民企缺的不是钱，是资本（一）

　　京力

　　编者按：

　　对于一些已经具备了一定规模的民营企业来说，“缺钱”或者“缺少资金支持”这种提法非常模糊，更与企业的实际情况相去甚远。这些企业事实上是缺乏把资产盘活为资本的路径和手段。其中的原因也“包罗万象”：有资本市场的滞后，有长期政策导向造成的壁垒，也有企业自身架构的灰色地带，以及股东和企业家本人的意愿问题。

　　本文出自一位从民企财务官之手。以具体的案例分析向我们揭示了民企融资困境的真实状况。

　　最近以来，岳前进（化名）和他的财务团队以及第三方独立的中介机构面临着一个纷繁芜杂的工作：公司改制、私募和最终实现上市。

　　他所在的那家公司是一家有相当规模的民营企业，公司从制造业起家,进入到服务业，后来也不能免俗地做起了房地产；公司的资产质量很不错，名下的土地房产各有几十万平方米，保守估算，市场价值就达账面价值的五六倍；现金流紧一点，但也还可以过得去；利润规模虽然不大，但比较稳定；如果先行完成私募，得到一笔权益资本的增量无疑还能改善现金流和提高利润。所以这个公司要改制上市的条件还是基本具备的，只要把主营业务整合好，把企业持续发展的战略设计好，通过上市审核问题不会太大，当然免不了要排个长队。

　　头痛的问题首先在于如何设定改制后的初始资本金的问题。岳前进发现，账面上挂着相当可观的关联企业往来款项。这些其他应收款的对方基本上都是几个发起人股东当时为了合理避税而成立的有限责任公司，也就是把自然人股东变成了法人股东，分红时就可以避免重复征税。这些转移过去的资金有的投资在其他公司，比如PE什么的；有的去买了房产，自用也有，投资也有；还有的在前几年港股热的时候，投进了香港股市，现在套住了。这些资产的流动性差，短时期内变现还债的可能性不大。

　　这样一来，要以账面上的实收资本全额转为股份有限公司的发起人初始资本金就有问题了。不要说公募上市在证监会发审会上通不过，就是私募也过不了关。要是以分红甚至减资的方式把这部分往来冲销掉，减少股东权益来做实资本金，发起人股东又不干了。因为在预定了私募和公募的盘子的前提下，发起人股东的股权就被摊薄了，搞得不好，甚至有丧失控股权的危险，结果落得个为他人作嫁衣。

　　岳前进和他的同事以及合作伙伴经过反复分析测算，提出了一个解决问题的方案：公司在市中心主要商业圈里有一栋产权清晰完整的商办楼宇，由于地段位置好，出租率很高，单位租金也不低，租金收入稳定上升。老板经常得意地吹嘘他的眼光好，当年一眼就看准了这个半拉子项目未来巨大的升值空间，千方百计把这个项目拿到了手，还经常把这栋楼称为“公司皇冠上的钻石”。

　　计划是把公司账面上以成本入账的这个投资性房产，按市场公允价值重新计量，其几个亿的升值金额计入当期损益，足以冲抵采用分红方式冲销关联企业往来账款而造成的权益减少，且绰绰有余。

　　当然世上没有免费的午餐，任何事情都有它的两面性。这一块升值金额须按25%的税率计提企业所得税，算下来要交不菲的税，虽然按规定可以分五年交纳，但毕竟是很大的一块现金流出。老板想想有些心痛，又不是出售房产，没有一分钱的现金流入，倒要付出去一大笔钱，所以迟迟没有批复，还让再想想其他办法，搞得岳前进他们反而好像江郎才尽似的。

　　实收资本的不足也影响到运行资本的紧张。从账面上来看，这个公司的固定资产净值加上在建工程已经是实收资本的两倍多，换句话说，企业的运行资本完全依赖银行借款。众所周知的事实是：沉淀在固定资产里的资本，除非该项资产出售，否则不会给企业提供真实的现金流和盈利。这样一来，对运行资本的收益率要求就很高了，它要能覆盖所有借贷资本的利息和企业全部的管理费用，还要能支持公司的利润。因此，主营业务的结构调整，资金使用效率的提高，这些企业发展的深层次问题就时时刻刻放在企业管理层的面前，迫切需要得到解决。这几年，老板的日子过得谈不上滋润、悠闲，原因恐怕就在此。

　　既然股权融资一时半会儿上不去，债务融资就成为解决资本短缺的不二选择。同时，还要想想其他办法。（未完待续）