中国宏观经济有望实现“软着陆”

　　红周刊记者 马曼然

　　今年上半年A股市场经历了猛烈的下挫，从机构的研报中不难看出，股市下跌背后的宏观因素被归结为通胀率上升和经济增长减速。那么，若预测下半年乃至明年股市的运行方向，就需要判别经济增长和通货膨胀的后续态势。

　　中信证券认为，“较高增长、较高通胀”是当前中国宏观经济的静态描述。从动态特征看，中国经济的完整描述应该是：通胀率处于较高位置，但未来向下的趋势显现；而经济增长走过拐点，正处于增速软着陆的过程中。中信证券分析，今年一季度中国的通胀水平达到8%，已经进入高通胀阶段。而对于未来通胀的趋势，中信证券预计，由于翘尾因素的减弱与食品价格的回落，高通胀最终会逐步拐向温和通胀，下半年乃至明年通胀率会出现下降趋势，明年的通胀水平可能会回落到4.2%。

　　中信证券认为，目前中国经济这种自然的减速，主要是经济周期导致的，经济减速并不明显，因此，中国经济走过拐点，并不会对股市产生长期的压制作用。随着经济减速过程的完成，过分调整的股指会得以恢复。不过，中信证券并没有给出经济减速导致企业盈利预期基本调整到位的时间，只是预期此次经济调整时间会短于三年。

　　在研究了历史上国内外宏观经济与股市关系后，中信证券得出了“通胀率与经济增长和股市表现并非线性关系”的结论。中信证券认为，通胀率过高（超过6%）或是过低（低于1%）甚至负的（通缩）都不利于股市的表现。温和通胀更有利于股市的上涨。就中国而言，现在8%左右的通胀水平明显太高，这对股市有较大的压制作用。但是，下半年乃至明年中国通胀水平将逐步下滑，最终长期停留在3%～5%的温和通胀区间，对股市来说不是不可接受的。

　　另外，经济增长与股市涨幅的关系也并非简单对应关系。经济过热与经济萧条时期股市表现一般都不好。而经济的“适度增长”水平所维持的可持续增长局面，对股市来说是最佳环境。2007年中国经济增长处于过热状态，过快的增长引发了从紧的货币政策和相应的宏观调控，这无疑对股市运行形成压制（见图1、图2）。

　　中金公司也认可经济“软着陆”的看法。中金公司认为，当前中国经济和股市条件的变化是全球经济“再平衡”下调整的一部分。在地球另一端的美国，内需的放缓，美元的贬值给另一端的新兴市场带来了巨大的冲击波。国际大宗商品价格高企、通胀压力居高不下、经济增长放缓这三大宏观“冲击波”可能会困扰新兴市场至2009年。不过,相对许多别的新兴市场，中国政府对这一轮经济调整采取了更多的应对措施（货币政策调整、控制产能扩张、人民币升值、以及近来的能源价格调整等），经济有望实现软着陆。在未来5年，中国经济有望保持较高速增长（8%~10%），通胀得以有效控制，但将保持在比以前较高的水平（4%~8%）。

　　从券商们的观点中我们不难看出，券商普遍认为，A股市场过去那种“高增长、低通胀”的美好局面已告一段落。中国经济将进入下行周期，而在政策调控与经济下行相互抵制作用下，中国经济软着陆是高概率事件。即便如此，未来A股宏观环境进入“较高增长、较高通胀”阶段也已是最佳局面。

　　看来，经济进入下降周期已成券商们的共识。但对具体下降到什么程度，何时结束等一系列问题仍存在分歧。而这种分歧直接表现在股市上则是行情的持续低迷与震荡。那么，券商是如何看待潮退之后的A股市场呢？