阳光下的投资经理——流动性主角和经济复苏配角演绎好戏

　　光大证券资产管理总部副总经理兼投资总监卢文伟认为，经过2008年全球经济危机的巨大冲击，2009年爆发的流动性充裕和经济复苏超预期的数据，使得2009年的反弹行情超出了几乎所有人的预期。

　　由光大证券资产管理总部投资总监卢文伟兼任投资经理的光大阳光3号在市场最为低迷的2008年成立, 在大盘下跌1000多点时仍然保持了2%的正收益，为客户避免了熊市的洗劫； 2009年2月中旬结束封闭期后，又积极配置为投资者创造了30%多的收益。他带领的光大阳光投研团队,管理运作的光大阳光1号、2号、3号每一只产品都成功抗击了2008年市场的洗礼,到目前为止，仍然维持了“初次参与客户全部获得正收益”的优异记录,在所有基金产品和券商集合理财产品中独树一帜。光大阳光1号和阳光2号累计净值在集合理财产品中遥遥领先，在各项券商集合理财产品评奖活动中获得多项大奖，在第三方评价中，产品和投资管理人都获得五星级最高评价。

　　从产品的特色上来讲，目前光大证券资产管理总部的产品已经形成比较全面的产品线,集合理财产品方面有光大阳光1号、2号、3号和5号,并且后续的系列产品（包括投资海外的QDII集合理财产品）还在设计申报中；同时还开展了针对高端客户的一对一的专户理财业务；他们作为投资顾问管理的银证信理财产品在银行理财产品中无一亏损，业绩大幅领先，在银行客户中享有极好的口碑。

　　卢文伟认为，投资是一个无数的聪明人和自认为聪明的人在一起博弈的过程，这是一个大浪淘沙的地方，最难得是如何在这个市场上不仅是如夏花之灿烂，更要做到如常青藤般保持活力。卢文伟和他的投资团队有自己的投资哲学,首先要有明晰的投资逻辑，第二要有很科学或者很有效的分析方法，第三要有良好的投资纪律和风险控制能力。他们的团队在投资研究的框架和流程上经过多年的磨合，形成了有效的投资研究能力和风险控制能力。

　　2009年年初，光大资产管理总部的投研团队预期市场行情将由流动性充裕为主角，经济复苏预期为配角展开。实际走势确实演绎了小幅震荡单边上涨的行情，与519行情中段似曾相识。M1的增速在5月份达到18.89%，而历史上519行情的中段，即2000年的6月份达到创纪录的23.7%。随着信贷增量的释放和存款活期化的进行，M1增速继续向上的势头在二季度乃至三季度仍在延续，资金推动行情特征明显。7月15日公布的6月份M1和M2以及信贷增速，分别达到24.8%，28.5%和34.4%，几乎全部刷新了历史记录，我们面临的是罕见的流动性充裕的局面。

　　从实体经济的角度来看，二季度尤其是5月份以来的一些经济数据，包括汽车销量、房地产销量和价格、发电量，PMI指数等给出了经济持续改善的信号，使得市场对宏观经济复苏的预期进一步增强。从7月份公布的上半年宏观经济数据来看，国民经济企稳回升迹象非常明显，尤其是GDP、工业增加值、固定资产投资、货币与信贷等指标表现明显好于预期。具体来说：一是经济增长率回升提速，二季度GDP增长率达到7.9%，比一季度上升了1.8个百分点；二是工业生产加快回升；三是固定资产投资快速增长，投资结构优化；四是货币供应量快速增长，金融机构贷款大幅增加。

　　投资和消费在房地产和乘用车消费的拉动下明显超出预期；固定资产投资增速以超过30%的速度成为经济火车头；国家统计局7月16日公布了今年上半年我国城镇固定资产投资情况：全社会固定资产投资同比增长33.5%，增速比上年同期加快7.2个百分点。房地产投资增速恢复较快增长。上半年房地产投资增速9.9%，比前5个月高3.1个百分点，比去年同期低23.6个百分点。6月份房地产投资增长18.1%，比5月份高6.1个百分点，大幅超过预期，确立了房地产行业复苏的拐点。

　　在大规模财政刺激政策和扩张性货币政策逐步发挥效应的影响下，中国经济进入复苏的过程。以房地产投资带动的投资增长率有望逐步回升，从而使得中国经济的增长结构从财政政策刺激的公共品投资转向以房地产为代表的私人投资，使得中国经济增长的恢复可望维持。

