凯迪电力：生物质发电的领跑者 给予推荐评级

　　考虑到公司所处行业发展前景广阔、技术壁垒较高、创新的经营模式，给予2010年30倍PE，目标价21元，推荐评级。

　　三大核心竞争力

　　公司的成功之处，在于“低碳及循环”经济+创新的经营模式+高技术壁垒。2004年始，凯迪已探索出符合中国国情、行之有效的生物质能电厂商业模式，并积累了较强的竞争优势。与传统试点生物质能电厂项目相比，凯迪生物质发电具有更强的盈利能力。我们对于市场所疑虑的原料供应如何保持稳定、价格如何控制、技术壁垒、未来二三年的盈利增长点等市场最为关注的问题均一一作了分析和研判，我们认为，公司是生物质发电的领跑者。

　　首先，凯迪电力最大的优势之一在于发展生物质能源产业实质是一种“循环经济+低碳经济”的模式，即实现了“能源植物和农林废弃物—电能和燃料—灰渣—有机肥—有机农林产品”的完整的闭环流动循环经济体。这种模式，不但符合目前国际国内环保节能的趋势，而且生物电厂盈利能力较高，内部收益率达8-12%；其次，能否稳定成本，是生物发电的关键，也是市场对公司最大忧虑。我们看好凯迪生物质电厂采用创新商业模式：“三级燃料保障体系”能够对燃料供应量、价有较好控制力；第三，凯迪的生物质发电有较强技术壁垒。生物质能电厂采用全球领先的、具有自主知识产权的高温超高压循环流化床锅炉燃烧技术，使用该技术达到超高压等级的全球仅有三家，它能够增强锅炉的适应性、耐受性，提高了锅炉的热效率，同时国产设备使工程造价大幅下降。保障了盈利空间。

　　以此次募集项目来看，共建设29.2万千瓦生物质发电。我们测算预计，全部投产后可实现年利润近2.5亿元。公司既有产业资质优良，杨河煤矿等稳定贡献业绩，股价有支撑。除此次增发，集团百余项目有望后继注入。2010年亮点在于出售东湖至少预计增厚业绩2亿左右+出口订单。出售东湖至少预计增厚业绩2亿左右。我们对公司2009-12年EPS预测分别为：0.25、0.65、0.75、0.91元，未来四年符合增速36%，给予2010年30倍PE，目标价21元，推荐评级。

　　增发加快

　　绿色能源环保公司转型

　　公司以城市垃圾发电和生物质发电为重点，较早已在环保产业上拥有先进的清洁燃烧技术和自主知识产权，处于业内领先地位。公司大股东——凯迪控股自2004年开始在国内1500多个县市就绿色能源项目开展了大量的调研工作，并与266个县市签订了生物质原料供应合作框架协议。目前，凯迪控股已设立111个项目公司。目前该公司正在建设全球第一条利用秸秆和碳薪林为原料的生物质大型气化液化商业化装臵，预计2011年投入商业化运行。

　　此次，公司拟以12.04元/股的价格向包括控股股东武汉凯迪控股投资有限公司在内的不超过十名特定投资者发行不超过1.5亿股股票，募集资金总额不超过18亿元。其中，向凯迪控股发行的数量不低于30%、不超过33.49%。发行对象全部以现金认购。这意味着公司将进入生物质能发电领域。一旦投产运营将显著提升公司的盈利能力，对公司未来发展产生深远影响，实现从环保型公司逐步向绿色能源综合型环保公司转型过程中的关键一步。

　　非公开发行募集的资金计划投入南陵凯迪、淮南凯迪等7个生物质能电厂项目。这些项目合计需要使用资金20.8224亿元。若实际募集资金净额少于项目拟投入募集资金总额，不足部分由公司以自筹资金解决。本次发行1.5亿股，预计非公开发行后，凯迪控股持股比例为32.48%-33.49%，仍为第一大股东。

　　现有产业资质优良

　　公司目前主要业务范围为杨河煤业(持有其60%股权)和河南蓝光电厂(持有其100%股权)的投资及运营管理。杨河煤业注册资本金5亿元，凯迪电力持股60%、郑煤集团持股40%。公司位于河南省郑州新密市境内，京港澳、连霍、郑少高速公路，陇海、京九等铁路大动脉从矿区周边穿过，交通运输条件得天独厚。

　　杨河煤业有限公司井田范围包括裴沟井田、杨河井田、樊寨井田三部分，井田总面积48.7559km2，地质储量2.6亿吨，可采储量1.7~1.9亿吨。杨河煤业有限公司现有一对生产矿井(裴沟煤矿核定生产能力230万吨/年)、拟建一对新矿井(樊寨煤矿240~300万吨/年)，配套建设一座洗选煤厂，对煤炭进行深加工，主要生产高炉喷吹煤，提高煤炭产品附加。预计09年盈利1.8亿左右。公司权益利润1.08亿左右。河南蓝光电厂是以燃烧劣质煤，矸石为主的绿色环保型电厂，是首批获得国家135MW综合利用机组资质的环保型电厂。河南义马环保电厂为凯迪电力实际控制电厂。我们预计2009、2010年微利。

　　基于我们的基本假设：东湖股权于2010年出售，且保守预计按照净资产转让；公司出口越南的业务顺利履约并收回合同款；保守估计，增发项目于2011年中期投产；杨河樊寨煤矿2010-12年逐步释放产能；不考虑CDM收益，我们对公司2009-2012年EPS预测分别为0.25、0.65、0.75、0.91元，未来四年符合增速36%，给予2010年30倍PE，目标价21元，推荐评级。

　　作者：张霖 (来源：证券时报)