油价大跌：向基本面的回归 短期维持高位震荡

　　　2007年国际石油价格持续高涨和基本面的推动密切相关，即供需平衡偏紧的局面是决定油价走高的根本原因，而美元贬值则是推动油价运行的主要动力；然而进入2008年以来，油价的上涨已逐渐超越了基本面因素，也不能完全由美元贬值来解释，这种美元贬值带来的超调作用，以投机资金疯狂炒作的形式，大幅推升国际原油价格。

　　由此可以判断，此次油价大幅下挫，只是市场向基本面的暂时回归；由于次贷危机及其引发的信贷和金融困境不会在短期内结束，全球经济面临着增速减缓和通胀加剧的风险，油价在3-6个月内将会保持较为坚挺的态势，可以维持对下半年油价低点110-120美元/桶，高点150-160美元/桶的判断。可以预期的是，低价原油的时代已经终结，油价几乎不可能回到100美元/桶以下，大宗商品的牛市将至少延续到2010年。

　　超调作用成牛市主要动力

　　大宗商品价格的运行具有周期性，根据笔者对21种大宗商品（2种能源、6种金属、9种农产品以及2种其他工业必需品）价格走势的观察，这种周期大约在28-30年左右。在整个90年代，剔除通胀因素后的大宗商品价格几乎一直在下跌，但在1998-2000年间油价触底后，2000-2004年间其他大宗商品也启动升势，开始了一轮大宗商品的牛市，到2007年价格均出现了大幅增长，2008年第一季度以来，多种大宗商品创出了历史最高价位。

　　长远看来，大宗商品进入21世纪后的长期牛市，主要是因为国际市场特别是以金砖四国为代表的新兴市场需求大幅增长所致。但是，几乎所有的大宗商品价格都在2007年后出现了大幅度的增长，我们判断这种上涨不可能是供需关系带来的，因为几十种不同的大宗商品的供需不会在短短半年间同步出现如此规模的升势。而数据也显示，在2004年之前，大宗商品涨价的幅度基本上与美元贬值的幅度相符，到2008年第一季度，大宗商品价格的涨幅已超过了美元跌幅一倍有余，去年以来大宗商品价格暴涨的主要动力已不再是美元贬值，而是这种贬值带来的超调作用。而且，这种“超调”目前仍在通过投机资金起作用。

　　国际大宗商品交易的重要途径是期货市场，而在期货市场上重要的交易者包括天量投机资金，据估计目前大宗商品期市上的投机资金高达3万亿美元，直接造成了大宗商品价格脱离基本面的暴涨。

　　资金仍将留守大宗商品

　　次贷危机已对世界经济造成了极大的伤害，2008年3月14日贝尔斯登由于流动性危机而被摩根斯坦利低价收购堪称次贷危机的第一次高潮，而随着近日美国最大的两家住房抵押贷款融资机构房利美和房地美陷入资金困境，次贷危机已经到达第二个高潮期。

　　表面上看来，贝尔斯登倒闭前后美联储通过降息、多手段增加流动性、支持大摩收购贝尔斯登等措施，似乎已经抚平了危机，但次贷危机带给金融系统的风险却继续积累，从高杠杆的投资银行，直接转向了次贷融资机构。这次房利美和房地美爆出资金困难，正是贝尔斯登倒闭后次贷危机继续深化的表现，资本市场的风险正在继续加大。

　　的确，次贷危机带给资本市场的风险正不断地在看似平静的表象下积聚，随着它从面临违约的美国次级抵押贷款及其衍生品向参与主体的信用渗透，次贷危机下一个波及的将可能是相关公司的信用违约掉期和个人信用卡，这将是未来几个月次贷危机第二个阶段的主要形态；如果次贷危机不能被有效控制，最终将传导到商业地产领域，直接扼杀美国的实体经济，世界经济将可能进入长达数年的滞胀时期。

　　在这种预期下，大量的资金，不管出于避险还是投机的目的，必将继续远离可能持续走弱的美元以及相关的资产，远离美国股市、债市，这样就使得大宗商品市场的吸引力继续加大。上周原油市场的暴跌并不能改变这种态势，相反其暴跌本身的原因之一，就是资金对于美国经济持续低迷甚至陷入衰退的担忧。所以笔者判断，这次油价带动的大宗商品价格回调，只是短暂的市场现象，促使大宗商品市场在一年内爆发的原因并没有改变。

　　短期高位震荡 中期或现大跌

　　由于OPEC仍奉行限产保价政策且掌握着原油的供需平衡点，短期内国际原油供需仍将维持平衡偏紧的局面。考虑到目前次贷危机发展的态势，预计3到6个月内美国经济仍无法好转，美元降息周期将不会逆转，在此背景下，下半年原油及大宗商品价格将继续高位震荡，其中油价低点将在110-120美元/桶之间，高点将在150-160美元/桶间，仍然可能创造历史新高。

　　随着油价受到世界经济减速的压力，大宗商品将可能出现其他的领涨品种，在常见的期货交易品种中，铜和黄金将是最有希望的品种。

　　不过中期来看，规模巨大的投机资金也给大宗商品市场的未来带来了极大的不确定性，一旦美国经济好转，美元重新走强，大批资金会迅速撤出大宗商品市场转而买进美元及其他衍生品，大量资金的流出会造成大宗商品交易的恐慌，从而引发更大规模的崩盘式撤退，大宗商品价格可能在2010年后经历一次雪崩式的惨烈下跌。

　　但就长期而言，随着全球通胀顶峰的过去，世界经济特别是新兴经济体仍将构成庞大的需求，以原油为代表的大宗商品价格将继续上涨周期。