吸并“推倒重来”不断 “两价”倒挂实为诱因

　　⊙记者 赵一蕙 ○编辑 邱江

　　借着“无法按时发出召开股东大会通知”之由，济钢吸收合并莱钢将获得重新修订合并方案的机会。纵观此类多家上市公司吸并整合的案例，方案“推倒重来”或“隐而待发”并非孤案，现金选择权与二级市场股价间巨大“折扣”是重组进程延缓的深 层次动因。

　　济钢与莱钢于去年11月9日双双停牌，吸收合并预案于今年2月24日发布。按照重组进程，董事会发布决议之后6个月内必须发出召开股东大会通知。当时的方案中，济南钢铁、莱钢股份换股价格分别为每股5.05元和12.29元，第三方向莱钢股份异议股东提供的现金选择权价格也为12.29元。但截至8月23日收盘，莱钢股份报8.8元/股，相比于现金选择权折价达到28.4%，如市场情况无大起色，按照原方案实施则重组方成本将大幅上升。不过由于在规定期限内未发出召开股东大会的通知，原方案自动失效，两家上市公司亦可重新召开董事会确定最新的换股价格和现金选择权价格。昨日，济钢、莱钢分别上涨5.51%和1.93%。

　　无独有偶，在资本市场股价下跌的影响下，上市公司间吸收合并的实施似乎都无法“一次成型”。目前合并处于搁置状态的云天化系整合亦是在无法按时发出股东大会通知后宣布重组中止。在停牌长达近8个月后，云天化系三家公司于2008年11月8日公布重大资产重组方案，彼时大盘指数接近腰斩，由此三公司复牌后的补跌无法避免。按照方案，云天化向ST马龙、云南盐化的异议股东提供的现金选择权价格分别为19.67 元/股和26.17 元/股。到了2009年5月7日，即发出召开股东大会通知的最后期限，两公司股价分别为9.66元和13.24元，较之现金选择权价格深幅下挫。尽管当时云天化并未立即宣布重组中止，但实际上前述方案面临“更新”已经是各方心照不宣之事。而且在当年10月，本作为被吸收方之一的ST马龙单独发布停牌公告进行重组，也相当于宣告原重组方案的“作废”。此后，云天化在11月也公告了这一消息。

　　即使已通过股东大会的方案也经历“一波三折”。盐湖系两公司从2008年6月26日起停牌，并于2008年12月26日发布合并方案。盐湖钾肥、盐湖集团停牌前20个交易日均价分别为83.48元/和33.02元/股，换股比例为3:1，第三方向盐湖集团股东提供的现金选择权为33.02元/股。期间沪深股市大幅下调，两公司股价在经历跌停后方才企稳，到2009年6月25日股价与现金选择权价格倒挂严重，股东大会也未曾按时召开。此后，盐湖两公司在去年7月发布新方案，将现金选择权价格修正为25.46元/股，同时调整换股比例为2.9:1，目前该方案已于今年6月获得证监会有条件通过。

　　分析人士指出，尽管造成进程缓慢的原因包括了经营环境和涉及重组资产面广手续繁杂等多重因素，但证券市场变化是不容忽视的一方面。由于下跌无法预测，公司当前股价与合并方案中的换股价、现金选择权价格出现明显倒挂，无疑将增加方案实施的不确定性。而一旦超过发出召开股东大会通知的最后时限，相当于放弃原方案，此后可根据新的市场价格重新计算换股价格、换股比例、现金选择权价格，从而确定新合并方案。这对于吸并双方及投资者都是更为公允，实施难度也将大幅降低。 (来源：上海证券报)