此信息发布前约8小时，A股深幅调整，沪指单日下跌171.94点。此信息发布约10小时后，30日，A股经历了一番震荡调整后，最终上涨55.13点。

　　A股行情的震荡，并非偶然。在经济基本面未现大幅调整之前，股市的起伏主要源自对未来货币信贷政策调整的担忧。

　　央行会对信贷规模进行管控吗？近三天来，A股伴随着对该问题两种答案的博弈而艰难前行。

　　对此，央行于29日晚间高调定音：坚定不移执行适度宽松的货币政策。要注重运用市场化手段，而不是规模控制的方法，灵活运用多种货币政策工具，引导货币信贷适度增长，增强可持续性，满足促进经济回升、保持经济平稳较快发展的需要。

　　在这微妙时刻的宣言，一方面展示了央行稳定市场预期的决心，另一方面也为其未来的市场化调控预留了空间。

　　这些市场化的操作手段在短期内可能包括：窗口指导、调整公开市场操作、定向央票等。

　　富有戏剧性的是，央行向市场开宗明义背后，商业银行内部正在经历一轮微妙的信贷战略调整，“控规模、调结构、防风险”，成为不少银行下半年的主题词。而相关监管当局也正在紧锣密鼓地研究对于商业银行次级债发行和持有的新规，并对部分银行的存贷比予以关注。

　　稳定与微调并存

　　市场震荡，事出有因！如同两条腿走路，在保持货币政策稳定的同时对其进行微调，两者并不矛盾。

　　正是这种微调的信号，考验着市场脆弱的神经。而现在看来，微调正在继续。

　　近日，商业银行人士透露，监管层正在酝酿新规，拟对商业银行的次级债发行和互持行为进行规范，目前当局已经减缓对银行次级债的审批。

　　可能的调整方向是：一是，商业银行发行次级债的规模可能受到更严格限定；二是，商业银行发行次级债计入附属资本的比例可能缩减；三是，商业银行持有的别的银行的次级债，在计算自有资本时将予以扣减。

　　根据现行的《商业银行资本充足率管理办法》和《商业银行次级债券发行管理办法》，商业银行的附属资本不得超过核心资本的100%，计入附属资本的长期次级债务不得超过核心资本的50%。这一比例有望下调。

　　另外，次级债在计入商业银行的附属资本时，现行规定是前期全额计入，距到期日最后5年按一定折扣比例递减计入。这一折扣比例可能继续下调。

　　接近监管层人士透露，这次调整的初衷在于削减商业银行的次级债互持行为，减少通过次级债补充资本的做法，规避互持的市场风险。而对次级债进行研究的同时，当局也正在着手对“如何进行核心资本补充”进行探讨。

　　国泰君安银行分析师伍永刚认为，互持次级债导致整个银行体系的资本状况没有实质的改善，且风险集聚于银行体系内，“相互风险绑架”。

　　而另一显性的负作用是，通过大量发行次级债，商业银行完成了表面的资本扩张，从而大大膨胀了杠杆率。

　　根据上市银行的公告而进行的不完全统计，14家上市银行中已有11家提出了次级债发行计划，上市银行发行次级债的计划已经达到了4300亿元。

　　根据公告，工行、建行、中行三大银行2012年底共拟发行3000亿次级债。其中工行1000亿、中行1200亿、建行1100亿元、交通银行1100亿、华夏100亿、浦发银行150亿，除此之外，兴业银行、民生银行、招商银行也都公布了发债计划。

　　某股份制商业银行资产负债部人士告诉记者，商业银行大力启动次级债发行，一方面是迫于资本补充压力，另一方面也是鉴于今年过低的融资利率，以低成本融资。

　　迄今，已经有约2000亿元次级债完成了发售。而伴随着次级债的发售，中国上半年的信贷率创天量，共计达到7.37亿元，约为去年同期的2倍。

　　银行自调开始

　　在监管酝酿相关调整的同时，商业银行的行为已经从7月份开始微调。

　　微调一方面来自银行的主动调整，另一方面来自相关部门的信号频频。

　　7月30日，某国有银行人士告诉记者，相关方面“再次打招呼，认为信贷增长太快了”。

　　而近7月尾声，多家国有大行再次关停部分审贷系统，遏制信贷过快增长。上述人士告诉记者，从7月份的新增贷款看，增长“非常缓慢”。有的大行当月增量中票据和个贷成为主要支撑力。

　　另一家股份制银行人士告诉记者，7月29日，总行已经发文给各分行要求从严执行信贷投放，严格信贷投向。

　　他告诉记者，上半年信贷投放的行业准入标准有所下调，但从现在开始再次恢复到原来严格的标准。尤其是对于政府融资平台的授信，总行明确规定总体授信不能超过该地区年财政收入的10%，且放款时仅仅有“政府的还款承诺函”还不够，必须出具明确的“由哪个项目的收益来还款，该项目收益的评估”等。

