亚洲：离金融危机还远

　　傅勇

　　时隔整整11年之后，世界的目光再度聚焦在亚洲动荡不安的金融局势上。

　　然而，总体而言，当前发生在亚洲各国的经济金融乱象，与亚洲金融危机只是形似，而非神似。这场危机归根结底可以说是一种货币现象，而不是经济结构上的问题。

　　这次首先登场的是越南，是泰国（上次亚洲金融危机首发地）的近邻，两国症状看上去颇为相似。其一是本币大幅贬值。越南央行将越南盾允许波动的范围扩大后（由最初的上下0.75％变为6月份的上下2％），越南盾的官方汇率开始加速贬值，而黑市和远期汇率显示越南盾的贬值还有很长的路要走。其二是资产价格下挫。截至6月底，越南股指由最高点跌去七成，而胡志明市及河内市的房价较最高点下跌二成。

　　越南的上述症状在亚洲其他一些国家也开始陆续出现。菲律宾、印度甚至韩国等国家被相继打入重点观察之列。这些国家或是贸易项下存在一定规模的赤字（如菲律宾、印度），或是背负较为沉重的外债（如韩国、印尼）。此外，大多数亚洲国家都出现或多或少的财政赤字（泰国、印度、马来西亚、菲律宾）。鉴于油价补贴的财政压力越来越沉重，印度、印尼和马来西亚等国先后上调了国内油价，物价随即出现跳升，并造成消费者和投资者的恐慌。所有这些，都被认为是蚊子可以从鸡蛋壳上叮入的裂缝。

　　然而，这些和11年前的相似之处只是表象。当年的亚洲金融危机根源在于经济增长模式的失败，而当前的动荡则主要是一种货币现象，并且，只是全球货币现象的一个组成部分。迄今为止，越南的危机充其量只是一场货币危机。它不是一场金融危机，甚至也不是一场金融危机的开始。我们看不到越南的金融机构出现大范围倒闭，就像韩国在1998年所发生的那样；我们也看不到产业资本逃离越南和亚洲，就像10年前一样。

　　此刻，我们有必要重新审视经济学家克鲁格曼当年预见亚洲金融危机时的立论基础。克鲁格曼之所以认为“亚洲无奇迹”是因为，众多研究发现，亚洲看似超常的经济增长靠的是要素投入的增加，而不是技术的进步或是效率的提高。政府自上而下推动的增长模式可以取得短暂的辉煌，但也极为容易导致不平衡增长和结构上的问题，并埋下危机的种子。

　　那么，此轮越南货币金融领域的乱象从何处开始？是否与此前不同？货币危机的根源当然在货币本身。统计数据显示，截至2007年5月，越南基础货币供应量同比增长34%。同时，越南的货币乘数也在迅速提升，具体表现在信贷规模的增加。2006年越南信贷增长25.4%，至2007年11月，同比再增50.6%，其中股份制银行的贷款增长达到惊人的95%。基础货币和货币乘数的双增长推动了货币供应量的攀升。结果是，越南2006年M2增长34%，2007年增长46%。在如此之宽松的货币环境中，出现通胀和本币贬值也就不足为奇了。马来西亚等其他亚洲国家也经历了类似的货币扩张。

　　尽管如此，各国的实体经济面还是足以让人对亚洲的前景重拾信心。首先，越南近年来以中国为榜样，市场机制在资源配置上发挥了越来越重要的作用，逐步矫正了发展模式中的偏颇。印度、马来西亚、菲律宾等国的市场化进程也有显著推进。体制变革所释放出的效率改进，开始让亚洲各国成为国际资本投资的目的地。近年来，越南等亚洲国家全球新兴加工制造业基地的角色日益凸现。据越方统计，2008年上半年越南共吸收FDI协议额316.1亿美元，同比增长3倍多。

　　其次，亚洲各国工业基础的改善使得外汇储备的增长更具有可持续性，大大降低了危机爆发和传染的风险。其一，同样是利用外资，亚洲各国现在更多是采取吸收FDI的方式，相比之下，外债尤其是短期外债的重要性大幅下降。其二，就当前的短期外债与外汇储备占比而言，除韩国达到六成外，其余均在三成以下，越南和印度甚至在5％以下，这与当年亚洲金融危机之前各经济体普遍达到一倍甚至两倍以上相比，已经大为不同。这意味着，这些国家在短期内发生支付危机的可能性很小。

　　再次，从全球的视角看，当前越南和亚洲其他国家和地区的问题只是国际货币供应扩张周期的冰山一角。2003年以来，从美国开始，世界各地的低利率政策维持的时间太久了。巨大的流动性刺激了经济增长，也把全球的资产价格泡沫越吹越大。从美国爆发次贷危机开始，这轮泡沫便开始破裂。

　　泡沫破灭在亚洲的破坏力比美国更大，源于新兴经济体的货币环境更为宽松。以2006年为例，高盛的一份研究报告显示，中国的广义货币供应量上升了20%，俄罗斯的货币供应增长甚至达到了51%，而印度为24%；相形之下，欧元区、美国和日本的这一指标分别为10％、5％和2％左右。

　　最后，新兴经济体货币供应增长较快也有其合理成分，因为其经济增长要明显快于发达国家；并且，既然货币扩张是过去四五年全球性的货币特征，那么，亚洲的困难也就是全球的困难，随着欧美央行利率的触底上扬，亚洲的风险会在全球得到分散。

　　（作者为经济学博士）