三一重工：值27元还是46元？

　　■多空对垒

　　日前三一集团承诺：持有的三一重工5.18亿股，自6月19日起自愿继续锁定两年。受此利好刺激，三一重工从27.88元起步，一度涨至33.08元，前日最低探27.01元，昨日收报28元。

　　多方：招商证券“强烈推荐”

　　日前，参加三一重工（600031）股东大会，会后与公司高管进行了交流。

　　工程机械产品进入销售淡季，国内销售增长趋缓。三一重工泵车二季度销量与去年相比，略有增长，但与一季度相比增速已明显放缓；拖泵增长超预期，主要是由于一些低端拖泵制造企业在宏观控调中因成本和资金压力被迫退出；京沪等高铁项目开工对旋挖钻机需求旺盛，订单饱和，交货受制于进口零部件短缺，预计上半年三一重机的净利润为1亿元，较去年同期成倍增长。我们预计三季度在固定资产投资增速放缓和银行信贷收紧的影响下，国内工程机械销量相对去年将持平甚至出现小幅回落。

　　海外市场销售超预期，一定程度回避周期性风险。三一重工2008年海外市场销售好于预期，美国的销售逆势上扬，未来北美、印度、俄罗斯仍是公司的目标市场，公司计划2008年直接出口达到35亿元，同比增长110%，如果再加上间接出口，公司2008年出口计划达到50亿元，占销售收入的比例为30%-40%。

　　上半年公司毛利率会保持平稳。虽然钢材价格的暴涨，但是公司上调了履带吊、混凝土搅拌站的价格；高毛利率产品旋挖钻机和混凝土机械的盈利水平对钢材上涨并不敏感，我们预计上半年三一重工的毛利率会保持稳定。

　　液压挖掘机注入上市公司有望在2008年完成，将成为新的利润增长点。三一重工集团的挖掘机销售增势喜人，2008年、2009年的销售目标为3000台和1万台，我们预测目前挖掘机的毛利率在20%-25%，而销售规模达到万台以后，毛利率将会提高到30%左右。

　　调高股票投资亏损预测，未来投资收益波动将减小。我们预计三一重工今年股票投资的亏损为1.5亿元左右，不过公司承诺在8月份全部退出二级市场股票投资。

　　我们对三一重工2008年的业绩预测低于市场一致性预期主要是基于两个理由：一是去年非经常性的收益过高，二是今年股票投资亏损。我们看好三一重工的长期发展，液压挖掘机将成为公司明年的利润增长点。考虑液压挖掘机业务，我们预测三一重工2008、2009年的每股收益为1.70元、3.10元；假设三一重工按照15倍的PE收购集团资产，股本扩张15%，2009年的每股收益预测为2.70元左右。若不考虑股票的投资，未来三年三一重工的净利润增速在40%左右。像这样具有自主开发能力、高成长的龙头公司PE应该在20倍左右，参照估值区间在38-46元。 （招商证券 刘荣）

　　空头：瑞银证券“卖出”

　　今年2月以来，三一重工的股价大跌，我们预计受公司股票投资亏损影响，2008年公司名义净利润同比下降6%。2007年公司股票投资收益超过了4亿元，但我们预计2008年将转为亏损1.67亿元。

　　在应对中联重科挑战的同时，三一重工还面临着房屋营建市场的不确定性。2007年，从收入增长和混凝土机械市场份额来看，三一重工的表现不及其国内主要竞争对手中联重科。我们预计这种挑战将在2008年持续。同时我们对2008年下半年混凝土机械市场需求前景持审慎态度，因房屋销售疲弱且货币政策从紧或将导致房屋营建增长放缓。

　　将2008年每股收益预测自1.57元上调至1.65元，2009年预测自1.84元下调至1.80元，2010年为2.04元。考虑到震后重建对需求的刺激和出口增长势头不减，我们将2008、2009年的收入预测分别上调8%和5%。虽然我们预计2008年公司名义净利润同比下降6%，但其主营业务盈利预计将增长34%/20%。

　　目标价位自40.50元下调至27元, 维持“卖出”评级。我们的目标价位则对应15倍的2009年预期市盈率，较其国际同业高20%，以反映其国内市场增长更强劲，海外扩张更迅速。 （瑞银证券 田巳冬）