来源：中国证券报
作者：江沂 方红群
一边是客户的责难，一边是越来越多“狼”的争食。从彼3000点到此3000点，第一批专户“一对多”已经走过了一年多的历程。“摸着石头过河”的基金公司渐渐地找到了些许管理专户“一对多”的感觉，一方面开始不约而同地对投资增加约束，制订严格的止损制度；另一
面临多重压力
除了持有人的责难，更多的基金公司将来争抢“一对多”的蛋糕，也让目前的市场参与者感受到了重重压力。《试点办法》实施后，专户“一对多”成立规模从5000万降低到了3000万，而且只要有足够的客户资源，不管规模大小，基金公司都能够发行“一对多”产品。
“第一批‘一对多’我们是抢着买的，客户经理要求我们每户认购额度达到200万。但大盘从3000点跌到2500点左右的时候，账户净值到了1块以下，当时我非常着急，把客户经理的电话都要打爆了。因为一开始我觉得基金专户跟银行理财产品差不多，把6%的目标收益率认为是承诺收益率，所以‘保本’的心理预期还是很强的。过了大半年却还是负收益，能不着急吗？”一位“一对多”持有人告诉中国证券报记者，目前回到了面值以上的产品一打开，她赶紧就赎回了。
一直以来，绝对收益产品在公募基金中寥寥无几，直到去年9月份，“一对多”产品第一次扛起了绝对收益的大旗，这一批产品大多设立了5%—6%的业绩比较基准，首批“一对多”也大多为股票仓位从0到100%的灵活配置品种。但一年下来，首批“一对多”的业绩却难遂人意。银行数据显示，从去年12月中旬到今年9月份，招商银行代销的一只“一对多”净值始终低于1元面值，最低的时候大约折损了13%。而同期该专户所在的基金公司公募基金的业绩平均损失也在13%左右，这只“一对多”并没有显示出规避风险的优势。
除了持有人的责难，更多的基金公司将来争抢“一对多”的蛋糕，也让目前的市场参与者感受到了重重的压力。本月出台的《试点办法》实施后，“一对多”专户成立规模从5000万降低到了3000万，并取消了基金专户理财的具体指标门槛，允许所有经营规范、配备专门业务人员、制度健全的基金管理公司参与专户理财业务。这就意味着只要有足够的客户资源，不管规模大小，基金公司都能够发行“一对多”产品。而从目前各个公司专户管理的规模看，基本上处于同一起跑线，业绩较为领先的公司管理规模基本在10亿元左右，大基金公司的优势并不十分明显。“小规模基金公司要是业绩好，甚至是近半年业绩领先，在银行发产品也不难，或者是一些银行系基金，发产品更容易。而大公司一旦业绩做差了，客户就会要求把账户转走，银行在选择合作对象上更有话语权了。”深圳的一位基金渠道总监告诉记者。
严格减仓制度
一些灵活配置型的“一对多”开始制订严格的约束制度，要求开始建仓的专户在没有盈利的状况下，股票仓位不能超过60%。若净值出现损失，每损失1个百分点必须减仓，减仓幅度在2.5到4个百分点之间。甚至，有的公司规定，在净值跌破0.92元时，就必须进行强制减仓。
在这一年的“一对多”投资中，客户对“不亏钱”的强烈要求给了基金经理很深的印象。“我们和客户打交道时发现，你替他赚5%的收益，他可能觉得很平常；但亏了5%，他的怨气就会很大。”南方基金特定资产管理部基金经理游海表示。为此，他们今年总结了经验教训，对灵活配置的专户也推出了一套严格的约束制度——“主要的思路是防止负收益。这个制度不是从个股控制风险，而主要从仓位着眼。”游海说。
按照这套制度，开始建仓的专户在没有盈利的状况下，股票仓位不能超过60%。若净值出现损失，每损失1个百分点必须减仓，减仓幅度在2.5到4个百分点之间。“这样的设置，能让我们即使在6000点建仓，当股市跌到1600点的时候，损失能够控制在10%左右，这样给客户的痛苦最少。”但是，如果建仓之后有盈利，随着净值上升，基金经理投资仓位上限也相应提升。
另据中国证券报记者了解，目前一些基金公司的止损制度更为严酷，在净值跌破0.92元时，就必须进行强制减仓。
招商基金特定资产管理部总监杨渺回顾这一年多，认为流动性在保证绝对收益投资时非常重要，“做专户投资，不仅仅要关注哪个公司好不好，非常重要的一点是资金头寸的管理。”杨渺告诉记者，在被动的状态下，投资操作会受到相当大的负面影响，专户投资经理应尽量避免被动、净值亏损的情况，因此需要精于资金头寸管理的技巧。即便是较为看好的成长股，也“一定要在你有限的时间周期、专户产品周期、考核周期内选择确定性增长的品种。”
之所以对投资流程进行调整，是因为一年多的实践中，不少基金公司的专户“一对多”投资吃了“大苦头”。据悉，某家基金公司的“一对多”习惯于将集中投资5到6只股票，而且经常三天换一次仓。但半年下来，业绩却一直居于同业之后。同时，也有的专户基金经理管理规模很小，却持有30只左右的个股，操作手法还是管理公募那一套。
“为了防止重仓某只个股导致组合收益崩溃，我们制定了一些限制制度，一般来说单只股票最大仓位不能超过15%”，深圳一位专户总监告诉记者，尽管目前个股投资上限提高到20%，但在实际运作上，基金公司对于大幅重仓某一只股票并不会放松控制，反而会加大限制。
在运作一年后，不少“一对多”基金经理一反最初强调自下而上的模式，开始倾向于认同自上而下的投资模式。国投瑞银专户基金经理叶戎操作的是一只FOF，渠道数据显示，截至11月4日，该FOF的一年以来收益达到21%。
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