估值高业绩差 创业板整体几无价值

　　“目前的创业板只有一些交易性的机会，整体上没有投资价值”

　　创业板诞生一周年的首个交易日即将到来。

　　“创业板的高价早已透支了未来。”一位不愿具名的券商创业板分析师说，“坦率地说，目前的创业板只有一些交易性的机会，整体上没有投资价值。”

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• 网宿科技
• 银江股份

　　一年来，除少数个股，创业板整体维持横盘震荡，当前的平均市盈率仍高达64.6倍。即便是被坊间预测为创业板退市第一家的网宿科技（300017.SE），市盈率也高达109倍，市值高达31亿元。

　　到11月1日，首批上市的28只创业板个股中，有27只个股的12亿股解禁，这个数字已经超过这27只个股的全部流通盘10.4亿股。目前创业板总市值5951亿元，流通市值1348亿元。“解禁几乎就等于减持。”不止一位券商分析师作如此判断。

　　估值居高不下

　　争议了近十年后开盘的创业板承载了巨大的期待。开板之初，投资者给予的估值“一步到位”。随后创业板公司高成长性光环失色，加上提前反映解禁的预期，市场不断下挫。“到8月股指横着，个股跌得厉害，尤其是前28家；9月股指跌得比较厉害，这是对半年报业绩的反应；10月迎来利空的真空期，‘十二五’规划又有提振。从资金面看，之前房地产有一轮小复苏，吸走了部分资金，之后第二轮调控出台，资金又流入。”一位分析师这样解说。

　　10月18日，《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》（下称《决定》）公布，目标是到2015年，节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车战略性新兴产业增加值占国内生产总值的比重力争达到8％左右；到2020年，有关产业的增加值占国内生产总值的比重力争达到15％左右。

　　随着这一消息，创业板再次鼓乐齐鸣，鸡犬升天。《决定》公布次日，创业板个股普涨，申万创业板指数上扬6.49％。

　　截至本周，创业板大部分公司已公布了三季报。从三季报看，不少基金选择了增仓。如银江股份（300020.SZ），机构持仓从流通股本的20.84％上升到了22.48％。

　　深交所统计数据显示，机构投资者参与创业板的深度有大幅增加。机构投资者买入创业板股票成交比例，已由上市首日的2.83％增至9月底的6.49％，持有创业板流通股的比例由上市首日的0.02％增至20.92％。

　　“目前看，QFII（合格境外投资者）资金不太中意创业板，主要是内部‘热钱’在参与，第一大户是基金。基金重仓原因可能有三：一是出不去，只能拿着；二是长期看好新兴产业，挑选了深度研究的个股；三是虽然占流通股本比重大，但绝对值小，即使下跌也对业绩没有多少影响。”上述分析师表示。

　　虽然基金在部分个股上激流勇进，但总体而言，解禁后留守的形势并不乐观。“据我私下了解，它们的态度是能套现的都套现。因此，未来的股票供给要增加1倍，11月只是一个开始，未来几乎每个月都有解禁。在这个基础上，资金如果没有相应增加，股指可能就会下行。”他说。

　　业绩令人失望

　　套现的直接原因，仍是创业板成长性配不上这高高在上的估值。从2010年中报披露的数据看，创业板整体净利增长只有25.63％，远远低于中小板和沪深300。

　　“主板和中小板个股与周期性更强，今年的高增长是建立在去年低基数的基础上，所以板块之间一年的比较可能不是很说明问题。”另一位券商分析师告诉本刊记者。

　　为公平起见，深交所使用净利润的复合增长率来说明创业板“业绩增长具有持续性”。2008年上半年至2010年上半年，创业板公司半年度净利润复合增长率为16.64％，高于深市主板、中小企业板相应的增长率4.64％、5.52％。

　　“越早上市的公司，今年体现出来的增长率越低，这一定程度上是过度包装的后果。”上述分析师说。“因此，创业板公司在上市之初业绩增速较快，之后呈现逐渐回落，甚至出现负增长。”

