举牌收购 后股改时代奶酪？

　　当举牌成为习惯，外部市场监管的缺憾往往倍加明显，全流通时代，更是如此。15年前，中国股市首例市场化并购案??深宝安举牌全流通公司延中实业，或许仅仅是一个资本时代的节点，但时至今日，以此为背景的上市公司稀缺控制权的争夺却已是愈演愈烈。

　　金鹰系举牌南京新百、雨润举牌南京中商、宝钢集团举牌G邯钢、申能集团举牌大众公用等等，一次又一次，资本群雄的并购大旗开始扶摇直上。而当2008年6月17日，首家股改公司三一重工(600031.SH)限售流通股获得完全流通权，真正意义上的全流通时代到来后，举牌的市场化运作条件或将更加成熟。

　　但就目前资本市场环境而言，基于种种不确定因素，举牌却间或游离于资本玩家的空手道游戏中，加之外部市场监管乏力无术，上市公司的并购案始终还围绕着“获取壳资源-概念化重组-二级市场套现”的这一初级形态模式而展开，而其间充斥着的难以权衡的利益博弈，却总是在无形中将弱势投资者置于被动边缘。

　　由此，如何规范举牌收购，使其成为资本市场产业整合战略的有效途径，已成为市场颇为关注的命题。

　　谁的奶酪？

　　举牌收购，作为上市公司控制权争夺的一种方式，其不规范性与成长环境密不可分，而缺乏完善的市场机制约束，也使得中国股市的市场化并购在一定的时期内只能“被迫”成为某些资本玩家谋利的市场工具。特别是在中国的股权分置改革如火如荼时期，绝大部分上市公司的控股权未能流通的情况下，以举牌到达产业整合目的的做法更难成气候。

　　光大证券首席策略分析师程定华认为，单纯的举牌收购公司目前还很难受到市场认可。由于股改，大部分股权都处于冷冻期，很难通过二级市场收购进行控股，因此并购市场主要还是以协议收购等“场外交易”形式存在，而与成熟市场相比，目前大规模并购也很难得到融资及配套法规方面的支持。

　　从已有的众多股改方案看，目前上市公司普遍都以送股或变相送股进行非流通股股份稀释，使公司股权逐步分散化。而因支付对价导致股权稀释过多，在股权流通逐步释放后，举牌收购也就不可避免成为最大可能。

　　市场人士普遍认为，大股东持股在50%以下的公司都可能成为收购目标。而股权结构越是分散，并购市场也将越发青睐，以较低的收购成本获得相对控股权，进而实现实际控制无疑是市场资本投资者想像的完美结局。

　　此前，《上市公司收购管理办法》修订意见稿也对强制要约收购制度作出调整，使大股东持股比例超过30%的公司，面临到更大的收购压力。显然，大股东持股比例若在30%以下，则该公司被收购可能性更加明显。

　　就泸州老窖关联公司举牌收购而言，海南椰岛大股东海口市国有资产经营有限公司仅持有14.49%的股权，与30%的要约收购线差之甚远，而相较之下，其余股东低于5%的极度分散的股权在二级市场受到投资者暗中追捧也不难理解。

　　有不愿透露姓名的市场人士分析认为，二级市场收购股权一般有三个目的：一是通过大量收购流通股增加其进一步收购大股东股权的谈判筹码；二是当所收购股份超过大股东股权后，择机要求召开股东大会，改选董事会进而实现对上市公司的控股；三是借机炒作，将上市公司股价拉高后获利。

　　不过，基于此次扑朔迷离的关联公司大举收购股权行为，以及相关公司漏洞百出的矢口否认，二级市场上“炒作”与“真正股权收购”的讨论已然不再重要，但可以肯定的是，在此次示意举牌的收购表演中，隐形第三方获得了较高的投资回报。

　　后股改时代富矿

　　但就举牌收购实质而言，在后股改时代的大背景下其也将成为“富矿”。

　　某业内人士认为，所谓的后股改时代大致分为两个阶段。一是已完成股改，但大多数原非流通股仍处于限售状态的阶段。这一阶段虽已基本实现了同股同权，但由于限售的缘故，并没有实现真正意义的全流通，股权转让也没有实现完全的市场化。同时，随着限售股的逐步解禁，市场面临着不断出现的市场抛售压力，但这对市场富余资金来说，举牌或将面临收购与反收购的僵持，风险相对较大。

　　二是限售股完全解禁，市场实现真正的全流通的阶段。当市场经受了第一阶段解禁股的逐步抛售的压力而趋于平衡后，也便开始了完全市场化的资本运作。同股同权的完全实现，必将使得二级市场的机遇和风险更加显著，而举牌收购也将上升到更深层次的产业整合层面。

　　中国证监会上市公司监管部郭军旺曾撰文认为，上市公司并购市场将由过去简单地以保留壳资源为主的行政主导下的财务性并购模式，逐步过渡到以金融创新为主的市场化产业整合战略并购模式。“在股权分置改革完成后的全流通的市场环境下，控制权市场价值体现与过去相比将会逐渐发生实质性变化。基于价值发现和产业整合的并购将逐渐增多。”

　　前述市场人士认为，基于产业整合二级市场举牌收购，其解决的不仅仅是企业内的资源有效利用的问题，对于整个资本市场的运作更起着重要作用，很大程度上决定了中国资本市场的规模及整体有效性。

　　此外，中国证监会研究中心主任祁斌撰写的报告认为，后股改时代，中国资本市场的市场化趋势将更加明显，其优胜劣汰机制及资源配置功能将进一步强化，法制化、规范化、制度化的特点将更加鲜明，资本市场的发展和创新也将对法制建设及监管执法提出更高的要求。显然，举牌收购在市场机制的不断完善下，资源的优化配置考虑将更加明确，而产业整合无疑将成为其重要的出发点。 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。