天润发展“带病上市”后遗症：IPO两年即卖壳

　　6月9日，大盘带量反弹，天润发展（002113.SZ）携此前一日涨停余威再升4%，收报11.02元。该股本周三天涨幅已逾8%，远超中小板指数4%和大盘1%的涨幅。

　　谜底在于7日晚间的公司公告，天润发展称大股东岳阳市财政局拟转让其所持2540万股（占比21.45%）公司国有股权的申 请已经获批，同时设立“重组方总资产不低于20亿元，在单一国有银行存款不低于4亿元”等卖壳条件，其条件的排他性显为内定的重组方量身打造。

　　“天润发展上市两年就卖壳，是因为公司本来就不具备上市的资格！”6月4日，天润发展东风湖生活区，63岁的公司老干部姬全（化名）语出惊人。据他透露，岳阳化肥厂（天润发展前身）在改制过程中存在内部职工股违规炒卖和挂靠等乱象；公司上市前，天润发展通过成立壳公司——岳阳天成实业集团有限公司（下称天成公司）——承接亏损和负债，粉饰业绩，冲刺上市。

　　2007年“带病上市”后，天润发展业绩连年下滑，此后公司的资产重组在卖壳和收购资产之间纠结徘徊，其间更兼有兆山新星集团及其一致行动人（下称兆山系）违规买卖公司股票被立案稽查。外界纷纷怀疑，天润发展高层是否与兆山系互通款曲，利益往来？

　　“天润发展既无资源和规模优势，且内部问题很多，这种企业为什么能上市？”方正证券行业分析师李俭俭直言。

　　改制乱象

　　天润发展前身为1967年成立的岳阳化肥厂，主营尿素、复混肥等的生产销售。1988年，公司更名为岳阳化工股份有限公司，1989年定名为天润发展。

　　1989年12月，天润发展进行股份制改造，将岳阳化肥厂1575万元资产折股，同时向职工等自然人发行425万元股票，公司股份总数为2000万元，作为国有资产代表的岳阳财政局持股1575万元，占比78.75%。

　　此后，天润发展通过股票面值拆细、配股和转增股份，以及一系列眼花缭乱的股权倒手，至2007年，公司总股本增至5200万股，岳阳财政局持股2652万股，占比51%。

　　记者近期调查发现，与公司在招股书中描述的企业改制和股本“风平浪静”景象不同的是，天润发展改制上市过程实则暗藏玄机。

　　姬全透露，1995年，新任总经理李庆国开始清理天润发展内部股权，同时成立天成公司。然而，正是天成公司，在天润发展改制上市过程中成为转移资产的管道。

　　招股书声称天成公司为国有独资企业，与天润发展没有任何关联关系。但记者调查得知，天成公司与天润发展实际是母子公司，是为上市而专门设立的承接负债和亏损资产的“壳公司”。

　　1995年11月，岳阳化工将“影响公司整体效益的资产和非经营性资产”作价2637.73万元转让给天成公司，此后的2002年又以1920.73万元向天成公司转让一套碳铵生产装置。

　　“事实上，天成只是接了天润的一个包袱。”岳阳化肥厂老员工褚先生透露，当时划转给天成公司的主要是复合肥、机修、物业等亏损资产，同时还有300多名职工。

　　6月3日，记者在天润发展暗访时，公司企管部徐姓职工告诉记者，天成公司是天润发展全资子公司，其员工大部分为化肥厂改制后分流的职工，“现在天成公司已改名宏润肥业，由天润发展董秘罗林雄任法人代表”。

　　2010年4月30日，天成公司数十名下岗职工因生活得不到保障，前往有关部门反映问题，不久，相关部门派员回复他们称，“以前天成的职工都属于天润的人，可享受同等待遇”，由此，从政府层面承认了天成公司与天润发展的关联关系。

　　“如果天润不隐瞒与天成的关联关系，那就没法卸下负债包袱，即便是作假也上不了市。”李俭俭指出。

　　1997年，同城国企岳阳兴长（000819.SZ）和岳阳恒立（000622.SZ）上市，撩拨起天润发展的资本野心。1999年，公司首次冲刺上市，但很快折戟。

　　上市未果，天润发展高层开始派人低价回收内部职工股。2005年，公司高管利用“公司将再次冲刺上市”的消息炒作股票，据褚先生透露，当时1元/股的原始股短短两个月内在一级半市场被炒至10元/股，手中握有大量筹码的公司高管大获其利。

　　此外，天润发展还将回收的数百万股内部职工股挂靠到天成公司。多名公司老员工反映，这些挂靠股份被少数高管低价购买，但记者向天成公司原总经理周济川当面求证时，他表示，“我知道情况也不会跟你说”。

