地产私募潮涌全国 融资多元化趋势可喜

　　地产私募潮涌全国 融资多元化趋势可喜

　　投资人的兴趣和来自开发商的融资需求与日俱增，地产基金正在进入一个新的活跃期

　　“周一回香港，见海外投资者；周二去重庆看项目—现在知名的区域性地产公司都想上市；周三回北京讨论一个外地大项目的投资结构；周四和

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　　他所在的机构管理着一只20亿美元的专业房地产基金，其中亚洲投资占一半，而中国的投资又是亚洲投资中最大的分支。和众多金融人士的选择一致，这位首代2007年离开投行，加入PE（私募股权投资基金）行列。

　　尽管目前规模还不大，但地产基金正随着中国房地产的增长日渐活跃，投资人的兴趣和来自开发商的融资需求与日俱增。今年以来，大大小小的房地产基金频频涌现，大至中国海外、华润、金地等开发商与金融机构合作设立的基金；小至以民间资本为来源、提供过桥贷款为主的小型人民币基金；鼎晖投资、中信资本等PE也开始涉足这一领域。

　　“目前内资组建的房地产基金规模不超过100亿元，还处于初期发展阶段，但等到大家摸索出商业模式，REITs出台后，会快速增长。”基强联行副董事总经理陈詠东称。

　　闻风而动

　　近年来，PE在中国消费品类企业的投资中获利颇丰，但在房地产行业苦乐相伴，既经历过民企上市百亿融资的惊喜飞跃，也体味过2008年可转债的惨跌。目前，中国房价仍处高位，企业估值亦高，且行业正在政策动荡期，并不是低价进入的好时机。但更多的人看到了未来的机会。

　　一位房地产基金的经理分析称，现在土地资源越来越稀缺，开发商投资成本越来越大，拿地成本普遍超过30％，在一线城市甚至接近50％，信贷的盘子已经满足不了房地产投资的快速增长。在这种背景及地产商的扩张需求下，房地产基金大有机会。

　　今年有望出台的REITs（房地产投资信托基金）也为房地产基金提供退出机会，并带动更多持有型物业出现，万科等公司已开始增加商业地产投资。

　　从国家统计局披露的数据来看，今年一季度房地产开发企业共筹资16250亿元，其中，国内开发贷款3674亿元，个人按揭贷款2193亿元。一般而言，房地产开发贷款占当年新增贷款总额的10％-11％，而今年全年的贷款新增规模要从9.5万亿元减到7.5万亿元，加之房地产贷款的集中度正在提高，这意味着抗风险能力弱的房地产公司融资需求将更为强烈。

　　而随着地产调控政策加码，目前房地产公司的A股融资，从IPO、再融资到资产重组几乎全线暂停，各项申请都在等待国土部与证监会协商审核意见。

　　实际上，不仅中小公司，大地产商也感受到危机的存在。“一套房吃掉一个白领一辈子的收入，一线城市的一块地也能吃掉我们几年的利润。”阳光100的一位高管说。

　　基强联行的陈詠东认为，过去三年至五年中国房产政策反复多变，受此影响，房地产融资也危机四伏，这促使一些大型房企开始开拓较为稳定的多元化融资渠道，成立房地产基金即方式之一。因为房地产行业的资金弹性明显小于其他行业，一旦项目开工建设，就必须保证后续资金到位，而大部分房地产公司都是按年度做开发贷款，在政策变化面前常措手不及。

　　陈詠东称，基金的好处在于可以确保短期内的资金供应量，更兼顾企业的长期发展，但现在整体规模很小，“有实力的公司通过基金能解决10％的融资就不错了”。

　　随着土地和融资瓶颈越来越突出，房地产基金闻风而动，春节以来新设立的房地产基金大增。

　　戴德梁行投资部中国区联席主管叶国平，也感受到外资房地产基金对中国正在增长的兴趣，“今年新的海外基金都锁定中国领域，投资不断增长，趋势明显，每个月都有投资者来咨询投资内地市场，他们大多拥有1亿-2亿美元的规模。现在全球房地产基金都对中国大陆房地产有兴趣。”

