2009年7月18日由第一财经主办“2009第一财经金融价值榜（CFV）启动研讨会”在北京召开，搜狐理财作为独家支持媒体对本次活动进行现场报道：

中央财经大学金融学院院长 张礼卿（搜狐李琳琳摄）

　　张礼卿：第一方面，关于全球金融危机，我以前在一些场合谈过，这里我主要谈两点反思。

　　关于全球金融危机原因的分析，现在说法很多，有微观层面、宏观层面，有短期因素、长期因素，等等。我想这里有两点需要在研究金融危机的研究之后加以反思的。

　　第一点，金融自由化和兼容监管之间的平衡问题。大家知道，从20世纪70年代后期开始以没有为首的发达国家，以及到后来很多新兴市场国家开始轰轰烈烈的金融自由化改革，这场改革给各国的发展带来了活力、效率，而与此同时也带来了，这次金融危机我觉得可以归结为金融自由化带来的过度竞争，以及相应金融风险的扩大。

在80年代后期美国的《现代银行改革法案》出台以后，再次使投资银行的竞争扩大，而且竞争还带到了商业银行层面，投资银行内部竞争的加剧，使得很多银行不得不通过业务创新，包括我们现在提到的像CDS、CDO等等这些衍生产品，他们为什么要发展这些衍生产品，原因主要是为了日趋激烈的竞争，竞争本来不是坏事，但问题是竞争过程中没有相应的跟上金融监管，所以现在全球都在思考如何加强金融监管，我觉得这是一个非常正确的选择，我相信未来的金融部门的基本特征就是要形成过度发展的金融市场的过度自由化和金融监管相对平衡的格局。

　　第二点，关于金融和经济的全球化。这场危机显然跟经济全球化有关，我想在危机之后很多方面都在反思经济全球化有没有边界？为什么说危机和经济全球化有关呢？因为东亚包括中国在内，巨额的储蓄，以外汇储备这种方式流向美国，确实促使了长期利率的下降，这一定程度上了鼓励了资产泡沫的生存和发展。这预示着什么呢？全球经济失衡，毫无疑问是过去20年里面，特别是过去10年里面，中国加入世贸组织以后导致了经济全球化迅速发展。而如果相应的治理也能够跟进的话，可能全球经济失衡不会发展的那么快，可是没有跟上。

　　在未来人们对经济全球化的边界进行思考。这是第一个方面。

　　第二个方面我想谈谈关于当前宏观经济形势做下判断，我的判断也是判断。我相信中国经济今年“保八”是没有悬念的，主要是来源于国内的一些新增投资的迅速增长，而这些新增的投资有很大一部分是跟新增的贷款相关。另外消费的增长也比较明显，唯一的是出口仍然在下滑。现在这种增长业绩上半年平均起来是7%，二季度是7.9%。这已经证明了我们内需增长的程度非常大，已经完全抵消了外需下降对国民经济增长的收缩效应。

　　展望未来，我觉得还是有理由继续保持乐观，有三点理由：

　　一、投资和贷款估计还会继续增长，虽然有关方面已经开始关注，但是我觉得种种分析表明，咱们国家不会在未来，至少今年下半年对政策作出明显调整，因为新开工的这些项目，绝对不能大面积的倒下，如果大面积的倒下就重复了93年发生的事情，93年因为紧缩出现了很多烂尾工程、半拉子工程，使银行不良率上升。

　　二、未来几个月投资贷款还会增长。

　　三、出口在明年的形势会发生一些改变，因为发达国家的各种指标也在见好。

　　与此同时，我觉得当前的经济也存在着越来越显著的一些风险，最大的风险可能就是流动性增长过快所造成的资产价格通胀风险，刚才哈博士也提到了通胀的风险，我个人认为通胀的危险可能首先会出现在资产市场领域，如果把资产泡沫称之为资产通胀的话，这个现象至少在资产市场上明显起来了。我们看到全国的平均房价，过去半年已经涨了20%，股票市场的股指涨了70-80%。

　　房地产市场从去年以来根本就没有出台相应的调整，所以过去这6个月又涨了20%，基本上可以认为已经涨到了前期的高点，再涨的话就冲破前期的高点了。至于这个泡沫究竟有多少严重，我个人也没有做太多的研究。刚才哈博士提出了一个月供占收入的比重，已经达到了76%。现在月供已经超过了很多投资买房之后希望出租的租金收入，从短期来看，如果你不指望房价上涨的话，这是一个赔本买卖，这是一个典型资产价格泡沫的特征，因为投资买房都是等着涨价，而是等着从租金中得到盈利，这是一个很大的问题。

　　当前的主要风险是资产价格市场的泡沫问题，房价的泡沫程度显然要高于股市，股市总的来讲我觉得目前还在正常的回升过程中，从市盈率方面讲股市的泡沫其实并不严重。

　　面对这样一种形势应该怎样思考政策？我个人觉得，目前来讲继续保增长还是首要的任务，今年从各方面的考虑来看，都是要继续保增长。因为增长现在其实也还比较脆弱，还需要继续保。但我觉得要进行一些微调，因为现在出现了一些风险，不过在调整的过程中，不知道有关方面什么时候开始调整，但有一点值得提醒，我们要防止过度的调整，我刚才提到了93年那时的调整，可能有点过度，导致了大量的企业投资滑坡。

　　现在我觉得，第一应该进一步控制信贷政策，应该适当控制新项目的开展。第二，从中期来看中国的货币政策适于从紧，但中国的财政政策适于宽松。第三，要进一步加强资本管制，今年三月份以后国际收支的一些数字显示，我们可能面临新一轮资本流入的高峰，因为现在全球经济增长，就是除中国以外，发达国家的经济很差，中国经济强劲反弹，人民币未来也不排除未来也要升值，种种迹象表明热钱流入在增加，也不排除现在的资产泡沫跟这些热钱流入有一定关系。

　　当前我们正在积极的面对金融危机对我们造成的冲击，所有的这些政策我相信在保持短期经济稳定方面都是非常积极的，而且绝大部分是非常有效的，但是与此同时我们也看到其中得有些政策可能正在加强长期的结构性问题。比如说刚才李所长谈到的，其实企业的融资结构在向不好的方向发展，就是过多的依靠贷款这种间接融资，这个问题值得我们关注。另外还有内需、外需的比例问题，虽然我们在危机过程中很努力的在扩大内需，但我们也注意到在过去半年里面，我们为了稳定外需，恢复了很多原先在一年多前取消的鼓励政策，那些政策是不是一定恢复？我个人还是有些保留，我看不太出需要恢复这些政策的必要性。简而言之，在危机应对方面，我们的短期目标是稳定，为了达到这个短期的目标，稳定、保增长，千万不要过多的牺牲我们长期结构调整方面的利益，不要加大未来长期结构调整的困难。相反，如果处理的好，利用这个危机的机会，我们可能会加快我们的长期结构性调整，比如说加大现代服务业的发展、加大现代服务业的投资等等这样一些事情，我觉得要比简单的搞稳定出口要有意义。