　　对于下半年,卢文伟认为， 4万亿投资刺激计划正逐步显现其政策效应，私人投资也出现了复苏迹象，投资强劲增长可望保持, 以出口观察的外需也在跌幅趋缓有望解冻的进程中，2009年下半年上市公司的业绩回升有望超过市场预期。

　　从市场估值来看，以沪深300为样本来看，在18%的相对谨慎的盈利增长假设下，市场动态估值为24倍市盈率左右。09年上半年A股的估值一直处于向均值回归过程，从十年历史均值角度来看，我们可以认为，尽管出现一些结构性高估的现象，总体看当前A股的估值仍处于相对合理区间。大市值行业的盈利超预期上调的概率较高，将缓解短期的估值压力，强周期性行业占市场的市值超过60%以上，因此A股市场估值体现出周期性行业估值特征，景气周期判断是估值核心，绝对估值水平参考意义有限。如果考虑到2008年10月份向后出现的经济数据雪崩式的下滑的情况，今年4季度的经济数据的同比增长将又会超出市场预期，实体经济改善的预期会在资本市场能接受的估值水平上有所反应。

　　就流动性而言，政府的刺激政策一直是经济快速复苏的主要推动力，货币放松政策的影响可能超过了财政放松的影响。今年前6个月商业银行贷款高达人民币7.3万亿元，全年可能达到或超过10万亿元，同比增长可能达到33%以上。另外流动性的多寡还取决于货币乘数，货币乘数目前已有向上抬头的迹象。

　　未来货币和财政政策仍将维持稳定，大幅改变目前政策的概率很低，因此，股票市场将主要依赖经济的自身改善以及充裕的流动性支持下获得上涨。进入2009年10月份以后，由于2008年10月份经济数据急剧下挫而出现的基期效应，实体经济的同比数据将非常强劲，从而使得复苏加速的趋势更为明显。相对于如此充裕的流动性，IPO重启不会对市场资金面造成太大影响。需要保持高度警惕的是流动性出现紧缩的苗头，但估计在四季度之前流动性充裕局面仍难改变。市场在乐观情绪的推动下依然具备冲高动力，目前跟踪的隐含风险溢价进一步下降至历史平均水平之下，表明乐观情绪仍在提升。接下来，随着良好宏观数据的公布及卖方分析师不断上调盈利预测，市场情绪有望进一步乐观，从而为市场继续提供上行动力。但需要开始关注政策面可能发生的变化，应当对政策未来的变化保持警惕和冷静，当CPI出现正增长后，尤其需要关注可能出现的货币政策从微调到大幅度调整的风险。尽管我们认为中国政府短期不会实施实质性的紧缩性政策，但会对政策走势保持高度关注，并相应调整资产配置结构，以应对市场的风险。

　　关于具体的行业配置思路，卢文伟认为2009年下半年行业配置思路概括起来就是：经济复苏，通胀预期，加主题类投资。

　　行业复苏主要将因循三条线索：

　　其一，4万亿元投资主要投向交通基础设施、灾后重建、电力设施、保障性住房等领域，建材、工程机械、电力设备等行业景气提升明显。截至5月，专用设备制造业、非金属矿物制品业、电气机械及器材制造业增加值累计增速分别12.4%、11.6%和10.4%，在周期性制造业中表现最佳。 其二，财政政策与货币政策联手刺激房地产、汽车消费，对建材、钢材、有色金属、化工行业等行业带来刺激，同时也稳定了下游服务行业； 其三，大规模信贷投放以及息差见底，银行业盈利能力得以提高，受益升息周期的保险等是也中长期值得期待的行业。

　　虽然下半年通胀降临的可能性并不大，但通胀预期将不断增强，资源、资产行业将成为抵御通胀的投资主线。房地产是值得积极看好的行业，而煤炭、有色金属，其他资源品也将有所表现。 房地产将是下半年民间投资启动的主要领域，同时其景气也将因通胀预期而持续提升。若土地资源争夺战加剧，具有土地资源优势的企业将更加受益。

　　就主题类投资来说，主要看好区域振兴，上海本地股资产整合，世博会，新能源板块的机会。 关注新能源行业近期可能的政策变化。1）美国能源部部长朱棣文访华，与能源局局长张国宝、科技部部长万钢等密切接触，中美能源合作的步调加快，美国正在逐渐落实奥巴马政府“从石油消耗国变为清洁能源技术和产品输出国”的政策；哥本哈根会议的召开等，对中国的低碳经济转型是刺激更是压力，可能会加速国内政策落实；2）科技部和财政部的金太阳计划值得期待。[投资者教育专栏]