中国金融创新应注意找到安全的平衡

　　??对话银河证券宏观经济分析师左晓蕾、清华大学经济管理学院金融系何平副教授

　　■实习生 王丽娟

　　“美国政府拯救两房的一个象征意义是，美国对于一团乱麻的金融衍生品市场无能为力”，叶檀对美国的救市举措如是评论。

　　9月7日，美国政府正式救助房地美和房利美。新监管者??“联邦住房金融署”的出现也成为美国金融创新的一个体现。

　　最近几年，中国也开始引入金融创新的概念。这种创新不仅体现在产品技术方面的创新，也包括管理上的创新。随着次贷危机的爆发，金融衍生品市场上许多问题得以曝光。毋庸置疑，经济发展必然创新，但如何寻求金融创新与金融安全之间的平衡是个困难的问题。

　　近日，记者就次贷问题给金融创新所带来的思考以及中国如何吸取经验等问题采访了银河证券宏观经济分析师左晓蕾和清华大学经济管理学院金融系何平副教授，希望处于金融创新初级阶段的中国能够更好运用这把“双刃剑”。

　　中国经济时报：对于这次的次贷危机，我们更应该学到的东西是哪些？

　　左晓蕾：没有什么外部因素可以引发危机，完全是内生的。这不得不提醒我们? 可能就是华尔街的金融发展模式最终制造了这次金融大地震，制造了“二战”以来最严重的全球金融危机。新兴市场不能复制华尔街的模式。新兴市场必须深刻反思金融市场的发展方向? 发展方式。不是不金融开放，而是如何开放，如何更稳妥，更安全，使自己更好，别人也不受伤害的发展。

　　中国经济时报：中国的金融创新领域才刚刚发展，从美国接管“两房”的反思中，我们应该吸取哪些关于金融创新的经验？

　　左晓蕾：有两个观念要转变。首先，还是要回到基本观念上，金融创新不能消除风险，说的比较温和一点是只能管理风险，说的比较直接一点是转嫁风险。金融创新如果超过了一个市场可以转嫁风险的市场容量，就是创造系统风险，创造市场风险，制造金融危机。

　　其次，从金融创新转嫁风险的基本作用出发，金融衍生产品市场是一个零和游戏。所以衍生产品应该以对冲风险为目标推出，而不适合以投资工具为目标推出。杠杆交易的特点，放大资金、收益的同时，放大风险。

　　何平：1．宏观上来看，作为过去20年来资本市场上最重要的金融创新，资产证券化对宏观经济的根本作用是在没有改变存款准备金率的前提下增加了货币乘数，使得资金在银行体系中的流动加速了，从而增加了银行可贷资金的来源。显然，在宏观经济条件并不适合放松银根的情况下，这种被金融创新表象所掩盖的“货币放纵”直接导致了信贷标准降低从而增加货币需求，由此埋下了次贷危机的火种。因此，对于任何一种金融创新，即使是很小的创新，我们也必须慎重考虑其对货币供给的影响，慎重考虑其对社会资源配置的影响。

　　2．资产证券化的一个重要作用是转移风险，比如说银行将贷款打包证券化出售，将风险转移到了投资者身上，这是有积极意义的。然而，转移风险的同时，资产证券化也扩散了风险。同时，金融机构体系内存在的道德风险，使得这种风险的扩散并没有在资产价格上体现出来。以银行贷款证券化为例，原来可能没有机会接触到贷款风险的投资者，由于购买了贷款抵押证券也会承担部分的风险。这种风险扩散最终带来了系统风险的增加，因为所有的金融机构都会或多或少受到某类资产价格波动的影响。在次贷危机中，尽管次级贷款只是银行所有贷款的一小部分，但由于贷款证券化所带来的风险扩散，最终使得整个金融系统都受到冲击，而这种系统风险的冲击会严重影响市场的信心，从而进一步加大系统风险。因此，对于任何一种金融创新，要仔细研究其对系统风险的影响，也许局部看风险分散了，但总体来看，风险可能增加了。

　　中国经济时报：目前中国金融衍生品市场发展得怎样？金融创新的步伐是否会就此减缓？

　　何平：目前，中国衍生品市场还很不完善，期货、期权等金融工具的开发使用还处于初级阶段：一方面，金融衍生产品的需求还有待开发，大多数企业风险管理的理念还未触及使用金融衍生产品，还缺乏必要的金融知识教育；另一方面，金融衍生产品的创新技术还很不完善，缺乏配套的市场引导机制和法律约束机制。

　　中国金融创新的步伐永远也不应该减缓，但每一步都需要迈得坚实。任何一个金融产品的推广使用必须避免盲目跟风国外所谓的先进经验：一要进行严格的论证以确保其对经济生活是有益的；二要对市场进行充分的引导以确保其发挥有益的作用；三要加快法律法规的制定以打击对金融产品的不当操作，从而保证其正面作用得以发挥。