来源：时代周报
作者：毛瀚民
欧洲版“X达克”：缺失的产业火种
1962年，纽约商品交易所设立了专门针对中小企业的股票市场—全国证券交易所，
但由于上市公司家数少、知名度不高、声誉欠佳，不得不被迫早早关闭。
1971年，美国纳斯达克成立，标志着创业板市场的真正起步。20世纪8
1990-2000年是海外创业板市场发展的“黄金十年”。 据统计，1992-2000年，共有4211家公司在纳斯达克首次公开发行，是同期纽交所的6.28倍。1994年纳斯达克的交易量超过了纽交所，1999年纳斯达克交易金额达10.7万亿美元，首次超过纽交所，成为世界上交易金额最大的证券市场。
伴随着新经济和网络股概念热浪，全球创业板市场出现了疯狂上涨行情。1990年纳斯达克综合指数仅为500点左右，到1998年7月指数翻番，但纳指从2000点到2000年3月的5000点以上，则不到三年。
纳斯达克的迅速发展产生了巨大的示范效应，推动了各国或地区创业板市场创建高潮。数据显示，在此阶段诞生的创业板市场共有47家，占全部创业板市场（75家）的63%。其中英国AIM、韩国科斯达克、加拿大TSX-V等创业板市场脱颖而出。
繁荣掩盖了很多问题，当2001年代表新经济的网络股泡沫破灭后，直至2004年，海外创业板市场都处于调整阶段，而美国经济调整和“9·11”事件更使得调整加重。
纳斯达克IPO家数1999年为485家，2001年仅为63家；交易金额也从2000年的20.4万亿美元迅速下降到2001年的7.3万亿美元；总市值则由2000年最高的6.71万亿美元下降至2002年最低的1.88万亿美元，减少了72%。
纳斯达克成立并取得成功之后，特别是90年代以来，全球主要的经济大国几乎全部模仿NASDAQ成立过相应的二板市场、创业板市场，美国式的NASDAQ梦沿着大西洋（600558）和太平洋（601099）的航线，先后扩展到日本、英国，进而扩展到亚洲大陆和欧洲大陆，并在全球数十个国家播下过“创业板”的种子。
然而，这些“X达克”们，甚少能逃离纳斯达克失败的魔咒。
据统计，自1995年以来15年间，海外创业板市场关闭率超过45%，现存大约41家创业板市场的运行也不能算是成功。虽然包括英国的AIM市场和韩国的KOSDAQ被贴上成功标签。而典型被贴上失败标签的则包括日本的JASDAQ、香港地区的创业板、台湾的OTC、新加坡创业板等。它们基本处于市场关注的边缘；其他被关闭的或者影响微乎其微的创业板市场，很少走进人们的视野。
日本JASDAQ综合指数30多年来从初创阶段到2009年累计下跌了近30%，其成交也不活跃，从2006年逐渐萎缩，基本失去了投融资的功能；香港地区创业板2006年时，只有6家企业实现了IPO，融资额度也非常低，目前已经成为边缘市场；德国在网络泡沫前成立了创业板，最终因为市值大幅缩水，投融资功能尽失而关闭；更有甚者，波兰创业板、冰岛创业板等都不足10家上市公司。
实际上，根据深交所的统计数据，截至2006年末，全球创业板当中，美国NASDAQ、韩国KOSDAQ、英国AIM等5家创业板的总市值占比超过全球所有创业板的93%，其他国家和地区的创业板基本可以忽略不计，总市值不足50亿美元的创业板占比约40%。
据统计，在此阶段“关停并转”的创业板市场数量超过了新成立的数量。例如，纳斯达克在此阶段暂时停止了其从1999年开始的全球扩张步伐，陆续关闭了纳斯达克日本市场、欧洲市场。
纳斯达克被迫关闭其海外分所的主要原因是，这些日本、欧洲的上市公司开始纷纷撤离，转而在其他交易所上市，以获得更多的流动性。
亚洲版NASDAQ：艰难复制路
上世纪90年代末期纳指的“加速度增长”，让纳斯达克一统全球资本市场的野心迅速膨胀。
纳斯达克的短期目标锁定为建立纳斯达克日本和纳斯达克欧洲，憧憬着通过它们再加上纳斯达克美国，使全球的资金都可以在纳斯达克市场上交易。纳斯达克追求的终极目标是实现资本市场的全球化，形成一个真正意义上的24小时连续交易的全球股票交易所。
但事与愿违，日本纳斯达克2000年6月19日正式推出后恰逢科技股大跌。开市第一周，8只股票中就有5只跌破招股价。更为遗憾的是，开业一年只有53家公司挂牌上市。现在看来，关闭应是明智之举。
由于市场环境恶劣，纳斯达克市场草草结束了在亚洲的扩张计划，转而将海外市场重点放在欧洲，攻取德国市场。去年纳斯达克收购摇摇欲坠的全欧Easdaq股票市场，去年6月又宣布建立纳斯达克德国股票交易市场，以争夺由德国证交所垄断了90%的德国市场。但纳斯达克至今也没能激发Easdaq的生机，在纳斯达克欧洲上市的企业仅55家，德国的电子交易市场更是一团糟。伴随着资本市场持续3年的委靡不振以及首次公开招股企业的减少，想迅速改变Easdaq的困境已非常渺茫。尽管纳斯达克管理层称纳斯达克在欧洲的扩张顺利进行，但分析师则认为，纳斯达克全球计划的前景并不乐观。
