宽货币紧信贷：温和通胀成主流预期

　　“我们感觉今天市场并未出现恐慌。”3月11日傍晚，多位基金经理说。

　　是日上午，国家统计局发布的数据显示，2月份CPI同比增长2.7%，与上月相比，同比增幅扩大1.2个百分点。这一数据不仅超过市场普遍预期的2%-2.5%，且高于2.25%的1年期定期存款基准利率。

　　但A股并 无大的震荡。以上证指数为例，11日上午冲高回落，午盘后继续下探，但很快拉升，最终上涨2.35点或0.08%。当日银行股几乎全线飘红，而地产板块出现回调。

　　同日发布的信贷数据，或许部分对冲了CPI超预期的负面影响。2月份新增人民币贷款7001亿元，高于此前市场预期的6000亿。而且剔除票据融资后，2月份的实质性新增贷款8745亿元，比去年同期多增2915亿元。

　　不过，在“窗口指导”的作用下，3月份的信贷表现可能弱于2月份。11日晚间，一位券商研究员预计：“总的来看，银行业3月份新增贷款4000亿至5000亿元”。

　　接受本报记者采访的多位银行业人士坦言，“宽货币、紧信贷”的格局将会存在很长一段时间。“年内加息虽然已是大概率事件，但短期内央行加息的压力并不大，一季度加息的可能性较小。”3月11日，交通银行金融研究中心研究员熊鹏表示。

　　公募基金心态轻松

　　“2月份CPI同比上升高于预期，其中食品价格上涨引人注目，而且原因很难解释。”3月11日，德意志银行大中华区首席经济学家马骏表示。

　　国家统计局的数据显示，食品类上升6.2%，拉动CPI上涨2个百分点；居住类价格上涨3%，拉动CPI上涨0.4个百分点。熊鹏认为，CPI大幅上涨主要是因为2009年春节时间在1月导致的同期较低基数，加上气候因素和短期居民收入集中增加较多导致消费需求扩大，这些因素叠加推动食品价格同比出现大幅上升，同时烟酒及用品类等非食品价格也因春节因素稳定上涨，加之翘尾因素拉升CPI0.8个百分点。

　　虽然由于CPI已高于一年期定期存款基准利率，有加重加息预期的可能，但公募基金经理对此感到轻松。

　　3月11日收盘后，一位公募基金经理在与本报记者交流时称，当天并没有感觉市场出现恐慌情绪，表现之一是还有众多创业板、中小板股票在涨；另外银行股没跌；房地产板块也是因为最近上涨之后的正常回调。另一位基金投资总监也表达了类似的观点。

　　大智慧行情系统显示，当日13只可交易的银行股中，只有北京银行出现下跌，其余12只均出现上涨，浦发银行以2.7%的涨幅居前。

　　“CPI数据早有预期，总理已说过3%的目标了，而超预期是因为2月的春节因素。”上述公募基金经理表示，“我认为，央行轻易不会动用加息手段”。

　　在债券市场，CPI的超预期表现也还是带来一些“扰动”。

　　“尤其是中长期利率品种，受到CPI超预期的影响，出现收益率上升的情形。”一位券商交易员告诉记者。多位银行交易员表示，3月10日已有机构开始抛售长期品种；此前，债券市场一直处于牛市，会有部分获利回吐的行为，债券收益率再下行的概率较低。

　　不过，在加息预期的作用下，2月份保险、基金和城商行投资信用债的行为较为普遍，其中保险机构偏好企业债，基金偏好短期融资券。

　　本报记者获取的债券托管数据显示，2月份，保险公司的债券托管量222.82亿元，基金增加437.14亿元；而在1月份，保险和基金的债券托管量分别负增长14亿元和68亿元。“近期我们投的也是信用债，利率产品不敢碰。”3月11日，一家城商行交易主管告诉记者。

　　2月份，城商行的债券托管量增加222.73亿元，考虑国债到期净融资额为-850亿，城商行增仓的品种也主要为信用产品。

　　温和通胀的逻辑

　　3月11日，国家统计局新闻发言人盛来运表示，关于CPI趋势现在时间还比较长，还不太好把握，尤其是今年的价格变动，应该说是充满了复杂性。

　　他指出，一方面存在着价格上涨的压力，但另一方面也存在着价格下行的影响因素，如粮食连续6年丰收等。

　　“我们今年的物价总体上应该是温和可控的。所以大家还是要稳定通胀预期。”盛来运说。

　　熊鹏认为，近期物价上行趋势未发生改变，中长期看总体物价水平仍将持续回升。主要原因包括，一是经济延续强劲回升势头主导物价上行趋势。二是较为宽裕的整体流动性对物价的推升压力也将在后期逐步体现出来。

