式，经常项目持续逆差+低外汇储备+资本项目自由化+金融服务市场开放，这样的组合往往以货币危机告终。”

　　大摩报告指出，越南货币危机正在酝酿，可能重演亚洲金融风暴。1997年，以索罗斯为首的投机者认为泰铢汇率严重偏高，与基本因素脱节，所以在1997年5月开始抛售泰铢买入美元，导致泰铢急挫。纵然泰国政府采取多个措施应付炒家，包括央行动用逾百亿美元吸纳泰铢，并禁止当地银行拆借泰铢给离岸投资者和大幅加息。但在1997年7月2日，泰铢终于失守，泰央行被迫放弃泰铢与美元挂钩的机制，导致泰铢在之后半年贬值逾五成，并引发一场金融风暴。除了泰国本身，其邻国亦陆续陷入水深火热之中。

　　小资料

　　1976年以来越南的三次经济危机

　　1985年9月14日：越南盾贬值危机，这主要是由越南政府为稳定通胀而主动进行的货币改革引起的。贬值后，1美元可兑换的越南盾由原来的200盾增加到3700盾。这次贬值措施在至1986年9月的一年内，引发通胀率持续走高。

　　1997年亚洲金融危机：越南邻国泰国的货币泰铢被严重高估后遭抛售是该危机的导火索。由于越南并非东南亚地区最重要的经济体，该国并未成为危机中人们关注的焦点。但在这场席卷了几乎整个亚洲的金融风暴中，越南同样遭受了货币严重贬值和高通胀的沉重打击。

　　2007年底至今：第三次危机缘于越南盾连续贬值。为促使越南盾对美元升值并降低通胀，越南央行自2007年底至今先后三次提高每日越南盾兑外币交易浮动幅度至2％。同时，越南央行设定了每日参考汇率。然而，越南盾情况却不见好转。

　　亚洲金融危机

　　又称亚洲金融风暴，是指1997年发源于泰国，之后进一步影响到临近亚洲国家，甚至全球货币、股票市场和其他资产价值的一场金融大危机。

　　危机首先在东南亚爆发并波及港台。自1997年初起，东南亚地区特别是泰国泰铢受国际投机者的攻击，泰铢不断走软，最终不得不放弃固定汇率制，造成泰铢狂跌。接着菲律宾、马来西亚和印尼3国货币也狂跌。与此同时，泰国、马来西亚、韩国、印尼与菲律宾短期资金大量进出。

　　随后危机蔓延至东北亚。从10月底起韩元持续下跌，股市跌幅也超过40％。企业的大量倒闭使韩国银行呆账和坏账剧增，到期应偿还的外债却越来越多。东南亚和韩国的金融风暴很快刮到了日本，使原本就不景气的日本经济愈益恶化。