在美国纳斯达克市场的强烈示范效应下，曾历经10年时间酝酿的香港创业板，至今运行已超过10年，但与美国纳斯达克相比，香港创业板无形中还存在着巨大的差距，而且多年来非但难以缩小这个差距，现在连再融资功能也已几近丧失。
对于那些成长性尚可又有融资需求的创业板公司而言，一个失去再融资功能的创业板市场，无异于“鸡肋”。于是，这些当初热切期待并且因为上市速度快不用排队最终如愿以偿进入香港创业板的内地公司，不得不寻求转往香港主板了。
中国创业板未来之路：回归产业视角
9月7日晚间，在深交所创业板网站上刊登了普瑞生物、经纬电材（300120）、阳谷华泰（300121）三家公司发布的网上网下发行结果。若三家公司如期上市，刚成立不足一年的创业板已经吸引了120家公司在该市场融资。
除去这三家公司，目前市场上正在交易的117家创业板公司截至9月7日总市值接近5000亿元，平均市盈率高达67.67倍，是同期美国NASDAQ的三倍以上。
此时，创业板仍是一个即将满“周岁”、襁褓中的婴儿；而它的宗师NASDAQ已近不惑之年。而中国的创业板从10年前的酝酿阶段至载誉而生，其目标就是做“中国的纳斯达克”。
几乎没有哪个国家的创业板的开局能和中国的创业板相比。上市只有11个月的创业板已经诞生了太多的奇迹。
2010年3月23日，神州泰岳（300002）取代贵州茅台（600519）成为沪深股市第一高价股；4月6日，神州泰岳成为沪深股市唯一股价超过200元的个股。从6月创业板指数设立以来，截至9月7日，创业板每日平均成交额超过60亿元，交投活跃。截至9月7日，深交所统计，创业板总市值达到了5059亿元……
如果以交易量和活跃度来说，中国的创业板换手率远远高于贴上成功创业板标签的英国AIM市场和韩国的KOSDAQ市场。
中国创业板上市公司中报首秀的业绩变脸，给这个新生的“X达克”敲响了警钟。国内的投资者也表现出相应的理性。比如自7月2日市场展开反弹以来，截至9月7日，创业板指数只上涨了15.92%，甚至不如成长性不高的沪深300指数，后者涨幅18.09%。而同期，中小板指数上涨了29.9%，其涨幅近乎创业板指数的2倍。
成立不足一年的中国创业板从市值、交投活跃度等角度衡量已经超过了英国的AIM市场，荣登全球第二。但能否突破NASDAQ魔咒？
宏源证券（000562）首席经济学家房四海认为，海外创业板失败的主要原因有：一些国家或地区的创业板市场的后备资源不足、门槛较低、进入企业的良莠不齐最终导致投资者失去信心；监管较为宽松，出现了欺诈、造假等情况；上市资源多元化程度较低，偏向于某一个行业，如网络泡沫破灭后，大量网络公司倒闭，整个创业板就会受到较大影响。
那么中国的创业板准备了10年，会有后发优势吗？国泰君安王成认为，透明的制度和众多资质优良的企业是决定创业板的重要因素，中国创业板想要快速做大很难，成功与否都要经历时间的考验，还要有可能失败的准备。国外一些创业板停板或关闭，是新陈代谢自然规律在经济上的表现，即便成熟的纳斯达克市场也需要经历长达20年的动荡。
深圳创业投资同业公会常务副会长王守仁表示，香港创业板刚推出，遇到2001年科网股泡沫破灭，令估值相对较高的创业板指数暴跌，至今距离高峰期下跌90%，打击往后投资者的信心，也是香港创业板一蹶不振的主因。
另外，香港本身缺乏优质上市资源，暴露香港长期忽略提升本地产业结构的弱点，并无培养创新企业的土壤环境，只能依赖内地企业来港上市。加上香港上市成本较高，内地又有两个交易所，大幅分薄香港创业板的客源，导致香港创业板出现流通性差、融资少等问题。
侨丰金融行政总裁许照中认为，香港创业板与深圳创业板其实属两个不同市场，服务不同的领域。事实上，深圳创业板有盈利要求，是A股的二板市场；香港创业板则没有盈利要求，所以能够在深圳创业板上市的股票，来港也只会在主板上市。另一方面，在港上市的成本很高，如果在香港上创业板，不合乎成本效益，除非是全无盈利的公司，才会选择创业板，但这类公司其实不多，这也是创业板愈来愈少公司上市的主因。
招商证券（600999）投资银行业务董事总经理温天纳认为，深圳创业板已开通，内地有上百家民企打算在深圳创业板上市。现时全球多家企业也希望到内地上市，更何况业务在内地的民企，它们都较倾向在内地上市，未来香港创业板面对内地创业板抢生意，竞争优势实在存疑。
温天纳认为，从产业的维度考量，NASDAQ促进科技产业的成功绝不仅仅是股市的成功，其背后是美国所独有的经济要素的成功。学习NASDAQ，不仅仅要复制其资本市场，更要注重这些基础要素，沿着科学技术化—>；技术产品化—>；产品产业化—>；市场资本化的路径循序渐进，构建一条成功的产业链条。
中国的创业板若要成功，不仅仅是深交所的事情，也不仅仅是资本的事情，而是全国性的系统工程。
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