来源：财新网
城投债发行提速 融资平台大治难为
银行融资平台大治难为
规格不断抬升的治理声势，也面临宏观与微观的各种消力
5月26日，国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，部署加强地方政府融资平台公司管理，抓紧清理核实并妥善处理融资平台公司债务。
“大部分银行的自查工作已结束。”业内人士透露。按照既定时间表，监管部门5月已将地方融资平台风险排查的阶段性报告上报国务院，并在“摸清”融资平台负债结构的基础上，对各银行的风险状况进行了排序。关键是如何推动地方政府补齐融资平台的资本金，变不合法的担保函为真金白银的抵押。
“融资平台贷款的还款来源中，财政资金和项目自身资金大概六四开。”国开行内部人士透露。还款来源来自财政资金，或是让财政变相担保，以回购合同、财政补贴等方式出现，这是否属于担保法禁止的范畴？至今存在争议。
作为确保“指挥棒”行之有效的一份规范性文件，今年初由财政部牵头指定，预期最迟在5月初出台，但时至5月末仍未“现身”。该文件的征求意见稿，曾规定要对地方融资平台举债分类管理、拟将地方政府新增税收作为融资平台贷款的还款来源等内容，遭到了大多数省区政府的反对。
风险临界
银监会内部人士透露，从平台公司贷款债务与地方政府财力对比看，平台贷款债务率（平台债务合计/当地财力）平均为97.8％，部分城市平台公司贷款债务率超过200％，如将其他形式的地方债务如中央代发的地方债、项目债考虑进去，比例将会更高。
“很多地方平台贷款债务率都大于这一平均数，这反映了整个融资平台行业的再融资能力。因为既然债务率这么高了，就说明再融资的空间已经很小了，势必使得存量债务的风险增加。”一位债券分析师坦承。
有银行人士指出，现在银行几无可能了解政府的财政收支和负债情况，更莫说政府负债是否已临界甚至超过负债边际等动态信息，当地政府本身也或讳莫如深，或心中无数，所以贷款债务率也很难反映真实风险状况。
他认为，风险高企的地方肯定是资源少、建设任务重、刚性支出多的地方，而这些地方往往都是欠发达的地方，平台贷款很难“说收就收”。银监会数据显示，今年前两个月末某省政府融资平台公司贷款比年初增速高达15.9％，高于其全辖总体贷款增速10.4个百分点。
监管高层的判断是：大量融资平台贷款在一些银行仍在继续投放。针对这一现象，银监会主席刘明康在今年4月第二次经济金融形势通报会上强调：“值得关注的是，许多银行只顾眼前利益和市场份额，仍将政府融资平台作为优质客户大力支持，没有从思想上真正重视其信贷风险。”
但是，个别大行的一些分支机构在利益导向下，开始将曾经趋之若鹜的融资平台贷款拒之门外。
一家大型商业银行高管坦言，依据银监会此前规定“对发生资金挪用、抵押率或本金不足、管理混乱的平台贷款，至少下调一个等级，相应提足拨备”，一些分支机构在一番计算后，就不愿意继续发放相关贷款了，因为平台贷款本身按人民银行规定的基准利率下浮10％，列入关注类又要下浮10％，没有其他综合收益的情况下，分支机构根本拿不到奖金。
“一些已经解包还原的平台公司贷款中，有土地抵押的仅占三成左右，六成是违规违法的担保，甚至存在资本金不到位、贷款被挪用的问题。”前述银监会内部人士坦承。
在整体收紧融资平台同时，银监会对融资平台“解包还原”工作已提前进入尾声。根据银监会年初对融资平台贷款“解包还原”的任务布置，4月底前时间过半、任务过半，但实际进展速度更为迅速，大部分银行已在5月底提前完成任务。银监会按照“解包还原，逐笔核对，重新评估，整改保全”的原则制作了一个风险排序表，已下发至各行。
政策松动
在受访业内人士看来，最终对融资平台风险形成强力制约的是“最后那只靴子”，即前述财政部规范文件，但因为来自地方政府的反弹等原因，迟迟未见“落地”。
