以信贷结构优化推进适度宽松货币政策的实施

　　提要中央经济工作会议提出，2010年我国继续实施适度宽松的货币政策，保持宏观经济政策的连续性和稳定性，同时要根据新形势新情况着力提高政策的灵活性和针对性。近期，中央银行接连上调央票发行利率，在公开市场持续回收流动性，并差别化提高法定存款准备金率。这一系 列似有“紧缩”倾向的动作，引起了市场关于适度宽松货币政策将就此转向的猜测，股票市场随之下挫。市场出现如此波动，很大程度上是因为对当前货币政策操作的理解出现了偏差。

　　如何解读目前“紧缩性”政策操作的真实用意？又如何有效贯彻落实2010年的货币政策？本文认为，当前货币政策操作是对灵活性和针对性的科学把握。下一步，疏通货币政策传导机制和增强政策执行效果，关键在于调整优化信贷结构。为了实现这一目标，既需要创新差别化金融调控工具，同时，还需要监管、财税和产业等其他政策的配合。

　　当前货币政策操作是对灵活性和针对性的科学把握

　　在反周期政策的刺激下，我国宏观经济急剧下滑的势头已经得到有效控制，经济企稳复苏的基础更加巩固，但刺激政策也加剧了经济中既有的深层次结构性矛盾。因此，在此背景下继续实施适度宽松的货币政策，侧重点就要从非常时期以“保增长”为首要目的“宽松”，转向以“调结构”为主要目的“适度”，在保持政策的连续性和稳定性的同时，更加注重灵活性和针对性，以实现保持经济平稳较快发展与加快经济发展方式转变的有机统一。

　　那么，如何才能做到“适度”呢？一般而言，适度的货币供给总量既能满足经济社会发展的合理资金需求，也不会导致流动性过剩和信贷投放过量。但问题在于，作为我国货币政策的中介目标，M2的影响因素是多方面的，有些因素是货币政策操作能够控制和影响的，比如公开市场业务能够调节基础货币，法定存款准备金率能够影响货币乘数；但也有很多因素是货币政策操作难以控制的，是由金融体系和广大经济主体的行为共同决定的，比如外汇占款增加会导致基础货币被动投放，商业银行的贷款创造会推高货币乘数。因此，实现适度的货币供应规模，就需要央行根据实际的情况，灵活运用各种手段，有针对性地作用于相关要素，使之符合政策的导向。

　　总体看，2010年的货币环境仍是比较宽松的；一是银行间市场基础货币环境非常充裕。2010年全年公开市场到期的央票数量巨大。二是我国贸易顺差仍将保持较大规模。由于外部形势好转和我国以加工贸易为主体的出口结构，贸易顺差即使与2009年持平，2010年也将达2000亿美元，这方面的基础货币投放不会减少。三是2009年各级政府融资平台中尚有大量未使用资金。四是FDI和各种投机性资金将随国内经济率先复苏和人民币升值预期诱导呈现加大流入趋势。五是国内银行体系贷款扩张动力仍然很足。2010年中央政府特别是地方政府投资热情仍然高涨，各地除在建、续建项目外，新开工项目仍然较多；随着宏观经济复苏，工业企业固定资产投资和流动资金贷款也在增加。商业银行出于利润增长压力，也势必“以量补价”方式继续趁机扩大放贷力度。

　　综合上述各因素，再考虑到2010年新增贷款规模7.5万亿和M2同比17%的增长目标，可以说，2010年我国经济实现平稳较快发展并不存在流动性的总量约束，反而是各个层面仍然存在的货币信贷投放刚性扩张动能和惯性，会使我们面临结构不均衡进一步加剧的总量“过度”局面。若如此，势必导致国内流动性过剩，诱发资产泡沫，加大通货膨胀压力，不利于宏观经济和谐有序的复苏。正是基于这一考虑，2009年9月，针对国内经济已基本回稳向好，中央银行就已经开始从银行间市场上回收流动性；1月12日和2月12日，更是根据信贷投放过快的局面，两次果断宣布差别化上调法定存款准备金率。但这并不意味着适度宽松货币政策的转向，更不意味着政策的退出，而恰恰是对“适度”的准确把握，科学体现了货币政策操作的灵活性和针对性。

