申银万国：转型困局中的中国资产定价

　　中国经济面临的转型困境，是高储蓄背景下投资和顺差的矛盾问题。宏观经济的恒等式决定了储蓄等于投资和顺差之和。如果储蓄固定，那么投资和顺差就形成跷跷板效应，投资上升，顺差下降；投资下降，顺差上升。2004年的宏观调控，在控制了投资增速的背景下，间接造成了外贸顺差从2004年以来的快速大幅上升。而顺差攀升，货币投放增加，流动性泛滥，又推动

　　信贷增长，反过来否定了宏观调控。

　　展望未来，中国GDP增速逐渐放缓，由于储蓄率上升，储蓄增速或者持平，或者非常缓慢的下降。如果储蓄增速维持不变，那么紧缩信贷政策在抑制投资的同时，可能让顺差持续，外资不断涌入中国，增加人民币升值压力。如果储蓄增速缓慢下滑，那么短期内或者顺差下降快一点，投资下滑缓慢；或者投资下降快一些，而顺差持续。

　　我们认为，下半年的投资主题主要有三个：其一，投资和顺差的相机抉择；其二，放松物价管制；其三，资产注入和整体上市。

　　我们认为下半年A 股市场先抑后扬。在经济和政策的不确定性影响下，市场将继续弱势整理。但4季度GDP和顺差的反弹，物价管制放松政策出台，将刺激市场出现较大规模反弹。分析师继续下调盈利预测，将08年净利润增速从之前的27%下调到23%。在全球视野比较下，A股估值已经进入合理区间，但还未到强吸引力区间。从产业资本角度出发，我们认为当A股08 年市盈率从目前19 倍下降到16倍时，产业资本不再抛售限售股，而是大举进入资本市场，2005年情景将重现。产业资本引领市场发现价值。

　　通胀冲击强于增长冲击??2008 下半年资产配置报告

　　向下周期中的完美组合 ??2008 年中期中国经济报告

　　近看资源价格 远看消费服务??2008 中期行业比较报告 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。