曹中铭

　　暂停9个月之后重启IPO，表明市场已经恢复其融资功能，这无疑是一大幸事。特别是，此次又有中国证监会颁布的《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》为新股发行“保驾护航”，更应该值得高兴。然而，在新股询价过程中，以及由此派生的种种“怪”现象，或许也值得我们关注。

　　中国证监会为了让新股发行更市场化，淡化“窗口指导”的作用，让市场的问题由市场自身来解决，体现出其大力推进市场化的思路。不幸的是，理想与现实之间总是隔着一条“鸿沟”。

　　询价制刚推出时，因为有证监会的“窗口指导”，新股发行市盈率一般在20倍左右。股改后启动的大牛市行情，曾经导致新股发行市盈率的上升，如2006年发行71只新股，发行市盈率（摊薄）的中值为24.42倍，2007年发行的120只新股，发行市盈率（摊薄）的中值为29.92倍。今年新股发行开闸，除了成渝高速发行市盈率为20倍外，无论是“IPO重启第一股”桂林三金，还是其他的股票，其发行市盈率无不在30倍以上，并且像中国建筑竟然高达51.29倍，处于股改之后的第4高位。

　　显然，市场化发行并没有产生市场满意的结果，因为高价发行，上市公司与保荐人无疑是其中的最大赢家。在目前已成功发行的新股中，多数上市公司的实际募资额均高于其拟募集资金额，如万马电缆比原计划多募了2.32个亿，桂林三金“超额”完成2.8亿元。而保荐人借助于上市公司募集资金的大幅提升，其保荐费用亦是“水涨船高”。但是，在“新股不败”神话频频上演的A股市场中，高价发行甚至是“泡沫化”发行，无形中将风险推给了二级市场，实际上也是强加于中小投资者的头上。

　　不容忽视的是，新股能够以高价发行，其根源在于目前的询价制度上。在机构投资者基本上被“赶”到网下之后，为了获取配售新股的资格，询价时报高价是其唯一的选择，否则就会失去新股“红利”。也正因为如此，报高价成为询价机构的一股潮流，进而传导至新股的发行价格上。

　　另一方面，在监管层不再对于新股发行价格进行“窗口指导”之后，保荐人的“窗口指导”却出现了。出于满足上市公司融资的需要，也出于保荐人自身利益的需要，保荐人的价格“指导”更具有“导向性”。如桂林三金保荐人招商证券给出了17~21元的询价参考，其实际发行价格为19.80元；家润多保荐人联合证券给出的价值区间在19.3~22元，家润多实际发行价格为19.58元等。

　　毫无疑问，新股询价已经遁入一种畸形的境地：询价机构竞相报高价；保荐人适时的价格“指导”；还有上市公司融资需求的“底线”。事实上，在目前的新股询价机制之下，像成渝高速因为机构询价而没有达到20亿元融资目标的事件，绝对只是独立的“偶然现象”，不具有普遍性。

　　日前，中国证监会主席尚福林在接受采访时表示，将落实新股发行体制的改革措施、择机推出后续改革措施。笔者以为，后续改革措施中，改革目前已经变了调的新股询价机制，让询价机构的切身利益与新股发行价格“挂钩”已是时不我待。