　　适度宽松货币政策应以信贷结构优化为基础

　　2010年适度宽松货币政策的内涵包含“总量适度、节奏平稳、结构改善、风险防范”四方面内容，其中信贷结构优化则是核心要件。只有切实调整信贷结构，严格控制高污染、高能耗以及产能过剩行业等国家产业和信贷政策限制领域的信贷，大力增加国家产业发展的重点领域和经济社会发展的薄弱环节的信贷支持，才能在控制信贷过快增长的同时，确保经济社会发展的合理信贷需要，才能真正确保信贷总量适度，对信贷节奏的把握才有合理信贷需求的基础支撑，也才能真正有效地防范金融风险。2009年适度宽松货币政策在支持扩内需保增长取得巨大成绩的同时，也伴随着资产价格上涨过快、信贷结构过于集中、信贷资产质量潜在风险等一系列问题，并引发了部分经济学家对宽松货币政策的怀疑，认为货币政策不是“适度”宽松而是“过度”宽松。但深入分析一下，这些问题的根源归根到底还是在于信贷结构配置的失衡，即大量信贷资源配置到了政府融资平台、房地产部门和大企业。有鉴于此，落实2010年适度宽松货币政策关键在于“有保有控”，把着力点放在调整和优化信贷结构上。

　　从金融的角度来分析，信贷结构失衡实际上是货币政策在传导过程中，商业银行目标偏离中央银行目标的必然表现。自我国建立中央银行制度以来，货币政策不再直接干预信贷资源的具体配置行为，在金融市场中居于主体地位的商业银行成为货币政策传导的中间环节，信贷传导成为货币政策传导的主要渠道。然而，商业银行的目标往往和中央银行不一致，信贷资源配置经常偏离于货币政策的最终目标。为规避信息不对称导致的逆向选择和道德风险等问题，在信贷投放时更加看重抵押品、企业净值等借款人的信用水平，而向拥有高信誉度、优质抵押品的政府融资平台、房地产行业和部分重工业集中投放贷款，进而冷落了缺乏合格抵押品和透明度差的农业和广大中小、民营企业。在2009年新增9.59万亿贷款中，有较大比重发放给了地方政府融资平台。

　　只有对不同部门实施差别化的信贷结构调整，才能避免货币政策在传导过程中偏离目标，保证货币政策的执行效果。在落实2010年适度宽松货币政策时，对于过度投资、投资低效、风险较大的部门，比如高耗能行业、投机性房地产需求等，中央银行要通过各种工具，抑制其贷款过快增长。对于战略性产业、经济中的薄弱环节，比如低碳经济、民营经济和农业，则要引导商业银行加大信贷支持。

　　差别化的信贷结构调整是否会扭曲资源配置效率呢？很多人会对此产生疑问。我们认为不会。首先，调控目的是为了弥补市场失灵引发的信贷结构失衡。比如，理论研究和实践证明，市场往往难以判断资产价格的均衡点，因此资产价格持续上涨甚至出现泡沫时，商业银行仍然会继续对其发放贷款，这会最终引发资产泡沫及其破裂。美国次贷危机就是有力的证明。再如，在信息不对称的情况下，农村经济和中小企业的先天弱势使得他们难以从正规金融得到支持，这也需要相应的政府调控。其次，“结构性信贷规模控制”是调控的中间目标，而非调控方式，中央银行会尽量使用市场化手段来实现这一目标，确保金融资源配置的微观效率。

　　世界发达经济体也曾经实施过以调整信贷资源配置为着力点的货币政策操作。美国《社区再投资法》规定，州立商业银行资金首先应满足当地经济的发展，同时还要拨出一部分专项资金用于银行所在地黑人和贫穷居民经济活动的需要。为了应对持续上涨的房地产价格，新加坡也针对房地产部门采取了类似措施，设定了银行信贷中用于房地产贷款的比例上限。上世纪，为了鼓励战略性产业的发展，日本、韩国等曾经大量使用再贴现政策，即通过规定可以再贴现的票据种类，对某些特定部门进行金融支持。日本央行还频繁使用窗口指导和信贷政策干预商业银行的信贷配置。

