华尔街观察“二次探底”

　　华尔街的投行与发达国家政府的资产负债表已经紧密联系在一起，一旦有风吹草动，双方都难以独善其身

　　文/《财经国家周刊》记者 乔继红 发自纽约

　　欧洲债务危机不断发酵，美国债务问题又因延续减税措施和延长失业救济金时限而再度引人瞩目，阴影笼罩在华尔街上空。

　　发达国家政府与华尔街投行之间千丝万缕的金融联系，让欧美金融系统持续处于不确定的氛围中，金融体系再度恶化的可能性增高，一旦市场再发生较大事件，世界金融和经济二次探底可能成为事实。

　　以历练多年的“嗅觉”，华尔街应该清楚当前面临的金融和经济状况。逐步降低与欧元区国家（甚至美国本土）金融债权领域的关联或许是它们正在考虑的方式。

　　《财经国家周刊》记者采访多位华尔街的分析师和投资人，他们无一例外地强调世界经济不会再次探底，华尔街正在摆脱金融危机带来的阴影。但他们也表示，华尔街在某些领域还比较脆弱，投资策略必须发生彻底性的改革，而过去引发金融危机的暗箱操作等弊端并没有很好的改变。

　　欧债危机与美国国债问题

　　Knight Capital Group董事总经理彼得•肯尼告诉记者，欧元区现在的情景与两年前华尔街爆发危机时惊人相似：资产泡沫破灭，金融市场受困，政府一如既往否认情况恶化，市场最弱环节断裂，纳税人不得不扮演“救世主”，道德风险空前。

　　两次危机有着相同的原因——债务过多。肯尼说，美国的问题是，房地产泡沫导致银行杠杆率过高，产生大量有毒资产。而欧洲国家如希腊和意大利是政府债台高筑，爱尔兰则因房地产泡沫破灭导致银行破产。

　　华尔街经济分析机构High Frequency Economics首席经济学家卡尔•韦恩伯格则认为，欧洲债务危机短期内无法得到解决，因为除了向银行系统注入资金、有毒资产减记和银行重组，欧洲各国还需要协调财政政策，而短期内欧洲各国领导人无法就协调出台统一政策达成一致。

　　麻省理工学院经济学教授沙龙•萨达•萨尔也持类似观点：欧洲债务危机将会不断加剧，因为“榜样效应”会让越来越多的欧洲国家重蹈希腊和爱尔兰的覆辙。

　　在美国总统奥巴马宣布与共和党就减税政策达成协议并同意延长失业救济金时限后，穆迪投资者服务公司12月13日警告说，减税政策和失业救济议案获批，美国政府财政赤字和债务水平将大幅上升，美国信用将受到影响，穆迪因此将考虑在未来12至18个月内下调美国目前最佳的Aaa信用评级。

　　一旦美国信用评级下调，被认为是投资避风港的美国国债将面临挑战。上周，奥巴马刚宣布减税方案，美国国债价格就大幅下跌，国债收益率骤升至六个月最高。

　　有迹象表明，美国国债在12月6日开始遭遇雷曼兄弟倒闭以来最大规模的抛售。12月8日，美国10年期国债收益率触及3.33%的6个月高位，比10月份的低位高出1个百分点，与长期趋势相比，国债收益率仍然相对较低，但投资者开始担心国债收益率可能继续大幅上升。

　　一些市场分析师认为，这种水平的收益率显然是不可持续的。近期抛售国债可能源于市场担心美联储将无法坚持计划中的资产购买，或担心美国政府的财政赤字进一步走高。当然，也有乐观人士认为是市场对美国经济预期提高所带来的表现。

　　目前，美国联邦政府财政赤字高达1.3万亿美元，亟待重新平衡财政收支。据穆迪估计，奥巴马的减税政策将给美国财政带来7000亿到9000亿美元的损失，将使政府债务占GDP的比重升至72%到73%。

　　大多数发达国家的主权债务与商业银行的资产和债务有紧密而复杂的联系。一方面，各国政府为商业银行的大量债务提供担保，甚至拥有商业银行的部分所有权；另一方面，商业银行又购买大量的政府主权债券。简单地说，这些国家政府的资产负债表和银行的资产负债表已经紧密联系在一起，你中有我，我中有你。

　　因此，如果银行债务恶化，必然会造成政府财政赤字扩大和主权债务风险上升；而主权债务风险上升也必然会造成商业银行资产恶化。如果失控，将会形成恶性循环，使风险扩大到世界范围。

　　华尔街和美国政府正面临此窘态。

　　目前，世界金融的心脏，无疑还是华尔街。记者统计，华尔街五家大银行——高盛、摩根大通、美国银行、花旗银行和摩根士丹利的第四季度营业收入将好于前两个季度。即使第四季度盈利与第三季度持平，五大银行的营业收入也将创下历史纪录。