　　中原证券研究所刘锋按照上市时间将创业板公司分为三组——2009年上市的36家、2010年上半年上市的54家和下半年上市的23家。三组企业的中期利润增长率呈现明显递增，分别为18％、27％、31％。他指出，用同样的方法统计中小板，则并未显现出如此明显落差。

　　据本刊记者统计，创业板共有12只股票在2010年一季报和中报中净利润增长持续下降，其中包括五只首批上市的股票。

　　尤为典型的是由国信证券保荐的网宿科技（300017.SZ），自从上市半年后，一直利空不断，业绩下滑。

　　令人质疑的首先是网宿科技的业务模式。其主营业务是为网站提供配套的互联网业务平台综合服务，不具有较高的行业或技术壁垒，服务商多如牛毛，很难说具有创新性；即便按照网宿科技披露的市场占有率，也很难说具有规模优势。

　　上市半年后，2010年3月9日，该公司公告董事、总经理彭清和独立董事王开田皆因“个人原因”去职，引起舆论哗然。3月24日，公司披露四季度亏损，全年净利润增长仅为4.78％，在创业板公司中垫底，被称为“最烂年报”。2010年一季报、半年报和三季报中，公司净利润增长继续下降，与招股说明书中历史数据体现的趋势大相径庭。

　　网宿科技的问题在创业板绝非独一无二。一位券商自营部门人士对本刊记者说，部分创业板公司头顶新兴行业的光环登堂入室，获得超募，实际却业务模式陈旧，甚至募集资金投向也站不住脚。这些公司路演时还争相派发贵重礼品，但最终难逃原形毕露。

　　制度缺陷重重

　　从行业、业绩、规模到制度漏洞，“创业板和中小板没有太大区别。”这是业内共识。

　　虽然俏江南、狗不理和涪陵榨菜等传统企业被拒之门外，但很多传统行业企业还是挤进了创业板。深交所称，创业板吸纳了一批属于战略性新兴产业的公司，54家创业板公司属于节能环保、新一代信息技术等七大国家战略性新兴产业，占公司数量的43.90％。

　　从发审制度看，3月证监会将新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等九大行业被确定为保荐机构可以“重点推荐”后，10月29日，在创业板成立一周年大会上，为新兴行业中具体企业把脉的第一届创业板专家咨询委员会成立，15名专家被聘为首届委员。

　　“保荐人跟了几年，比任何人都了解这个企业。目前创业板公司的质量不高，部分源于披露的不诚信，存在隐瞒和过度包装，只说好的不说差的。这些问题，保荐人肯定有误导或串谋的责任。保荐人不把关，相应的惩罚不落实，企业质量好不了。”有关业内人士认为，专家咨询委可能会制造新的寻租机会。

　　与此同时，创业板企业过“熟”也一直为人诟病。根据创业板的上市管理办法，发行人的最低门槛是最近一年盈利且净利润不少于500万元。但事实上，虽然已上市企业净利润不断下滑，但截至2010年中报，平均每家公司的净利润仍超过3000万元。这样体量的企业早已超过了“创业”的阶段，无怪乎业内人士宣称，建立于高新技术园区股权代办转让系统基础上的新三板才是真正的“创业板”。

　　而上市之前的突击入股、暗中的利益输送、未受到任何限制的代持以逃避信息披露的大量灰色行为，均在创业板再度重演。

　　与创业板解禁同日，新股发行体制第二阶段改革将于11月1日启动，号称以创业板和中小板为重点，第一条便是提高中小型公司新股发行中单个机构获配股份的数量，加大定价者的责任，促进报价审慎和真实。 然而这样的小修小补永远也解决不了创业板发行审核制带来的供求关系扭曲。

　　与此同时，创业板配套的制度设计缺陷重重，如退市制度一直难产，进一步推高了估值。