　　优化信贷结构需要差别化金融调控工具和其他政策的配合

　　传统货币政策工具主要是流动性调节工具，而非信贷结构调控工具。窗口指导和信贷政策具有一定导向作用，体现国家政策倾向，能够对信贷结构发挥一定调整作用，但如将其作为一种长期固化工具使用，甚至衍化为行政干预，就可能扭曲市场配置资源的作用。不仅如此，财税、监管等部门也有部分工具能够影响商业银行的信贷行为。因此，构建差别化金融调控体系，既需要中央银行创新差别化金融调控工具，同时还要监管、财政、税务、产业多部门的协调配合。

　　创新使用具有差别化功能的货币政策工具。在创新货币政策工具使用时，要尽量坚持以市场化调控为导向，尽可能采用市场工具和经济手段，采取能够把市场规律、机构利益、宏观调控和有效监管相统一的方式，防止行政化限制或使用刚性过强的行政手段。具体而言，中央银行可以通过差别化的法定存款准备金率、定向票据、再贴现、公开市场操作等工具，选择性地放松或收紧商业银行贷款的资本约束和流动性约束，以此引导商业银行的信贷行为。比如，对于符合国家政策要求的产业和领域，中央银行可以实施较低的存款准备金，或者通过差别化的公开市场操作，从商业银行买入具有特定部门背景的贷款，以此放松商业银行的流动性约束。对于产能过剩、风险较大或者贷款集中的部门，则实施一系列相反的调控措施。在灵活使用传统货币政策工具的同时，中央银行还可以创新工具，比如直接实施“信贷结构规模控制”，规定商业银行向该部门贷款的比例和规模约束；央行分支行还可以会同地方相关部门制定和实施商业银行信贷政策执行效果评估制度，以此推动贷款投放更加符合经济健康发展和经济结构调整的需要。

　　协调货币政策目标和监管目标，灵活使用监管工具。在金融结构调控体系中，银行监管作为商业银行贯彻执行中央货币政策调控的一个重要外部环节，其职能不仅是在事中和事后发现纰漏和纠正错误，关键应在事前有效配合中央货币政策，积极发挥约束和导向作用。一是仿照差别化存款准备金率的制定，对商业银行业实行差别化的资本金率，一般而言，对于监管中发现的信贷投放较为集中、国家扶持的弱势群体信贷占比低于一定比例的银行业机构适当提高资本金率。二是调整银行信贷资产的风险系数权重，对于不符合政策导向和信贷过于集中领域的贷款资产相应提高风险权重，从而通过降低资本金率约束信贷投向。三是配合中央银行实施商业银行信贷政策执行效果评估，并将评估结果作为重要的监管依据，有所针对地鼓励或约束商业银行进一步的信贷投向。

　　加强与财政税务和产业政策的搭配，使用财税杠杆引导信贷投向。目前，有的地方使用财政收入作为特定产业贷款的担保，这在克服农村金融困境等方面取得了显著成效。下一步，还可以扩大财政税务杠杆的使用范围。一是设立信贷结构优化引导基金、重点产业贷款风险补偿基金、企业还贷周转基金、贴息补助金等，引导金融机构积极进入政策重点支持领域和经济发展的薄弱环节。二是实行差别化的税收政策和减免规定诱导金融机构调整信贷流向，例如对不符合国家信贷政策调控导向或信贷政策评估效果不明显的金融机构提高适用税率，而对加大政策导向领域信贷投放比例的金融机构提供多样化的税收减免激励。此外，建立健全产业政策和信贷政策的动态发布和协调配合机制，及时发布政策信息，明确鼓励发展和限制发展的领域，督促金融机构严格按照政策要求发放贷款。

　　（作者系十一届全国人大代表、人行济南?a href="https://q.stock.sohu.com/cn/601988/index.shtml" target=_blank>中行谐ぃ?