引导货币条件回归常态任重道远

　　为向市场提供能更准确衡量中国货币条件的指标，应结合中国特点编制并适时公布更适用于评估中国货币条件的中国货币条件指数，为央行判断货币政策的松紧程度提供参考。随着我国市场经济的进一步发展，一个更具弹性的汇率机制正在形成，汇率因素对货币政策制定与操作的影响也越来越大，因此，还应适时将MCI纳入货币政策目标体系。

　　央行日前发布的《第三季度中国货币政策执行报告》称，根据形势发展要求，继续引导货币条件逐步回归常态水平。这表明，央行对下一步通胀预期的关注度较前期有大幅提高，同时，央行对外部流动性的持续宽松持更加警惕的态度。笔者认为，在发达国家即将开启新一轮定量宽松货币政策“大门”的当口，在世行建议中国货币供应尽早正常化的关键时期，引导货币条件回归常态，我国央行确实任重道远。

　　所谓货币条件，也称为货币政策条件，是指根据汇率和利率等方面的相对变动情况反映货币政策的“宽松”或“紧缩”程度的指标，一般用货币条件指数（MCI）来衡量。该指数最初是由加拿大银行在1994年率先采用作为货币政策的操作目标。20世纪90年代以来，越来越多的发达国家央行开始把MCI作为一种货币政策指示器标量，乃至作为货币政策的操作目标。在当前宏观经济中存在流动性过剩和通胀率逐步走高的背景下，各国货币当局都倾向于通过货币政策收缩流动性，以抑制通胀。那么，货币条件指数考察了货币政策的主要传导渠道，在计算不同货币变量对实际经济影响力基础上编制货币条件指数。货币条件指数上升，表明货币政策在收紧；货币条件指数下降，则表明货币政策环境相对宽松。

　　自2006年以来，为缓和流动性过剩和通胀，中国货币当局间接通过货币条件指数来评价中国的实际货币政策环境。在货币条件指数中，涵盖了真实货币供给（信贷）、实际利率和实际有效汇率的运行情况，并采用其加权平均数据，以反映货币政策的变化以及对宏观经济的影响。不过，由于中国货币政策往往实行多目标制，而且混合使用数量型和价格型工具，不仅调控货币供应量及利率，还调控新增信贷规模，这就使得仅仅依据货币供应量增速、利率或者汇率中任何一种单独指标的变化，抑或按照发达经济体构建货币条件指数的框架编制的货币条件指数，都难以对中国货币条件的实际状况做出全面的判断。尽管如此，能借鉴国际经验，将目标聚焦到货币条件的变化上，不能不说是中国在金融调控能力上的进步。

　　目前，在发达国家启动新一轮定量宽松货币政策的形势下，中国货币“被动超发”现象严重。资料显示，今年9月底，我国货币超发已近43万亿元人民币。而且，因为货币政策面临诸多两难选择，使得央行在引导货币条件回归常态方面步履维艰。如果央行选择加息，进入升息通道，则与发达国家维持利率不变甚至减息的政策相悖，而且实体经济可能压力较大，利润收缩加快，甚至出现大面积亏损和停产，就业压力大增；如果不加息，则在通货膨胀压力不断上升、负利率的情况下，居民储蓄缩水，损害储户利益。如果放手让人民币升值，则出口部门很难承受，同时“热钱”加速涌入，导致货币流动性释放过快，加剧通货膨胀；如果不让人民币升值甚至贬值，又顾虑外部压力，也担心热钱大量流出，又将导致国内资产价格大跌。如果不调控房地产价格，则社会公众对高房价的积怨更大，进而影响社会稳定；但如果房价下跌太多，则地方财源大减，而商业银行也将遭遇较大的房地产信贷风险甚至蒙受损失。如果货币政策继续适度宽松，货币条件依然维持在“反危机状态”之下，通胀预期以及未来的通胀压力会更大；而如果货币政策开始紧缩，会给已经步入平稳较快增长轨道但仍存在很大不确定性的经济带来负面影响。然而如果央行货币政策调控不紧盯着CPI，唯恐失职；但如果只盯着CPI而不关注资产价格，央行货币政策调控就会失去针对性和有效性。

　　所以，在目前纷繁复杂的形势下，央行要引导货币条件回归常态，就必须找准着力点。

　　首先，仍继续坚持适度宽松货币政策，着力提高政策的针对性和灵活性。央行应继续实施适度宽松的货币政策，但要把握好政策实施的力度、节奏、重点，在保持政策连续性和稳定性的同时，增强针对性和灵活性，根据形势发展要求，引导货币条件逐步回归常态水平。在货币政策操作上，可考虑年底之前暂不加息，货币政策调控主要采用数量型货币政策工具。

　　其次，人民币汇率形成机制坚持以市场供求为基础，形成双向波动态势，以不断增强人民币汇率弹性。对人民币汇率浮动进行动态管理和调节，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，尽最大努力让人民币汇率改革按照自身的步伐前行。

　　再次，严格执行“均衡放贷”、“有扶有控”以及“差别化房地产信贷”等的信贷政策，切实把握好信贷投放节奏，尽量使贷款保持均衡，防止季度之间、月底之间异常波动。综合运用多种货币政策工具，加强流动性管理，在引导货币信贷适度增长的同时不断优化信贷结构，促进经济发展方式转变，为“十二五”发展打下坚实基础，也为银行资产安全提供可靠保证。

　　另外，笔者以为，应结合中国特点，编制出更适用于评估中国货币条件的中国货币条件指数，并适时公布，为市场提供能更准确衡量中国货币条件的指标，为央行判断货币政策的松紧程度提供参考。特别需要提出的是，随着我国市场经济的进一步发展和对外开放的增强，一个更具弹性的汇率机制正在形成，汇率因素对货币政策制定与操作的影响也越来越大，因此，在我国货币政策的操作中，应适时将MCI纳入货币政策目标体系，作为我国货币政策操作的参考指标，帮助判断汇率冲击的来源，以利于货币政策目标的实现。

　　（作者系中国人民银行郑州培训学院教授） (来源：上海证券报)