分拆上市有百害而无一利

　　《三国演义》开篇对天下大势作了最精辟的概括：分久必合，合久必分。这也适合现在的A股市场：早期上市公司大都是一些中小企业，后来大型国有企业纷纷谋求上市，但市场承载力有限，于是分拆一些盈利能力强的车间和生产线部分上市，是为分；随着市场承载力的增强，管理层开始推动整体上市，是为合。本周二管理层又推出新政策，允许境内上市公司分拆子公司到创业板上市，是为分。上市公司的分分合合，给A股市场带来了持续不断的炒作题材。但笔者以为，现在允许上市公司分拆子公司到创业板上市，有百害而无一利，极有可能成为一些公司高管层攫取社会财富并滋生腐败进行利益输送的饕餮盛宴，将严重侵犯广大中小投资者的利益，危害A股市场的根基。

　　分拆面临巨大道德风险

　　虽然新政策给上市公司分拆子公司到创业板上市规定了如下6个限制条件：上市公司公开募集资金未投向发行人业务；上市公司最近三年盈利，业务经营正常；上市公司与发行人不存在同业竞争且出具未来不竞争承诺，上市公司及发行人的股东或实际控制人与发行人之间不存在严重关联交易；发行人净利润占上市公司净利润不超过50％；发行人净资产占上市公司净资产不超过30％；上市公司及下属企业董、监、高及亲属持有发行人发行前股份不超过10％。这个规定看起来很细致，但道高一尺，魔高一丈，其中的暗箱操作空间依然很大。现在上市公司普遍存在内部人控制的问题，董事长总经理一身兼二职的也有不少，上市公司的事务基本上是高管层说了算，在很大程度上更是董事长一个人说了算。在这种情况下，分拆上市面临巨大的道德风险，全靠公司高管层自律，而这显然没有保障。

　　由于目前创业板普遍定出离谱的超高发行价，而一家企业辛苦经营几十年的利润也不如一朝上市圈的钱多，因此很多企业都把目光瞄准了创业板公司。一些已经在主板上市的公司高管，原来一直发愁没有机会享受创业板的财富盛宴，有的不惜为此辞职转投创业板公司。现在上市公司也可以分拆子公司到创业板上市了，就给这些高管层带来一夜暴富的机会。创业板的暴利效应无疑对高管层产生巨大吸引力，因为子公司经营得再好，利润放在上市公司这个大锅里也不可能产生暴利效应，而一旦分拆到创业板上市，情况就大不一样了。在目前监督机制还很不完善的形势下，高管层的操作空间很大，既然对上市公司本身也可以巧施MBO，那么对下面的子公司实施MBO就更不在话下了。巨大利益驱动之下，上市公司的高管们一定会动力十足，而外界对此几乎无可奈何。

　　新政策规定上市公司及下属企业董、监、高及亲属持有发行人发行前股份不超过10％，而这个10％已经是一笔巨大的财富，那些董、监、高辛苦工作一辈子也赚不到这么一大笔钱，仅此就足以让一些人铤而走险了，贪得无厌之下进而突破10％的限制也并非难事。过去已经出现过多个曲线持股的案例，现在如法炮制易如翻掌。更大的漏洞还在于公司高管层可以利用这个机会向其他关系人进行利益输送，成为滋生腐败的万恶之源。更进一步，这还是一个很好的寻租工具，完全可以与其他公司的高管进行利益交换，就像早期不少公司之间的法人股交叉持股，现在上市公司的高管层之间也完全可以奉行投桃报李的利益交换。如此一来，A股市场还有宁日吗？

　　显而易见，允许境内上市公司分拆子公司到创业板上市百弊丛生，而最大的弊病是以牺牲长远利益来换取眼前的暂时利益。虽然分拆子公司以后上市公司的利润会有较大幅度的外流，但股权大幅增值所带来的利益大大高于流出的利润，因此上市公司的股东们也会觉得这是一件好事而加以支持。表面上的皆大欢喜，实际上是建立在大肆攫取二级市场投资者利益的基础之上，子公司分拆前后并没有本质上的区别，分拆本身并不能增加新的财富，但是分拆以后子公司的市值却急剧膨胀，大幅增加的市值来自何方？当然是二级市场投资者的财富被二次分配给了分拆以后的上市公司股东，这与巧取豪夺又有什么分别？

　　管理层的初衷可能是想增加创业板的后备上市资源，借以抑制创业板的过度投机，但客观效果无异于饮鸩止渴，不啻给腐败添加了滋生温床。