差价收窄 倒挂频出 AH股价结构性接轨趋势已现

　　作者： 董凤斌

　　近两周以来，内地A股市场与香港H股市场行情以联动下挫的方式演绎，但这种联动仅仅是方向性的，而在幅度上H股跌幅要远低于A股，由此导致AH股价差加速收窄，甚至多只股份出现了比价倒挂的现象。

从目前52只A+H股比价变动及结构上看，差价的收窄是全面性的，而股价接轨则体现出结构性特征。

　　差价收窄 倒挂频出

　　2007年以来，随着港股内地化风潮的涌现，AH股联动效应显著增强，AH价差也随着A股的相对强势而不断拉大。然而，今年以来A股与H股的比价关系以及两地的联动效应却发生了很大变化，AH股价格出现了两个阶段的加速接轨过程：首先，自3月中下旬至4月下旬，香港H股市场在欧美股市的带动下，走出了一波强势反弹行情，而内地A股市场则连创新低，A、H股价差迅速收窄，甚至出现倒挂的现象；其次，近半个月以来，A股与H股市场均出现了调整，但A股跌幅远高于H股，据统计，自6月3日本轮调整以来，国企指数累计跌幅为10.4%，而同期上证指数跌幅高达19.2%，由此也导致了AH股价进一步接轨，甚至出现了多只股份比价倒挂。

　　统计显示，H/A比价平均值已由08年1月的0.448低点上升至截至6月17日的0.67，该数值已升至近一年半以来高点。截至昨日，海螺水泥、中国铁建、中国中铁、中国平安、交通银行、中国人寿共6只股份AH股价倒挂，即同以人民币计算的H股价格高于相应A股价格；另有6只股份AH股价之比在1-1.1之间；而且多达39只个股比价在2以内。

　　AH价差的迅速收窄有两方面原因：第一，在经济增长以及上市公司盈利增长有放缓趋势的情况下，A股市场的估值标准整体下移，从而造成了A股的大幅度回落并伴随恐慌性杀跌出现；第二，H股市场在经过自去年11月初高点至今年3月中下旬低点的大幅度回落后，其整体估值水平无论是在香港市场还是在全球市场中，都具备较强的吸引力，因此其无论在3-4月份的反弹行情还是在6月份以来的调整行情中，表现均明显强于A股。

　　结构性接轨趋势已现

　　从图中我们可以看出，自2001年以来，H/A比价均值整体的变动趋势是不断走高，但在A股市场06年和07年两年牛市期间，A股出现的非理性上涨令该数值出现了为期两年的调整，也就是说，在这期间，AH差价在逐步拉大。而自今年1月以来的H/A比价均值的迅速回升，也可以看作对于前期大幅滑落的一个有力修正，这也就体现为AH股股价以及两地市场估值水平的逐渐接轨，这显然更加符合长期趋势。主要有以下三点原因：

　　第一，前几年，由于市场制度和文化背景的差异，海外机构投资者评估H股公司的价值时，往往会要求更高的风险溢价和资本成本水平，从而导致H股价值的长期低估。但随着内地股权分置改革的完成以及金融市场的不断完善，这种估值上的“折扣”也逐渐减低，H股的估值水平不断提升，其与香港本地股的估值差距也迅速缩小。

　　第二，H股股东与A股股东对于公司基本面的信息不对称也是造成此前H股较A股大幅折价的因素，但这个因素也随着内地资本市场国际化程度的提升而弱化。

　　第三，随着内地资本市场的不断开放，越来越多的海外资金通过QFII的形式投资于A股市场，与此同时，也有越来越多的内地投资者包括QDII等机构投资者投资于香港市场。在这个过程中，两地市场的投资理念和估值体系也必将逐渐接近，具体体现为AH股价格的接轨。

　　因此，AH股股价今年以来表现出的接轨特征有其必然性，但这种接轨并不是全面性的，而是结构性接轨。有研究表明，目前的AH股差价与公司业绩和股本大小成显著负相关，而目前的比价结构也恰恰证明了这一点，一些大盘蓝筹股的AH股股价和估值已经完全接轨，而差价较高的多为小盘绩差股，预计这种结构性接轨的趋势仍将延续。

　　

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