货币利率走低难掩债市资金面趋紧

　　  进入11月，债券二级市场收益率上行步伐明显加快。然而与此同时，货币市场利率却不为所动，部分品种甚至步步走低。分析人士表示，在紧缩预期之下，债券市场不仅要面对流动性的总量收缩，还要面对金融市场内部的资金分流。货币市场利率低企，并不能掩盖债券市场流动性恶化的趋势。目前来看，通胀压力有增无减，资金对利率风险的规避意愿强烈，债券后市调整仍将延续。

　　　债券收益率加速上行

　　　步入11月，二级市场收益率上行步伐加快，一级市场对新债的承接力度则愈加疲弱，债券市场开始呈现出一二级市场轮番下跌的局面。

　　　中债估值数据显示，11月首周债券市场收益率基本全面上行，整体涨幅与前一周相比明显扩大，而中长端利率显著上调导致的收益率曲线陡峭化上移特征较为明显。截至上周五（5日），银行间3年期央票收益率已升至3.13%，一周上涨约19BP；10年期国债收益率则一举突破3.7%的压力位升至3.85%，单周升幅超过16BP。作为债券市场的标杆品种，3年央票与10年国债收益率加速上行，成为债券市场恐慌性下跌的一个缩影。

　　　在空头思维的主导下，谨慎预期对机构配债需求的侵蚀也愈加明显。近期，一级市场新发基准债利率继续大幅上调，招标倍率维持在年内偏低位置，而且短期或浮息等传统避险品种的资金承接意愿也出现下滑的势头。在此局面下，一级市场对二级市场拖累有所显现，而二级市场的调整又反过来继续影响新债定位，债券市场开始呈现出一二级市场轮番下跌的局面。

　　　通胀压顶 资金弃债

　　　值得关注的是，在债市收益率集体上浮的同时，近期货币市场却是一片风平浪静，甚至于指标性品种7天回购利率反而一路走低。本周一（8日），银行间质押式回购利率R007加权报1.63%，比加息前一日（10月19日）还低30BP左右。

　　　如果说货币市场中枢平缓下移意味着银行体系的资金面依然十分充裕，那么，为何近期债券市场走势与上半年的资金牛市大相径庭？

　　　安信证券认为，货币市场资产利率的波动固然反映了银行资金面的变化，但同时也体现了机构资产配置的意志。该机构指出，在通胀预期上升的背景下，与债券资产相比，货币市场资产将展现出调整幅度偏小，甚至出现相反调整的趋势。即，当前债券收益率上行与资金利率低位徘徊并存的局面，不过是机构短久期操作思路下摒弃期限债券产品选择货币市场产品的结果而已。

　　　同时，也有分析人士试图从流动性分层理论的角度对这一现象进行解释。类似的观点认为，流动性可以从层次上区别为经济流动性、货币流动性以及市场流动性。虽然目前货币市场指标反映的货币流动性依然较为充裕，但货币流动性在向市场流动性的转化过程中并不顺畅，特别是在金融市场内部，由于银行信贷投放意愿增强，同时股票商品等风险市场对跨市场交易资金的吸引力大增，债券市场流动性有恶化的趋势。

　　　总体来看，目前债券市场流动性状况并不十分乐观，更何况经济面的不断向好以及通胀预期的持续强化已经成为当前债券市场的主导因素。有市场人士指出，在10月份数据公布前，市场紧缩预期料将维持在高压状态，因此短期内债市难以直接组织反弹行情。