　　这项调整暗合了银监会减少信贷投放集中度风险的初衷。

　　其告诉记者，该行上半年80%多的新增贷款都有政府信用背景的，多属于长期基建贷款。而下半年，调整信贷期限结构也成为必然。

　　为减少对政府融资平台贷款集中度的风险，有的股份制银行已于近期上调了部分信贷专项资金的内部价格。

　　有股份制银行人士告诉记者，从本周开始，该行的中长期信贷资金价格提高50个基点，而与此同时上存总行的存款资金价格不变，这无形中缩小了分行的存贷款息差，此举意在鼓励增加短期流动资金贷款，而减少中长期项目贷款等。

　　另外，商业银行人士透露，不少银行已经开始对信贷规模进行一定的管理。自上次定向央票出台之后，商业银行已经主动减缓信贷扩张的步伐。

　　“上半年的高信贷增长是不可支撑的。”第一创业证券研究所所长王皓宇告诉记者，尽管资产泡沫迄今不是央行货币政策盯紧的目标，但是天量信贷后的资产泡沫快速上涨却是不争的事实。

　　硬约束现身

　　这也许是摆在央行和监管当局面前的一道平衡难题。

　　伍永刚告诉记者，央行的调控需要智慧。央行目前的要义是，既要稳定市场信心，又要对上半年过度宽松的货币信贷政策进行微调、使下半年进入一个真正的“适度宽松”时代。

　　目前来看，央行确乎已经开始通过市场化手段进行这样一个调整的过程。

　　近一个月来，央行通过上调央票价格，3个月期央票利率已经从6月25日的0.9650%上调到7月30日的1.2473%，1年期央票停发8个月重启后，收益率也在短短三周时间内从1.5022%上调到了1.6984%。具有惩罚意味的定向央票也再次重出江湖。

　　中国银行全球金融市场部分析师石磊认为，此举表明央行意在通过主动上调央票价格引导利率上行，以此间接传导到信贷，约束信贷的过度扩张。

　　除此之外，监管层最近的频频动作，也会通过市场传导方式对后期的贷款起到理性约束作用。

　　在酝酿半年之久后，银监会迟迟未曾公布的《固定资产投资管理办法》终于出台，其时机选择颇有智慧。本办法用“受益人支付”这一原则性的改变，对于未来的信贷投放可能产生深远影响。

　　某国有银行公司业务部副总经理告诉记者：“由于固定资产投资多是长期项目贷款，而很多企业在贷款到帐后会选择延期支付，如果这个办法出台，就会导致企业用款时间延缓，可能会大幅影响企业信贷投放。”

　　另外，该办法的出台也会直接对“贷款对存款的派生”效应骤减，从而在当前股市分流存款压力呈现的情况下，进一步加剧银行未来的存款竞争。而这将直接循环影响到银行的贷款扩张能力。

　　一个引人关注的现象是，商业银行人士透露，近日监管层已经着手关注“存贷比”问题。相关接近监管层的人士透露，去年地震和次贷危机后，银监会对部分中小银行放宽了这方面的底线，但现在看来随着信贷的猛增和经济企稳，“该政策应该随着形势的变化而变化”。

　　根据2008年年报显示，至2008年底，兴业银行的贷存比已经达到77.48%，光大达到74.45%，浦发达到71.92%，华夏达到71.22%，均超过或者接近75%的监管底线。

　　伍永刚告诉记者，事实上，即使当局不出台任何调控措施，银行自身也会在多项监管指标硬约束下，进入信贷理性回落。

　　目前看来，如果次级债的新规执行，将大大增加尚未发行的2000多亿元银行次级债的发行成本，从而为未来的信贷扩张再添约束。另外，银监会近日重申的拨备覆盖率达到150%的监管要求，也会成为另一个信贷扩张约束。

　　截至一季度末，中行资本充足率12.34%，工行12.11%，浦发8.72%，深发展8.53%，民生9.22%，招行10.95%。均接近或者低于银监会去年底口头下达的——上市银行去年底之前资本充足率达到10%，非上市银行今年底前资本充足率达到10%的底限。

　　王皓宇认为，在资本形成的信贷约束之下，银行的信贷扩张会进入一个理性阶段。而与此同时，只要CPI未现通胀、实体经济未有彻底复苏，央行的货币信贷政策就不会进行大的调整。这可能是一条“通往泡沫化的复苏之路”，但是这也许是复苏必需的代价。