来源：中国经营报
中国证券市场实施了七年的保荐制度在2010年意外遭遇“七年之痒”。随着谢风华夫妇、李绍武、雷文龙、张邈等投行保荐代表人相继被查处，或许更多的投行腐败案将浮出水面，拔出萝卜带出泥的还有此前不为外人所知的投行圈违法“潜规则”。
“保荐+直投”VS“保代持
相关公司股票走势
典型案例
李绍武（国信证券投行四部原总经理），持股莱宝科技、轴研科技、河南四方达案。
被誉为中国“PE腐败第一案”的李绍武案揭开了国内投行“PE腐败”黑幕的一角。
从目前曝光出来的案件分析，PE腐败有两种方式：一是保荐人代表利用承接IPO项目的便利性，在项目上市前通过关联人入股，上市后套现。二是，凭借手中的签字权，“以权谋私”，以左右上市进程为要挟，向企业换取一定份额的股份，有点类似空手套白狼。
自2001年以来，国信证券投行四部原总经理李绍武通过其妻及设立公司等隐蔽方式，参股已上市公司莱宝科技6万股、轴研科技65万股以及准上市公司河南四方达100万股。这三笔投资总共不足143万元，但按照目前的市值测算，金额已经高达3200万元，投资回报率高达20倍。
其中，莱宝科技正是李绍武在国信证券期间，其部门负责的项目，而其他项目则是通过间接持股的方式进行，以规避监管。
我国《证券发行上市保荐业务管理办法》中明确规定：保荐代表人及其配偶不得以任何名义或者方式持有发行人的股份。一旦违反上述规定，保荐代表人的保荐资格将被撤销，情节严重的还将被证券市场禁入。但是，李绍武的违法勾当却长达九年之久，李绍武为何愿意铤而走险，以身试法？
原因很简单，利益使然。
“手握上市公司的股权可能会得到千万，这比保荐人代表百万元计的保荐费和签字费等提成都要高得多。”国内某券商投行资深人士胡明军点破要害。“有些保代持股的要价是100万股起步，由于发行人急于上市，有谈判余地，不得不从。”
“而且这种情况在业内很普遍，只要稍加运作，都会非常安全，被曝光出来的往往都是因分脏不均或内讧引发的举报。”胡明军告诉记者。
另据记者了解，作为投行精英的保荐人一般不会用自己或亲属的名义去入股，而是通过层层运作把自己择得很干净，完全不会露出任何马脚。从最初选择、跟踪保荐项目到最后保荐成功上市，至少要经历一年半到两年左右的时间，保荐人代表完全有机会选择一个“恰当”的时间入股，而不被引起监督层的注意。“保代一般会在发行人调整股权结构的时候持股，而不会低级地选择上市前的‘临门一脚’。”
事实上，今年以来创业板的井喷，既加大了投行人士顶风做案的动力，又催生了投行腐败的温床。投行“PE腐败”背后，是整个创业板股价虚高。深交所统计数据显示，截至今年8月18日，创业板103家上市公司平均市盈率为65.60倍，与此同时上证A股平均市盈率为20.13倍。
“保荐代表人肯定会近水楼台拿到相对低的入股价格，再加上创业板这么高的市盈率，对保代及与其利益绑在一起的创投公司在IPO前入股绝对是稳赚不赔的买卖。”
利用内幕交易获利
典型案例
谢风华、安雪梅夫妇（分别为中信证券投行部原执行总经理和华泰证券投行部执行董事），ST兴业股票内幕交易案;董正青（广发证券原总裁），延边公路股票内幕交易案。
在胡明军看来，谢风华夫妇因“内幕交易”受到监管部门追查的事情在投行圈子根本算不上是潜规则，而是明摆着的游戏规则。
毕竟，投行人士有从事内幕交易的便利。他们可以利用担任重组上市公司财务顾问的角色，自身或关联人在二级市场提前买入股票，高位套现赚取高额利润。不久前东窗事发的谢风华案以及此前的“董正青案”就是内幕交易的典型案例。
2009年6月，在操刀ST兴业的重组过程中，中信证券投行部原执行总经理谢风华让其亲戚朋友在上市公司发布重大重组公告之前，买入ST兴业股票，自己也在本人的电脑上通过其堂弟的股票账户买卖这只股票，从而赚取了四倍的高额回报。
