嫁接三板市场构建中国OTC

　　经过近20年的快速发展，中国股市规模迅速壮大，市场分工与定位不断明晰，上交所与深交所之间已经形成相互分工、相互补充、相互竞争、相互促进的良性发展格局。而构建多层次的股市体系，我们还差临门一脚，这就是要在证交所之外构建一个中国的OTC（柜台市场或场外市场）。笔者认为，构建中国OTC最捷径的方式就是在现有的“三板市场”的基础上进行改造与嫁接。

　　　三板市场的历史沿革

　　　“三板市场”前身是建立于20世纪90年代初的“非上市法人股转让系统”——NET与STAQ。由于同期主板刚刚起步，发展尚不规范、也无经验，因此，NET与STAQ的过早推出，事实上时机尚不成熟，后来的运作不充分成功，为了保护投资者的利益，1999年9月9日，管理层正式关闭NET与STAQ。

　　　为妥善解决原STAQ、NET系统挂牌公司流通股的转让问题，2001年6月12日经中国证监会批准，中国证券业协会发布《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》，代办股份转让工作正式启动。随后，为解决退市公司股份转让问题，2002年8月29日起退市公司也纳入代办股份转让试点范围。这就是所谓的“三板市场”（下称“老三板”）。

　　　目前，三板市场代办股份转让试点范围仅限于原STAQ、NET系统挂牌公司和沪、深证券交易所的退市公司。现在三板市场共有可转让股票56只，挂牌股票少，成交量小，人气清淡，给人一种“名存实亡”的感觉。为此，监管层有意改造“老三板”，并通过扩容，重构一个“新三板”——中国的OTC。在此，笔者仅就“新三板”的改造方案提出一些建设性的建议与意见，供投资者讨论及决策层参考。

　　　挂牌须有明确门槛

　　　什么样的公司可以申请进入新三板？由于目前中国股市发展尚不够规范和成熟，为了保护中小投资者利益，新三板必须设有明确的门槛。新三板的准入对象可考虑重点支持两类企业：一是从主板、中小板和创业板退市的公司；二是非上市、高科技、高成长性中小企业，它们的挂牌标准应远低于创业板，但新三板应将传统产业拒之门外，这样有利于鼓励全民创业，以创业带动就业，以产业升级推进经济转型。

　　　在挂牌标准上，从主板、中小板和创业板转板过来的退市公司，不需要条件，可直接在新三板挂牌；非上市、高科技、高成长性中小企业在新三板挂牌，则至少需要同时满足三个条件：总股本不低于1000万股；近三年连续盈利，且三年累计净利润不少于1000万元；净资产不少于1000万元。待时机成熟后，可根据实际情况再行下调新三板挂牌标准。

　　　交易方式与交易时间

　　　新三板的交易方式可有三种选择：其一，继续沿用现行的集合竞价方式，每只股票在每个交易日只能成交一次、生成一个价格；其二，采用证交所连续竞价方式；其三，采用做市商制度，由做市商双报价“造市”。

　　　相比之下，虽然这三种交易方式各有利弊，但在新三板交易方式选择上，笔者主张：为了保持新三板的平稳过渡，在扩容初期应继续沿用现行的集合竞价方式；当新三板扩容至足够的规模后，再改用证交所的连续竞价方式，提高市场流动性。总体而言，由于我国股市仍是一个供给短缺市场，为防止新三板的股价操纵和过度投机，笔者认为，新三板尚不适宜采用做市商制度。

　　　在交易时间上，新三板股份转让时间与主板相同，即上午9：30—11：30；下午1：00—3：00。与此同时，根据公司财务状况好坏以及信息披露正常与否，现行三板可将挂牌股票区分为三类交易频率：股东权益和净利润均为正的股票，每个交易日均可转让；股东权益为正而净利润为负的股票，每周一、三、五可转让；股东权益为负的股票，只有每周五才能转让。

　　　通过拆股缩股改制重组

　　　不论在我国香港股市，还是在美国股市，拆股与缩股都是上市公司“管理”股价及每股财务指标的常用手段，同时，它也是公司改制、产权重组的常用手法。

　　　拆股是上市公司自信的表现。一般地，公司进行股票拆分的原因大多是业绩成长快、但股价过高、流通性差。因此，为了吸引更多散户参与交易，公司可以选择按一定比例（比方1：10）拆分股票，以降低股价，这有利于活跃流通或交易。通过拆股，虽然公司总资产、股东权益及净利润等总量指标不变，但重新计算的每股净资产含量及每股收益均会被拆股而摊薄。

　　　相对地，缩股则是拆股的反向运动，它主要应用于以下两种场合：其一，超级垃圾股的缩股，可以“做高”股价，但它同时会“放大”每股净资产负值和每股收益负值。其二，超级大盘蓝筹股的缩股，可以改善其偏低的“股价形象”和“每股财务指标值”。

　　　尤其是在新三板与证交所的转板制度中，拆股与缩股的应用价值十分重要。比方，从主板、中小板和创业板转板过来的退市公司，为了重回证交所挂牌，它们可以采用先缩股、再引入战略投资者的做法来达到重新上市目的；同样，在新三板快速成长的挂牌公司也可以通过拆股来吸引投资者，提升市场人气；当然，在新三板“长大”的公司也可以通过拆股或缩股进行改制重组，然后在证交所申请上市挂牌。

　　　转板与除牌制度

　　　新三板作为中国未来的OTC，它是构建多层次股市的重要一环。当新三板建成之后，它将发挥两大重要作用：其一，新三板将负责全面接收来自主板、中小板和创业板的退市公司，为它们提供继续转让的机会；其二，作为新兴产业或创业型企业的孵化器与培育所，新三板将为主板、中小板和创业板提供全新的、“没有被污染”的上市资源。因此，新三板与沪深证交所之间必须建立正常有序的转板机制，以达成多层次股市之间市场共通、资源共享、进退有序的目的。同样，为了保护中小投资者利益，新三板必须设立严格的除牌制度，以与挂牌标准相呼应。新三板除牌标准可以更加简单明了、更易于操作。比如，在新三板挂牌期间，凡是出现股东权益连续3年为负数的，必须无条件除牌并退出新三板。