　　然而，分析五大银行的业务可以发现，2010年五大投行的业务主要集中在债券交易、债务衍生品、利率掉期、货币和大宗商品。其中，投资银行业务收入占五家银行总营业收入的33%，其中高盛最高为79%，美国银行最低为21%。

　　2010年前九个月，债券交易业务占到整个投行和交易业务的61%，高于2005年的51%和2006年的50%。2010年第一季度，高盛债券业务共创收73.9亿美元，比2004年全年都高。

　　低利率环境正在创造套汇、套利机会。对冲基金经理詹姆斯•艾尔曼说，大银行从债券价格上涨和两轮“量化宽松”政策中获益匪浅。

　　2008年年底到2009年年初，五大银行共从美国财政部的“不良资产救助计划”获得1350亿美元，并从美联储的紧急借贷工具中获得更多资金支持，并从低利率和美联储购买固定收益债券中受益。

　　华尔街当前的收益无疑更多依赖债券，从目前经济形势看，债券的收益无疑面临巨大的不稳定性。一旦华尔街的债权收益面临巨大挑战，必然导致政府主权债务进一步恶化，甚至带来毁灭性的打击。既然政府和华尔街互为你我关系，那么恶性的循环难以避免。

　　美国国债市场泡沫破灭，始终是今后2至3年市场的最大担心。再加上美国潜在的信用卡危机，以及5年内难以改观的就业状况，都让美国经济和华尔街陷入巨大的不确定性。

　　债务风险强化经济风险

　　发达国家的主权债务风险与GDP增长也有双向紧密关系。一方面，主权债务风险和政府融资成本上升，必然会迫使这些国家加大财政紧缩力度，从而对GDP的增长产生负面影响；另一方面，如果GDP的增长比预期的低，政府赤字将进一步恶化，直接增加主权债务风险。一些欧洲国家以及日本的GDP增长率对政府财政的可持续性有重大影响。因此，最坏的结果是有些国家可能会陷入二次衰退和财政状况恶化的双重困境。

　　据联合国12月初发布的《2011年世界经济形势与展望》，发达国家的财政赤字平均占GDP比重从危机前2007年的1%左右飙升到2009年的9%。2010年由于美国对金融系统援助减少而有所下降。但发达国家的主权债务仍然在大幅上升，预计平均债务水平与GDP的比率在2011年将超过100%。这将成为影响世界经济和金融稳定主要风险之一。

　　在欧洲，除希腊、爱尔兰等接受援助的国家外，德国等欧元区主要国家也开始采取财政紧缩措施。美国在2011年继续采取财政刺激的空间也微乎其微。

　　财政政策受限，发达国家只有依靠宽松的货币政策来继续支持经济复苏。但这些国家利率已经降低到零，或接近于零。因此，他们所能依赖的几乎只剩下“量化宽松”措施，即由中央银行在债券市场上从商业银行手中购买长期政府债券，甚至公司债券，以增加流动性。

　　但是，量化宽松政策最直接影响的是市场长期利率，从而降低企业投资信贷和居民消费信贷成本，对刺激需求和促进就业的作用显然是间接的。

　　实际情况表明，量化宽松政策效果并不理想，大量流动性停滞在企业手上，并未转化为生产力。美联储12月9日说，美国非金融企业现金截至9月底为1.93万亿美元，高于6月底时的1.8万亿美元，占企业总资产的7.4%，为1959年以来的最高水平。德意志银行经济学家托斯滕•斯洛克说，“企业正观察私人行业的情况，认为现在的经济环境并不适合扩大规模。”

　　受“量化宽松”政策的直接影响，美元和欧元汇率剧烈震荡，继而影响新兴经济体货币汇率，再加上流入新兴经济体外资的推动，新兴经济体货币升值压力不断上升。如巴西雷亚尔实际汇率在2010年升值20%。

　　联合国经济与社会事务部认为，汇率波动给投资和贸易带来很大不确定性，不利于经济复苏。新兴经济体货币短期大幅升值更不利于其宏观经济和金融稳定。如果各国都想依靠“竞争性”货币贬值来刺激本国的经济增长将是很危险的，其结果很可能是全球经济陷入新一轮的衰退。

　　Economic Cycle Research Institute董事总经理拉克什曼•阿楚坦则说，尽管美国经济复苏缓慢，但经济很有可能会实现“软着陆”，不会出现二次探底。他认为，美联储何时收回流动性才是真正的风险。奥本海默基金公司董事总经理李山泉也说，美联储很容易开动印钞机，但如何从市场回收流动性将成为巨大难题。