《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》6月5日结束征求意见，并将在近期正式发布，重启IPO将进入倒计时。多位业内人士着眼长远，建议将来新股发行体制可在中止发行、自主配售权等方面进一步细化和完善。

　　新规可能会抬高发行价

　　新股改革在定价环节，将进一步市场化。大部分业内人士认为将有助于缩小一二级市场的价差，但很可能抬高新股发行价的相对价格。不少投资者也担心，发行人为了多融资，保荐机构为了多收承销佣金，都有可能把发行价抬得很高。

　　不过，中信证券资本市场部行政负责人、执行总经理孙毅表示，从卖方角度来讲，券商希望发行价定得相对低一些，以便控制风险。“包销所带来的巨大损失，要远比赚的佣金大得多。”

　　据他统计，美国市场2000年到2008年新股的首日涨幅均值在20%左右，但A股主板同一时期新股首日涨幅却高达117%。这导致A股市场各方认为新股一定有收益，各种制度、规则也只好去限制、管理这种“超额”收益。其实，一个市场化程度较高的市场能够达到一、二级市场价格的均衡，比如在香港市场只要达到30%左右的首日涨幅便被认为发行成功，如果一、二级市场价差太小，就没有给二级市场留下空间，不利于吸引投资者的持续关注；价差太大，发行人又会认为承销人没有做好价值挖掘工作。

　　此外，海外市场新股发行首日跌破发行价的情况也不少，数据显示，2000年到2008年美国市场首日跌破发行价比例在18.76%，在二级市场情况不好时，跌破频率尤其高，比如2008年差不多50%新股首日跌破发行价。香港市场2000年到2008年首日跌破发行价的新股比例为24.9%，将近1/4；2008年这一比例最高，接近40%。但在A股市场，上市首日跌破发行价的股票只在2004年出现过三家，在去年市场相对起伏比较大的情况下，也只有部分股票是在发行完一段时间后跌破发行价。

　　他预计，定价市场化以后，新股首日涨幅可能收窄，跌破发行价的可能在加大，券商需要做好预防措施。

　　不过，也有人士认为，新规不一定完全提高发行价，如果A股首日上市出现跌破发行价的情况，投资者对于新的发行就会更加谨慎，相对价格就会低下来。

　　中止发行制度应明晰

　　尽管新股发行体制近期实施的四条具体改革措施中，没有涉及中止发行制度，但新规中，建立发行中止机制是证监会在后续分步实施的改革措施中留有很大空间的一个“预案”。这一“预案”引起了业内人士的广泛讨论，并给出建设性意见。

　　瑞银证券投资银行部董事总经理赵驹认为，方案明确了中止发行机制，对券商下一步工作带来很大帮助。尽管券商投入大量精力后也不会轻易中止发行，但这种规定还是让发行过程得到进一步完善。

　　博时基金公司总裁对此评价说，引入发行失败的制度，正是监管机构根据对去年金融危机的观察得到的启示，这也是对行业提供的一个保护机制。从机构投资者的角度看，2008全世界范围内所有模型、组合都失灵了，因为所有的风险管理理论都建立在对非系统性风险的研究上。当系统性风险出现时，发行失败可能会随时出现，这个时候就不能硬逼着承销机构全吃下，不能把市场大幅波动的风险，让承销商完全承担。

　　中信建投证券总裁王常青也表示，中止发行制度一定要配细化的明确规定，否则会给主承销商和发行人的运作带来随意性。比如在市场出现剧烈变化时，可能开始定价高，但是实际发行中出现认购不足，一般情况下承销商对此有包销责任，但是也不排除承销商为避免包销而擅自中止发行。

　　给保荐机构自主配售权

　　此次新股发行体制改革，并没有涉及保荐机构自主配售权的安排。王常青认为，在未来新股发行逐渐实现市场化定价的情况下，赋予保荐机构更大的自主配售权已经是可行之策。

　　据了解，在2000年的时候，给予保荐机构自主配售权曾尝试了一段时间，但由于实践中暴露出比较多的暗箱操作行为，很快就被叫停。但随着定价市场化后，一级市场风险不断加大，一二级市场间价差收窄，“应当考虑给主承销商有一定的配售权，将股份交给愿意真正长期持有、认真参与定价和配售的机构。”王常青建议。

　　建立发行中止机制是证监会在后续分步实施的改革措施中留有很大空间的一个“预案”。引入发行失败的制度，是监管机构根据对去年金融危机的观察得到的启示，也是对行业提供的一个保护机制。

　　当系统性风险出现时，发行失败可能会随时出现，这个时候就不能把市场大幅波动的风险让承销商完全承担。 （责任编辑：华青剑）