刘元春

　　房地产业在中国是仅次于制造业的支柱产业。在2008年1月到2009年2月的调整之后，房地产业能否走上稳定复苏之路，在很大程度上决定了市场性需求是否能够实现逆转。因为房地产复苏不仅涉及本行业高达3万～4万亿元的投资，而且也关系到大量相关产业的复苏。

　　在房地产业，从过去的经验看，销售一直是投资的先行指标，因此我们会看到，销售大幅度上涨必将带来投资的大幅上涨，而销售的大幅度下降将必然带来投资的大幅度下降。这种规律在2002～2007年末高涨的房地产市场可以看到。

　　但是，自2008年以来，这种模式被打破了。在地产销售大幅度下挫的11个月之中，投资一直保持较高的增幅。随后出现的变化则是，2009年房地产销售持续暴涨，而投资却一直处于低水平徘徊。

　　如何解释这种背离，这种背离的中期影响是什么？笔者认为，这一方面说明房地产进入非正常时期和调整时期，另一方面也说明前期投资产生的库存依然庞大，中国房地产的“去库存”还远远没有完成，在存量过于庞大、资金链条依然偏紧等因素的作用下，房地产行业依然存在较长的调整期，大幅度波动的风险依然很大。这里我们着重谈三个问题。

　　第一，资金链风险依然存在。

　　可以说，房地产业资金紧张并没有消除，随着房地产销售下滑和银行贷款收紧，房地产行业随时都有资金链再度恶化的风险。

　　我们以“房地产开发本年各项应付款合计增速”与“房地产开发本年资金来源合计增速”的缺口，来衡量房地产业资金供求关系，可以发现，在2008年2月之前，地产业的资金链是非常充裕的。

　　2008年2～3月份，随着房地产销售下滑和银行银根收紧等因素，中国房地产资金链条出现了逆转。到2008年10～12月资金缺口扩大到20%以上，到2009年3月达到历史最高点49.7个百分点。

　　随着3月房地产销售回暖、房地产贷款的展期和新资金来源的提高，房地产资金缺口开始收窄。

　　但是我们必须重视的是，即使到今年5月底，整个房地产行业资金缺口依然偏大，达到34.6个百分点，比2008年底还高出12个百分点。如果考虑房地产资金分布不均匀的特点，半数以上的房地产企业依然面临资金紧张的压力。

　　因此，只要房地产市场销售出现轻微波动而不是直线上扬、银行信贷轻微回收而不是持续放松，整个房地产行业依然面临资金链全面恶化的风险。

　　第二，库存压力依然紧张。

　　虽然1～5月房地产销售面积同比上涨了25.5%，基本恢复到2007年的水平，但是，1～5月房地产开发投资依然在低水平徘徊，增速仅为6.9%。这种背离核心原因在于，房地产存货过高，未来房地产市场可能面临再度恶化的风险。

　　未开发土地的存量和在建工程面积过于庞大，决定了未来房地产市场供求关系很可能逆转。这也决定了未来房地产市场开发投资增速很难恢复到以往的水平。

　　从库存的各项指标看，空置房产面积依然偏高。1～5月的销售大增长与竣工面积的萎缩，直接导致目前空置面积有较大幅度的收缩，今年5月较去年同期空置面积下降了11%。

　　但是由于以往积存的空置面积过大，与2000年5月相比，全国空置面积依然上涨了26%。到2009年5月，即便按照5月销售状况，全面房地产商品房存货平均可供销售7.8个月，高于世界平均的4～5个月的水平。

　　此外，目前土地储备和在建工程数量过高，导致资金挤占以及未来的供给压力偏高。

　　2002～2009年全国未开发土地为11.2亿平方米，年均增加1.69亿平方米，其中2007～2009年5月未开发土地面积总和为2.55亿平方米。这些未开发土地所积压的资金可能达到6０００亿～7０００亿元，超过今年1～5月的销售利润的总和。

　　另外，2000年5月～2009年5月，累计新开工面积总计达到24.82亿平方米，而已销售面积为12亿平方米，如果按照2年的施工周期来算，全国未来可供销售的完工项目和即将完工的房地产总面积将达到4.9亿平方米。按照现有先前的销售增速，这些即将完工的工程将可供10个月销售。这与美国爆发次贷危机时的可销售月数相当。

　　因此，未来几个月中，即使房地产销售依然旺盛，如果开发商正常进行存量生产，供求关系也会出现一定程度的逆转。

　　第三，房地产需求很可能再次下滑。

　　2009年2～6月房地产市场呈现反弹，但是这些反弹主要是刚性需求、房地产政策放松、房地产商前期降价以及部分高收入人群投机性需求回升的产物。但是，这种回升所刺激起来的土地价格和房地产价格的暴涨，将会使上述需求反弹的因素消失，很可能将带来中国房地产需求的再次下滑。

　　首先，价格的快速上涨将导致大量自住型需求大幅度下降。其次，土地价格上涨导致土地囤积投机的行为重新抬头，将进一步导致房价上升。据不完全统计，目前一线城市的土地价格在2～5月上涨了30%左右，这将直接导致未来开发的楼盘价格上涨10%以上。另外，政府并不希望看到房地产价格暴涨带来的巨大社会压力。

　　综合来看，近期房地产市场非常可能呈现“销售旺盛、投资低迷、价格上涨、交易下滑”的发展模式，而这在中期却有进一步调整的风险。因此，房地产持续高速回暖具有强烈的不确定性，这也是中国宏观经济复苏的一个比较大的风险。（作者系中国人民大学经济学院副院长，电子信箱rmulyc@vip.sina.com）