巴曙松：房地产调控不会影响实体经济的发展

　　当前，全球金融市场的重心和格局正在发生变化，中国的金融改革也已经步入“深水区”。5月8日，国务院发展研究中心金融所主办的第六届中国金融改革高层论坛举行，众多经济学家就金融改革问题展开精彩论述。以下是搜狐财经的现场报道：

　　国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松：我的题目是命题作文，但是我还是想给大家谈一谈我的观察、思考和判断。

　　第一，我们首先要对当前的经济形势走势做一个大的趋势性的判断。而我自己的一个判断就是从2009年1季度开始启动的这一轮触底的经济的强劲反弹。就是因为大规模的信贷投放带来了非常强劲的经济增长的强劲的反弹。主要的经济指标基本上在一季度见底。接下来的就是一个正常增长状况下的平稳增长。下周马上就要公布各项宏观经济指标。无论工业增加值，包括信贷投放，我们可以看到，尽管从总体来看，有的数据还比较高，但是从环比来看，基本上高点在陆续实现。无论是主要的行业，还是主要的经济指标。我们会看到一个见底之后的平稳回落的趋势。

　　最主要的行业，房地产之所以近期出台如此严厉的调控措施，跟他在一季度这样一个通常处于历史上的淡季但是表现非常强劲、淡季不淡有直接的关系。因为大家知道一季度基本上有春节、元旦，再加上北方的气侯原因，北方的房地产叫做不见绿，不开工的。不像广州一年四季都在建，广州的房价涨得这么快，跟季节也是有关系的。这也从另外一个角度说明，基于强劲的经济刺激带来的这一波经济的触底反弹，应该说在一季度主要指标基本面上。这个判断我先提出来，跟我后面的演讲非常相关。因为整个经济增长、金融政策目标可能都应该以此为主题。我们接下来的任务就变成了，怎么样从09年触底反弹以来，以政府需求为主导的增长动力。这个动力按照新开工的项目在一季度见底之后，我们的新动力在什么地方？我们接下来新开工的项目还会有一个很大的经济增长的动力，但是原有的动力已经接近一个增长的边界。在09年我们最典型的以地方政府投融资平台大规模的借款，启动了信贷投放，对稳定经济发挥了非常大的作用，但是今年它的负债率都很高了。高速增长的信贷投放使经济触底反弹。

　　接下来我们面临一个很大的题目就是，这个市场也是很多疑虑和担心。关注中国经济下一步怎么走，资本市场也非常的关心。很多市场投资者关注的是如果政府需求没有了，房地产又在调控。经济出现非常陡峭的一个下滑。至少海外投资者是这样看的。

　　为了准备今天的会议，我昨天估算了一下，香港的H和国内的A股之间有一个溢价指数，叫AH溢价指数，在一定程度上衡量中国资本市场和国际资本市场估值的偏离程度。现在基本上在8%到9%之间。国内的A股和H股的溢价高出8%到9%的水平，已经处于历史的低位。当然在2006年的年中出现过短暂的负值。负13%左右。在股市6000点的时候，AH股的物价能够到190%到200%之间。现在只到9%左右。对于海外投资者关注的，或者是担心的，也是，原来我们是依靠房地产带动这一轮强劲的复苏见底之后，新的动力何在？香港和房地产相关的股票，跌幅之深，可以用触目惊心来描述。

　　比较一下08年四季度金融危机最恐慌的时期，香港上市的房地产股票，香港同胞称之为内房股，它的股价每股净资产的折扣现在基本上用危机最恐慌的时期，个别几个公司甚至还比金融危机最恐慌的八九月份的时候折扣还要大。市场担心没有新的动向，担心投融资平台出问题。担心房地产市场出现大的滑坡。

　　所以我想做的今天的建议就是，你必须要找到政府投资之外的新的经济增长点出来。已有的开工的项目还会发挥作用，但是基本上见底了。海外投资者担心的逻辑也是很精彩的，大量的投融资平台、负债率过高，都借了银行的贷款，如果在今年一季度，如果他的投融资平台又没有房地产活跃带来的土地的收入。还钱会不会成问题？会不会带来大量不良资产规模的上升。即使没有不良资产的上升，根据中国监管部门的，如果要请监管部门谈投融资平台，他也觉得敏感。现在市场的传闻，对于清理之后有可能没有项目对应还款来源的，贷款一律降低。这一点对不同的银行来说，影响也是不小的。所以从这个意义上来说，我们接下来的一个挑战可能也只能用改革的措施来化解。比如说，我们的中西部地区大量的基础设施投产。很多海外投资者非常关注。09年信贷投放的基础设施开工增长最快的基本上是第四季度。所以会不会出现大量的不良资产。我给他们的回答就是今天在中西部出现的大家关注的问题，其实在改革开放初期的珠三角、长三角都出现过。在广东、上海，他们的大桥早期也是以地方投融资的形式来建设，也是高负债率，也有很多还款来源不落实的。今天，我们从上海广东的繁荣发展情况来看，我们得出的结论是，我们对那些投资者回答说，你认为中国的城市化还会不会推进，如果还在中西部继续推进，我认为在珠三角、长三角已经成功上演的故事还会在中西部地区继续上演。所以它不是一个很大的问题。如果城市化不继续推进，那就是一个非常巨大的问题。那就像海外的对冲基金所说的，五千个投融资平台，就相当于五千个迪拜。

　　所以接下来政策的着力点不在于投融资平台本身的大小，而在于中国怎么样加速城市化的进程来激发我们内部的活力。户籍制度，土地制度，这些方面有很大的空间是可以做的。

　　第二，房地产基于商业地产的调整，他主要的经济指标，投资的增长速度超过一季度。因为大家都会说，因为去年房地产企业手里很多钱。有好多上市公司公布的年报的基金有一百亿，不会降价的。话音未落，已经有房地产公司开始降价，原因是什么？房地产企业现金流的状况波动性比较大。比如说60%、70%的资金来源来源于预售款。建设部门对预售款这一部分进行从严的监控，就会显著的影响他的资金来源状况。比如说银行如果收紧了对他的开发贷款风险控制。他的资金就没有想象的那么多。我倒觉得这个问题没有那么可怕，我跟很多房地产朋友请教，市场那么恐慌，在北京金融街三五万的房子，它对于中国的内需前后项产业的带动作用，和我们中西部地区三千到五千一个平方的房子几乎差不多。它用的钢筋水泥基础设施消费的东西都是一样的，中间的差异无非是房地产商的利润加上地方政府的土地收入。所以我们的房地产行业，一线城市，高价房的调整在陆续出现之后，对实体经济会不会有比较大的冲击，取决于你的结构、供应量会不会跟上。取决于廉租房、经济适用房的建设。

　　这些房地产市场这么大幅度的上升。其实是以去年供应量的大幅度减少为背景的。09年1到8月份房地产开工量的数字都是负增长。自然到了今年上半年就没有房子卖了。据不完全统计，把多年没有卖出去的房子都统计进来，北京靠供销售的房子现在四万套不到。再加上非常充足的流动性，投资者投资渠道比较欠缺。没有其他的可以投了，就买房。这一次房地产调控非常重要的导向，强调他的消费品、实用的功能，抑制它的投资功能。这一部分的投机资金去哪里？为什么他都买房子？说明他其他的可供投资的投资渠道非常少。

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