　　重组纠结

　　2007年2月，天润发展在一片质疑声中登陆深交所中小板，但此后公司却并未借力资本市场实现业绩腾飞。 2007-2009年，公司净利润分别为2334万元、458万元、-7148万元，连续两年快速下滑。2009年，天润发展开始谋求解困之策。

　　知情人士透露，天润发展先后与浙江金帆达公司和中化集团旗下中农化公司接洽卖壳事宜，均无结果。

　　卖壳屡屡受阻，天润发展不得不重新回到收购与主业相关资产的道路上来，湖南金叶肥料有限责任公司（下称金叶肥料）就此进入视野。

　　当时的重组方案是，天润发展以协议转让方式，现金收购岳阳国资公司持有的金叶肥料64.74%股权。收购后，天润发展占股64.74%，金叶肥料将成为其控股子公司。

　　据重组预案显示，金叶肥料预估价值约1.239亿元，天润发展收购的64.74%股权预估值约8018.36万元。

　　“烟叶肥的行业特征决定了其市场增长空间有限。”李俭俭称，金叶肥料产品靠传统的统购统销模式销售，整个公司缺乏市场化运作。且烟叶肥销售基本是“以省划界”，区域垄断较明显，若跨省扩张难阻当地区域供应商的狙击。

　　另一个隐忧是，2012年以后，湖南烟草公司将完全放开烟叶肥采购市场，届时金叶肥料能否保住市场份额还是未知数。

　　而在金叶肥料看来，收购更多的是天润发展一厢情愿。6月3日，记者在金叶肥料公司采访时了解到，公司经营状况较天润发展好很多，并不愿意被收购。

　　2010年3月，湖南省国资委对天润发展收购金叶肥料的方案批复态度不明，重组几近流产。5月，岳阳财政局决定以公开方式转让所持天润发展33.07%国有股权中的21.45%，上市公司再回卖壳老路。

　　重组纠结的同时，兆山系却被怀疑利用重组消息违规举牌买卖天润发展股票，赚得盘满钵满。

　　交易记录显示，自2009年10月开始，兆山系短时间内即买入893.27万股（占比7.54%）天润发展股票，彼时正是公司资产重组公告刚发布之时；而5月18日天润发展发布重组金叶肥料搁浅公告前的半个月内，兆山系即精准减持643.25万股。

　　买入卖出踩点如此之准，外界纷纷怀疑是天润发展高管层与兆山系联手炒作股票。按照2009年10月9日天润发展开盘价7.10元/股作为增持价，以2010年4月13日开盘价13.30元/股作为减持价计算，兆山系所减持股份获利达3000多万元。

　　主业败局

　　业绩疲局和曲折重组背后，折射出天润发展的IPO募投项目定位失准、行业竞争力低下等问题。

　　2007年2月，天润发展上市，募资1.57亿元投向20万吨尿基复合肥技改项目和热电联产项目，前者总投资4969万元，后者投资1.91亿元，不足部分由公司自筹资金解决。

　　然而，上市后的两年多，热电联产项目进展缓慢，一直未确定项目落地处。及至2009年9月，大股东则干脆以“项目已不具备可执行条件，拟另寻合适可行的募投项目”为由，让热电联产项目“寿终正寝”。

　　截至2009年6月项目终止时，热电联产项目已累计形成3964.61万元损失，其中募资损失2074万元，自有资金损失1890.61万元，尚有9172.76万元募资结余。

　　至于另一个募投项目——尿基复合肥（尿素）技改项目，尽管招股书声称达产后可年均新增销售收入2.47亿元，新增税后利润1896万元，但实际情况是，2009年达产后销售收入仅4666万元，净利润13万元。

　　与此相应的是，公司尿素生产线开开停停，长期无法正常连续生产。今年6月1日，公司公告称，生产线已停产两个月并将继续无限期停产。

　　停产背后则是尿素产能过剩的行业颓势初步凸显。统计数据显示，目前我国尿素产能接近6300万吨，而总需求量为5100万吨，有超过1000万吨的产能过剩，尿素跌价成行业大势。

　　A股中共有14家尿素生产企业，其中居主导地位的是四川美丰（000731.SZ）、湖北宜化（000422.SZ）、泸天化（000912.SZ）等，这些公司占据优势原料资源，或为煤头尿素，或为气头尿素。

　　反观天润发展，自身没有煤炭和天然气资源，且其产能在14家公司中居倒数第三，一旦上游原材料价格波动，其缩减产量甚至停产均属意料中事。

　　“缺乏资源优势，又无产能和品牌优势，要靠主业解困几无可能。”李俭俭毫不隐晦地表示，卖壳或是摆在天润发展面前的唯一出路。

　　如果仅以壳资源论，天润发展质量不差：截至2010年一季度，公司净资产为3.35亿元，货币资金尚有1.33亿元，资产负债率为52.07%。