　　他认为，去年外资基金当然清楚中国的投资风险，“境外基金一般要求内部回报率是20％-25％，比人民币基金要求高。因为很多欧美投资者认为中国是高风险高回报的市场。” 叶国平称。

　　大公司里的小基金

　　今年以来，多家大型房地产公司准备设立房地产基金，其中包括中国海外（00688.HK）这样手持数百亿元现金的开发商。

　　3月17日，中国海外发布公告，公司将与工银国际投资管理公司成立规模约为2.5亿美元至5亿美元的房地产基金，主要用于投资中海地产集团的住宅物业。首期募集资金将不低于2.5亿美元。其中，中海及中海发展附属公司共同出资1.2亿美元，工银国际投资管理公司亦出资1.2亿美元，共赢公司出资1000万美元。

　　4月初，金地集团（600383.SH）与瑞银环球资产管理集团合作发起的房地产基金首期募集完成，募集签约金额约1亿美元，主要投资国内住宅开发项目。五家投资者分别来自欧洲、中东和亚洲，其管理团队由金地与瑞银共同组成。金地计划三年内在国内成立由金地独立募集和管理的人民币房地产基金，并力争基金融资额占公司投资总额的20％左右。

　　金地内部人士对本刊记者表示，中国房地产基金今后会迅猛发展，这不是解决房地产企业临时性融资困难的短期行为，而是行业发展的重要方向。

　　房地产基金以私募股权基金为主，又分为核心基金、增值基金和机会基金。核心基金主要持有具有稳定租金收益的物业；增值基金持有收租物业同时也进行新的投资；机会基金则主要投资开发领域或者公司上市前股权。这些类型的基金在国外已经很成熟，但在中国还未规范，过去比较常见的做法类似于机会基金。金地与瑞银合作的基金正属此类，主要在中国一线、二线城市房地产开发中寻求股权投资机会。

　　本身就有金融平台的华润集团曾募集过华润国际地产基金、华润伊斯兰基金，这两只基金在北京购买写字楼，在香港购买复式结点公寓。基金管理人为汉威资本。今年1月，华润推出了两只投资于二线及三线城市稳定型和待开发商场的基金，募集规模分别为3亿美元和5亿美元，预期回报率分别为12％-15％和20％。市场分析，该基金对零售购物中心的投资或许与华润在全国建立多家城市综合体的布局有关。这一产品的特点是占用资金大，投资期长，但与住宅项目只能获得产品和土地差价不同的是，可以获得未来经济增长带来的资产增值，适合房地产基金来投。

　　新加坡凯德置地也在中国投资了多个城市综合体、商业物业，其轻资产的运营模式广受关注，即房地产基金参与投资，最终通过在新加坡发行REITs将资产打包上市，资产规模增长很快。

　　基强联行的陈詠东认为，这些大公司正在尝试基金的投资、流程管理，积累经验，等法律法规明确后地产基金会有大发展。当年信托产品也是从发行几千万起步，现在单只信托可达10多亿元。美国很多单一地产基金介于15亿-20亿美元间，中国也会朝此方向发展。

　　戴德梁行的叶国平认为，开发商成立房地产基金，不是为了融资，而是要做新业务。投行或PE在商业地产投资方面更有经验，但开发商更擅长投资住宅项目。叶国平建议开发商要将新业务和传统业务分开，否则难免利益冲突，如果前期成立的基金都投给开发商自己的项目，以后基金再融资就会有困难。

　　钱从八方来

　　房地产基金在中国已有十余年历史，早期的主力是以麦格理、摩根士丹利等为代表的投资银行，近年投资市场从上海延伸到北京乃至二线城市。

　　在海外，曾经在市场上叱咤风云的外资基金在金融危机中一度受到重创，这也影响了它们在中国的投资。《华尔街日报》报道称，摩根士丹利一只规模88亿美元的地产基金可能会损失掉约54亿美元。大多数外资投行撤销或大幅缩减了他们在中国的房地产直接投资部门。比如原来花旗同时在中国做房地产的有三个组，现在可能减少到一个。但基强联行的陈詠东认为，这些房地产基金在中国的投资普遍盈利，内部收益率一般都不会低于20％。