相反，前述国务院常务会议亦肯定了地方融资平台的正面意义，即“为地方经济和社会发展筹集资金，在加强基础设施建设以及应对国际金融危机冲击中发挥了积极作用”。
“5月地方融资平台的城投债发行量增长，或许可以成为一个理解政策走向的注脚。”一位资深银行业分析师坦承，发行量增加一方面是因为前期压抑的结果，另一方面也表现出监管者政策调整的微妙变化。
进入5月后，城投债发行速度明显加快。数据显示，5月共有14家城投公司发行企业债券，占总发行期数的67％，较一季度提高10个百分点。一季度，该数据为23家，占比为56％； 4月为5家，占55％，基本与一季度持平。
“较大幅度的城投债供给，说明发改委未来对于城投债的供应还将采取区别对待的态度。”国元证券分析师马雨生认为，发改委对于城投债的发行资格甄别以后，将逐步增加盈利能力和现金流较好的，财务杠杆较低的城投债的供给。
“城投债虽有一定风险，但有政府潜在信用担保，加之收益率客观，我们并没有减少此类资产的配置。”一位某大型基金固定资产收益部交易员表示。
不过多家债券评级机构内部人士亦认为，前期规范文件的征求意见稿中明确指出，严禁地方政府、经费补助事业单位等违反相关法律法规，以财政性收入、行政事业单位国有资产、承诺函、回购协议等方式，为企业各种融资行为提供直接或变相担保。如果相关政策未来得以落实，那么目前通过应收账款质押等方式绑定地方政府信用的债券发行模式，未来存在较大的不确定性，也客观刺激了各城投公司“挤末班车”的心理。
担保变形
“如果不看城投公司背后的政府情况，单看这家公司，一些城投公司都无法被评为投资级别。”一位债市评级分析员一语道破了城投债的游戏规则。
一般来说，评级机构对城投类公司（即地方融资平台公司）评级首先要给出政府的评级级别，其次要给出公司自身的级别，然后考虑“关系”的情况下，给出最终级别。多数机构主要还是看企业和政府之间的关系，以及在政府融资、投资充当的角色，其他指标在这样的评级标准下相对淡化。
“有的城投公司单独评级可能只有3B或者3B-，但事实是给出的2A或者2A+。只要公司与政府的关系判断上不出大的问题，就不会轻易调低级别。”前述评级机构分析员坦承。
既要符合《预算法》规定，又要满足融资需求，政府担保就间接转化成一些商业合同的安排。前述评级机构分析员举例说，比如一些政府担保可以转化为应收账款、资金划拨等，与担保只是存在形式上有所区别。
以2010年金坛债为例，发行人为江苏常州金坛市建设资产经营有限公司（下称金坛城投），发债募集资金8亿元，全部用于金坛市区域安全供水一期工程、金坛市区域供水配套管网改造工程、金坛市城镇污水管网建设以及金坛市长荡湖生态环境综合整治工程，总投资额为17.54亿元。
债券专项偿债基金来源主要为三部分构成，除发行人能够从代建项目、城市供水、保障性住房建设等业务获得的项目收入，还有两块资金来源，一是发行人与金坛市财政局签订的《2009年度金坛市基础设施工程项目委托建设和回购合同》（下称回购合同），合同价款为19.29亿元。另一块为政府的财政拨款及补贴，2007年开始的连续三年，发行人获得的补贴收入累计达4.51亿元。
同时，该债券的担保人—常州市城市建设（集团）有限公司，为常州市国资委下属的城投公司。
“且不说政府承诺的回购合同，常州市城投开具保函，在评级机构那里就等同常州国资委出面担保，通过保函既提高了金坛城投的评级，也绕过了政府不能担保的规定。”一位资深评级分析师介绍。常州作为南方经济较发达地区城市，评级很容易达标，但相同的形式复制在中西部城市，将会面临什么样的风险？
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