雷曼“尸检报告”带来的启示

　　受美国法院委托，芝加哥律师安东·沃鲁克斯花费整整一年调查雷曼兄弟倒闭案。日前，这份“尸检”报告正式出炉，给人们带来了更全面审视这场全球金融危机的素材和视角（据昨日《21世纪经济报道》）。

　　无疑，这份报告令人对坑蒙拐骗的投资银行家深恶痛绝。然而，雷曼的教训绝不只是雷曼管理层屈从诱惑、资产负债表造假、内部管理失当以及严重的市场判断失误等问题。雷曼事件同时也揭示了美国等全球金融监管框架缺乏一个有效的激励约束共容机制，金融监管缺位、错位。

　　雷曼较长的委托代理链条牵制了股东对代理人的约束。破产前，雷曼通过开设离岸公司从事风险对冲基金业务，导致了整个雷曼委托代理链条过长，增加了委托人的代理成本，并加剧了委托人资产的风险敞口。报告显示，雷曼在破产前的几天通过回购105笔最多500亿美元的资产转出资产负债表，从而隐藏了公司的整体风险。

　　对冲基金业务等风险相对较高的金融业务，普遍采用合伙制模式避免管理层的背信行为和过度冒险行为，避免传统委托代理机制存在的代理成本昂贵问题。雷曼等金融机构通过成立对冲基金公司等手段来表外从事高风险业务，本身也反映了委托人约束的缺失。

　　需要指出的是，高盛在这场全球金融危机中所表现出的较强抗风险能力，与其公司制度安排中的合伙制结构有着显著的关联。目前，收购雷曼主要业务的巴克莱银行通过效仿高盛的合伙制模式，重构其投资银行和另类投资业务来试图避免传统公司治理机制下代理成本过高等问题，反映了一种积极的探索。

　　其次，这份多达1300多页的雷曼问题报告，有助于监管层更清晰地了然在日新月异的金融创新时期，把捏好金融监管的底线和基本原则，从而更科学合理地处理好行善之手与市场边界，避免矫枉过正所带来的新灾难。

　　危机前，美国的金融监管并未给市场提供有效的激励-约束共容。相反，在一定程度上助长了金融机构的冒险行为。目前，主流观点把这种监管责任归结为监管漏洞。但实际上，背后的深层原因是，危机前的监管缺乏对金融创新大爆炸时期下政府与市场边界的准确定位，监管者也未能坚持监管的基本原则和底线。

　　如危机前雷曼等跨国金融机构频繁地使用回购条款等转移资产、粉饰资产负债表。表面看属于真实出售，实际上却通过回购协议在未来某个时候又将之放回于资产负债表，这种“财技操作”恰反映了监管未能坚持最基本的监管原则。

　　因此，当前监管的中心任务，应该放置于如何更好地维护市场的公平公正交易、增强市场信息透明度上，和打击人为增加市场交易成本的违规违法行为；而非是对风险的评估和管控。对金融机构薪资的干预、金融机构业务的直接干预，甚至对金融机构具体风险管理的干预，不是科学合理的新监管框架，也不是能够消除系统性风险的监管手段。（上海学者 刘晓忠）