　　在经过2009年的停顿之后，重组完毕的外资投行正在重新做2010年的商业计划，房地产基金也处于解冻恢复期。新的一波外资房地产基金又加入了这一行列，中信资本已经募集了几期房地产基金，鼎晖投资正在募集特殊机会地产投资基金。市场上还有一些不为人熟悉的房地产投资基金，如安都房地产基金、富恒基金等。百仕通掌管着全球最大的房地产基金，其美元基金分别在上海和大连已经投资了一个购物中心，看好的还是未来消费增长。

　　一家大型外资房地产基金的内部人士认为，国内真正符合国际标准的房地产基金屈指可数。房地产投资主要是三个层面：公司、项目以及资产。投资到项目上更安全，因为股东有更大发言权。“我们现在的投资是两个方向，一是公司层面发混合型股和债，预期三年内海外上市；二是投资到项目，同时约定条件，将来转成公司的股份。”

　　另一位从事房地产公司上市的律师称，现在二线城市排名前几位的开发商都想上市，要发展的话就有引资需求。虽然《关于外国投资者并购境内企业的规定》（10号文）限制资产转移到境外，但仍有变通办法，比如将实际控制人的身份转为外籍人士。

　　一家正在募集二期基金的地产基金负责人表示，他们管理的一期地产基金，有投资项目股权的，也有公司股权投资。目前地价约占总成本的20％-50％，随着拿地成本越来越高，这一比例往往超过30％，开发商自身难以应付，而银行在项目前期至中期又不能提供贷款，所以现在房地产公司之间、房地产公司与基金之间合作越来越多。

　　去年底，美国私募股权投资公司普凯投资基金（Prax Capital Management Co.）募集了约6亿元的人民币基金，几乎全部投出。其内部人士称基金主要参与二线、三线城市住宅类地产开发项目合作，尽量不碰拿地成本高的项目。

　　今年3月，北京的一家房地产基金—盛世神州房地产投资基金管理（北京）有限公司成立，该基金由北京银信投资有限公司董事长张民耕领衔发起，初始创始人包括张民耕、阳光100置业集团总裁易小迪和复地集团董事长范伟等。该基金预计首期融资规模为5亿元，同时通过银行与信托机构募集资金，将以股权投资为主。

　　阳光100副总范小冲表示，国内地产公司有的自己发起设计基金，有的是参与。阳光100是参与盛世神州，在决策委员会里有一席。

　　他认为，目前房地产私募热，主要是地产项目的投资门槛高了，有些中小开发商做完一个项目后，后继无力，往往就选择做私募基金。还有些资金富余的个人，也愿意选择投资房地产私募基金。而银行资金虽然收紧，社会资金仍然充裕，这给了私募基金一个机会。

　　另外，一些以股权形式提供借贷的房地产基金，实际上是在开发商还没有办齐相关开发手续、不能从银行贷款前或者预销售阶段，为其提供高息贷款。

　　基强联行陈詠东认为，由于今年信贷市场紧张，中小项目提供了很多投资机会，股权和债权投资的中小型私募基金比较多。他们一般提供一年内的短期融资，年息高达20％，江浙一带有很多这样的中小开发商，融资规模一般在5亿元以下。“这种以股权形式提供过桥贷款的，也出现过违约问题，这样的交易如果没有专业团队评估风险很大。”

　　目前，无论外资还是中资的房地产基金都在摸索未来的发展模式。房地产在中国是一个受政策影响很强的行业，对于地产基金而言，其他融资渠道收紧的时候，便是其发展之时，而过去的经验来看，这样的窗口通常很短暂。一位房地产基金的经理认为，房地产基金不应是一个简单的财务投资者，要对行业、项目有充分的了解，还要搭建好合作平台。而在中国，发展房地产基金尤其需要有大型房地产集团或者金融背景，否则投资的项目遇到问题，就没有化解的能力。

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