国美"感冒"苏宁"喷嚏" 家电连锁业酝酿变局

　　虽然不在同一个证券市场挂牌，但国美与苏宁仍然没有逃过“蝴蝶效应”的魔咒。

　　国美电器H股股价在上周一周时间近乎腰斩，而苏宁电器在内地的A股市场也开始股价“打喷嚏”。但不可否认的是，市场总是充满了奇思妙想——有人说，国美的发展减速其实是苏宁提升市场份额和市场话语权的绝佳机会；也有人说，作为壁垒甚高的垄断巨头，国美电器6倍的PE显然被低估了，并购价值已经逐步显现，国美掌门黄光裕、苏宁电器或者其他海外的同行们也许可以考虑做点什么。

　　国美H股下跌拖累苏宁

　　盛极而衰。

　　在日前出炉的“2008胡润富豪榜”中，国美集团董事局主席黄光裕以430亿元的身家第三次问鼎内地首富。然而就在短短几个交易日之后，国美电器再次被媒体聚焦却是因为H股市值迅速缩水。

　　10月10日，国美电器收报1.15港元，这已是国美电器连续第6个交易日收跌。在近一周的时间内，国美电器的股价一路从2.25港元跌至1.15港元，累计跌幅达48.88%。

　　在更早以前的9月23日及24日两个交易日内，国美电器的股价从2.54港元急跌至2.15港元，累计跌幅15.35%，成交量在9月24日放大至2.15亿股，其中一宗交易额就达到1.87亿港元。而在10月3日和6日开盘前国美电器又分别有一笔2000万港元以上的大宗交易。据有关媒体报道，“国美电器股价的下跌与其股东摩根士丹利从9月下旬开始的持续大规模减持有关”。公开资料显示，摩根士丹利目前是国美电器第三大股东，其持股比例达8.41%，仅次于黄光裕(35.55%)和摩根大通(8.88%)，然而在9月下旬开始的持续减持后摩根士丹利对国美的持股比例将大幅下降。

　　与国美电器H股的暴跌呼应的是，苏宁电器的股价在内地A股市场持续走低：在本轮调整中较为抗跌的苏宁电器十一长假开盘后的一周（10月6日至10日）却走出了跳水行情：苏宁电器10月10日收报14.40元(复权价为29.10元)，跌1.07元或6.92%，本周(10月6日至10日)跌幅达17.09%。这一跌幅远超同期上证综指、深成指、中小板指。苏宁电器历来都是基金扎堆的基金重仓股,也因此而在调整中表现得极为抗跌，但近日直线下挫的走势却似乎有些不同寻常。

　　安信证券分析师吴美萍表示，国美股价暴跌主要与其开店放缓和兑付可转债的现金流紧张有关，不排除个别股东撤离的可能。国美的股价已经远离转股价4.96港元。上半年的回购已经消耗了大量资金，国美对目前的股价没有作为显示其已经没有实力或者干脆放弃了维持股价的努力。毫无疑问，接下来，国美就要准备2010年5月46亿元可转债的赎回。此外，尽管加快存货周转、提高银行承兑汇票保证金比例、进一步占压供应商资金等手段对提高现金流的作用有限，但考虑到一年差不多20亿元左右的净利润，如果国美电器进一步削减资本开支，则对于2010年上半年46亿元的债务是否会引起支付问题，或许并不用过于担心。但是至少未来2－3年，国美的发展将面临减速。

　　而对于苏宁电器近日的大跌，吴美萍认为，主要是整体市场不好，无论是国际市场还是国内市场，投资者恐慌情绪已经有所流露，不计成本的抛售行为正在增多，苏宁电器也难独善其身；另外，家电连锁行业内与苏定电器地位相当的国美电器股价在香港市场遭腰斩，更让苏宁电器“雪上加霜”。

　　业内人士同时指出，以往行情中，消费类股30倍甚至40倍的市盈率都曾被市场所接受。然而当投资人对经济增长速度重新研判、当整个市场的市盈率跌至11倍左右时，消费股的高估值将无法再获支撑。

　　据外电10月10日报道，瑞银表示，调低国美目标价50%至2.06港元，但维持买入的投资评级。不过，瑞银预计，国美管理层可能会研究回购可换股债，这将可能在一定程度上成为股价的短期催化剂。

　　家电连锁业酝酿变局

　　吴美萍表示，目前国美的暴跌和未来2－3年发展的停滞或减速、山田电机的进入和百思买的加快开店，这些巧合或者有意的安排，似乎意味着家电连锁零售市场正酝酿大的变化。毫无疑问的是，国美的停滞发展就是苏宁提升市场份额和市场话语权的绝佳机会。而且，在经济看淡、需求萎缩、成本上升的情况下，垄断地位的消费品龙头公司是值得长期持有的。

　　苏宁08年将新开230家门店，未来2年也将在200家以上。未来1－2年，租金水平也会进一步下滑，尽管从短期和局部看，可能开设新店的意义并不大，但从长远和全局看，开设新店不仅可以较低的租金成本获得优良的店铺，而且有助于提升市场份额和话语权，并抢先布局完善三、四级市场的门店网络。国美估值的下滑并不意味着苏宁的高估。两者未来的成长性差异将是非常明显的。国美也许是负增长或者个位数的增长，而苏宁的增长应该依旧在30%以上。吴美萍维持对于苏宁电器08年、09年0.83元、1.12元的盈利预测，这样测算09年PE不到14倍。

　　同时，作为壁垒甚高的垄断巨头，国美电器6倍的PE显然被低估了，并购价值已经逐步显现。从行业竞争对手来说，内资的苏宁电器和外资的百思买或许都将“虎视眈眈”。

　　而多年来在并购市场主动呼风唤雨且桀骜不驯的国美也并非一个会轻易低头的角色。近年来，国美电器都是以主动并购方的形象出现在证券市场的：从产业资本运作来看，国美电器先是于2006年搅黄了大中与永乐的合并且收购永乐，并制造了当时中国商业连锁史上最大的商购案；2007年12月，国美把苏宁几乎以为“已经煮熟的鸭子”的大中抢了过来，从而巩固了自己“行业一哥”的地位；从金融资本运作来看，国美电器在A股市场收购了两个壳公司——中关村与三联商社，作为回归A股上市的储备。可以说，估值偏低的国美电器不会轻易听任自己成为被并购的对象。