　　还有一项重要的原因是，内需强劲与外需回暖将驱动工业加速回升；随着春节后施工旺季的到来，大量基建项目的重新开工将推升投资需求，拉升某些基础原材料和工业品价格，这将推动生产资料价格上涨，并因为其与PPI的趋同性而推动PPI上涨。

　　不过，兴业银行资金营运中心首席经济学家鲁政委认为，虽然2月份CPI大幅高于市场预期，但目前物价上行的压力并不大。

　　鲁政委给出了三点理由。其一，CPI环比增幅显著低于往年春节所在月份的平均水平。

　　今年2月CPI环比1.2%，为危机后最高环比水平，但主要受春节因素影响。与往年春节所在月份相比，无论食品、非食品，其环比均低于往年同期均值。1995-2009年春节所在月份CPI环比均值3.5%。

　　其二，危机后CPI环比高于历史同期均值的月份并不多，2009年3月至今，各月环比明显表现出回复至往年同期均值的特点，若此规律继续有效，且无突发涨价因素出现，则CPI维持3%以内的目标无忧。

　　其三，产能过剩的大背景下，PPI无法有效向CPI传导性。从CPI非食品环比和PPI的相关性来看，2005年以来两者的一致性并不好。

　　鲁政委表示，2009年10月至今，PPI环比处于回升态势，而CPI中非食品部分的环比一直处于下行状态。“今年大家预期，比较温和的通胀的水平。”3月11日，一位银行间市场交易员说。目前，市场普遍预期，2010年全年CPI同比涨幅可能在3%-4%之间，PPI同比涨幅在4%-4.5%之间，总体的通胀水平将处于相对温和的状态。

　　宽货币、紧信贷

　　3月11日，央行公开市场操作回笼资金2030亿元，本周央行累计回笼资金3530亿元；净回笼820亿元，较上周增加230亿元。

　　根据本报记者统计，春节后央行已累计通过公开市场操作回笼6890亿元，而背景是大量的央票和正回购到期，节后到3月末公开市场到期资金超过8000亿元。

　　“不差钱”已成为商业银行的普遍心声。多位银行交易员告诉记者，正是在资金宽裕的推动下，年初以来债券市场出现牛市行情。

　　“债券的牛市行情发生在上调准备金率之后，充分说明了银行间市场资金宽裕。一方面是各行严控贷款限额，另一方面原来可以做的诸如信贷资产转让类业务，目前基本不做，所以，银行资金只剩债券一个出路。”一家股份制银行交易员直言。

　　不仅如此，宽裕的资金还令非金融企业债务融资工具（如短期融资券和中期票据等）的发行利率与二级市场利率产生倒挂，发行利率高于二级市场10-30个基点；这也促使银行间市场交易商协会不得不下调发行指导利率的下限。

　　银行业人士称，对于1、2月份的信贷增速，监管层可能还是觉得有些快；一些信贷增速较快的中小银行，由于自身的限额控制，有时连个贷也要暂停发放。

　　来自券商研究员的最新消息称，3月份前10天，四大行新增贷款1360亿元，其中工行新增贷款达900亿元；预计银行业3月份新增贷款4000亿至5000亿元。与1月上旬相比，3月份的表现已不可同日而语。

　　多位银行交易员直言，从目前来看，“宽货币、紧信贷”的格局将会存在很长一段时间，银行的资金必然需要寻找出路，债券投资的配置压力很大，所以，即便在加息预期下，债券收益率曲线也不一定会大幅上升。

　　但与2009年不同的是，宽裕的资金对房市、股市的影响还存在不确定性。

　　“从去年的情况来看，（过剩的）资金有两个途径，一是待在银行的账上，估计有1.5万亿至2万亿元；二是进入债券市场，或房市、股市。”前述股份制银行交易员表示，但今年就股市而言，一是限制了流入的源头，如贷款新规；二是大家对股市的预期、资产泡沫的理解出现变化，“严打房市，也部分影响到投资者对股市的热情”。2月份，保险、基金增仓债券或是一个注脚，尤其是基金2月末的债券托管量较上年末增加4.6%。

　　“而且待在银行账上的资金，现在也要动起来了（进入实体经济）。”上述交易员续称。

　　“货币政策仍然会以收紧信贷为目标，配套措施诸如两会后进一步上调存款准备金率等手段会继续。”3月11日，中国银行全球金融市场部分析师石磊对本报记者表示，三年期央票发行与否，关键在于外汇占款是否持续回升，如果外汇占款持续回升，资金持续流入，央行有可能重启三年期央票；“而加息至少要等美联储上调利率之后，至少要等到3、4季度，我们更多地倾向于全年不加息”。