谢风华的内幕交易行为后来被举报至证监会。今年3月，证监会曾到谢风华在中信证券上海办公室提取他的电话记录和电脑记录。上海市公安局经济犯罪侦查大队二支队于今年6月18日对谢风华立案，事发之后，谢风华夫妇逃往国外。
2006年，广发证券原总裁董正青利用职务之便，将广发证券借壳延边公路的消息提前告知其弟董德伟，董德伟即投入数千万资金购入延边公路股票，并因此获利4000余万元；同时，董正青的大学同学赵书亚也因此获利100余万元。此后，投行的内幕交易也转为“地下”。
“现在的内幕交易往往更为隐蔽，普遍通过大量掩人耳目的关联公司或关联人进行交易，像谢风华自己亲自操刀的凤毛麟角。”胡明军告诉记者。与PE腐败一样，内幕交易案也是调查取证难度比较大的。“因为目前国内投行做项目多是小组承包形式，结成攻守同盟后，若非知情人举报，违规情况很难发现。”而且，属于高回报低风险低成本的操作方式。“一年下来几单子项目做下来，搞个几百万轻轻松松。”
事实上，在上市公司进行重组的过程中，除了投行，包括在上市公司高管、会计师、律师、审计师都是早于公众得知重组信息的内部知情人，他们也存在参与内幕交易的可能性。而对这部分人群的监管也有待规范。
粉饰报表、过度包装
典型案例
雷文龙、张邈（华泰联合证券保荐代表人），改招股说明书案。
8月9日，继今年六七月先后对广发证券4名保荐代表人采取监管措施之后，证监会再次对华泰联合证券保荐代表人雷文龙、张邈采取出具警示函的监管措施。这是监管层在短短3个月内第四次对保荐业务监管重拳出手。
雷文龙、张邈此次受罚，源于二人擅改招股说明书所致。根据证监会发布的信息，华泰联合证券在保荐武汉高德红外IPO项目中，保荐代表人雷文龙、张邈未经许可，擅自修改了招股说明书，因此，被证监会出具警示函，并要求就信息披露问题进行限期整改。
胡明军告诉记者：“为了赚取更高的佣金，有些投行与其他机构勾结，甚至在“一定合理的范围内”“提高”上市公司的市盈率。当然，有的时候也并非出于投行本意，也是被上市公司高管层授意被动所为。”刚入行时，胡明军曾因不懂潜规则且不知变通，曾经被某上市公司踢出项目组。
不过，能够把一家公司市盈率提高，只有投行一方办不到，还得与会计师事务所、律师事务所三方联合。而每一个保荐代表人的身后，都积聚着众多的投资公司、会计师事务所以及律师事务所。他们作为利益同盟，处于发行链条的前端，其共同目标是获取现有发行制度下的既得利益。
胡明军透露，在帮一家公司准备上市过程中“与会计师打招呼勾兑财务数据，在业内也属正常现象。”不过，他强调，“我们还是有一定的原则与限度的，而不是胡乱为之。”比如，为了上市公司业绩增速好看，可以把没确认的收入提前确认；再比如，部分收入不确认留存,如果行业出现波动，可以把留存收入做出来，使公司三年的审计数据呈上升趋势，等等，不一而足。
“做这些事时，只需要提前和会计师事务所勾兑好。而账做得好不好，也是会计师事务所的上市项目多不多的主要原因，这些都将关系到上市公司能获得多少市盈率的关键。因此，大家配合起来有默契，且心照不宣。”此外，承销商还会找行业内被称为股托的分析机构来帮助唱多，让项目产生“看上去很美”的效果。
“其中，最为关键的，就是最好确保上市后一段时期不破发，至于以后跌破发行价，就属于市场的正常波动，而与我们无关了。”这时候，胡明军所在机构早已拿到承销费用（募集资金的6%~8%），奋战到另一个IPO的上市道路上了。
截至8月10日，A股市场一共有75家A股公司跌破了发行价，占到上市公司的3.92%。部分新股上市以后，业绩迅即变脸。而这些公司频频破发，主要是发行时的过高估值所致。其中，有61家公司的平均发行市盈率达到56.1倍，超过A股市场31倍的平均发行市盈率只有31倍。
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