600亿“种子”：国开行商业化试水

　　国字号的母基金横空出世。

　　由国开金融有限责任公司（下称“国开金融”）和苏州创业投资集团（下称“苏州创投”）共同发起设立、总量为600亿元的国创母基金于2010年12月28日成立。国开金融是国家开发银行的全资子公司，担负着国开行的股权投资重任。

　　母基金是投 资于基金的基金（Fund of Funds），“我们一直希望能把一部分基金份额配置给这只母基金。”弘毅投资总裁赵令欢在接受采访时说。以弘毅为代表的国内大型私募股权基金（PE），都希望得到国创母基金的垂青。

　　根据国开金融基金部总经理邓爽的公开表述：这只母基金由专注于PE板块的国创开元股权投资基金和专注于VC领域的国创元禾创业投资基金组成，规模分别为400亿元和200亿元。“国创开元依托于国开金融，而国创元禾则依托于苏州创投”。

　　国创开元的100亿首期基金，由国开金融承诺出资50亿元；而国创元禾的首期50亿元，则由苏州工业园区出资30亿元，两基金的其余部分则向其他机构投资人募集，自去年3月启动募集以来，已获得中国人寿、中国再保险以及华为等的初步投资承诺。

　　“国创母基金的成立，意义堪比2009年创业板正式推出。”清科集团创始人倪正东说：创业板意味着PE退出渠道的通畅、而母基金的示范作用在于解决资金来源问题这是决定PE生死的两件大事。

　　私募股权投资机构Alp Invest的数据显示，母基金是全球私募股权基金最大的LP（有限合伙人、投资者），占到总体投资量的39%。即使在国内，Pantheon、Partners Group等国际著名母基金也颇为活跃，“部分基金中母基金的投资占比甚至高达40%-50%”。但中国本土母基金却罕见身影。

　　“现阶段，由社保、国开行等机构来推动本土母基金的发展是最合适的。”中国风险投资研究院院长陈工孟认为。而Squadron Capital合伙人周敏期待的答案是：国创母基金“是否将按照市场化方式运作、是否能建立起足够有竞争力的运作模式”？

　　为什么是国开行

　　相比之下，“在协调各个部委、重大金融机构的关系中，国开行有着无可置疑的优势。”一位接近国开行的人士说。

　　探索母基金，国开行并非首开先河。

　　早在2007年，璞玉投资（Jade Alternative Investment Advisors）就开始着手筹备其人民币母基金。但直至今日其尚未取得实质性的进展。

　　同样遭遇困境的，还有中国风险投资研究院设计的1000亿元母基金“中院一号”。历时3个月的调研结果，令陈工孟极其沮丧：利用民间资本建立母基金，现阶段还不可行。“国内资产规模在50亿-100亿之间、需要进行资产配置的大财团尚未形成。”其调研结果显示：国内多的是几千万到2个亿之间的“零散资金”，而更多的人“希望这些钱按照自己的方式来投”。因为时机不成熟，中院一号采用了一种“创新的模式”：建立LP的松散联盟，“平时钱还在各人手里”；若有基金有募集需求，可以向联盟成员募集。

　　相比之下，“在协调各个部委、重大金融机构的关系中，国开行有着无可置疑的优势。”一位接近国开行的人士说。

　　“也许到2015年之后，民间FOF会渐成潮。”陈工孟说，在这之前，“带有政府背景的机构”将承担起FOF的探索、教育重任，就像在PE领域发生的一样。中投副总经理谢平此前在国创母基金的成立仪式上就指出，中国PE目前的主要特性仍是“以国有制为基础，投资人大部分来自国有公司，所投资的企业很多也是国有控股的”。

　　国开行无疑又是“政府背景机构”中，探索母基金的最佳人选。“国开行和苏州创投，可以说是PE领域中最有经验的了。”上述接近国开行人士说。

　　早在1998年国开行就投资了中国第一只产业基金中瑞投资基金，“我们是国内基金业的先行者、先导者”。国开金融总裁张旭光接受采访时说，到目前为止国开行投资并管理着17只基金、规模超过500亿元。

　　股权投资一直为国开行所重视，尤其在其商业化之后，更成为国开行的发展战略之一。早期直接投资是国开行的主战术；其后其开始“联合各地政府成立引导基金”，尝试“基金中的基金”，截至2008年底国开行已经投出30多个亿。2009年更是以350亿元的注册资金成立了国开金融，以专业机构介入股权投资。既突破银行体系对股权投资运作、激励的限制，又形成防火墙。

　　但国创母基金的成立，仍被认为是“角色的转型”。国开金融总裁张旭解释说：从之前单纯的财务投资人，转变为资产管理的战略性投资机构。但也有认为这是国开行的必然选择，“商业化后的国开行从哪里得到足够的资金来做直接投资？”在2010年的过渡期结束后，国开行将不再享有国家信用的支持，这将极大影响其债券的顺利发行。

　　如何有效运作？

　　“600亿元对刚起步的中国股权投资市场而言确实是笔不小的数字”。

　　“一只专业化的母基金至少需要具备以下三点要素：一支专业化的精英团队，一个独立、优质的信息网络及一套行之有效的信息分析方法和清晰的发展战略。”璞玉投资创始人及主管合伙人孔祥飞（Ludvig Nilsson）说。

　　国创母基金刚宣布成立，其是否能做成还有待时间检验。但清科集团创始人倪正东表示，“从历史上看，国开行、苏州创投想做的事情，每一件都做成了。”

　　在国创母基金成立之前，国开行、苏州创投与业界有“非常开放地沟通”。此外国开金融和苏州创投还将与尚高资本（Siguler Guff）合作，共同成立两家母基金管理公司。国际知名母基金尚高资本目前管理着80亿美元，从2005年起就已有中国投资经验，其被希望与国创母基金“在行业研究、策略判断、管理人数据库、风险控制等多方面进行信息共享”。

　　而Squadron Capital合伙人周敏很期待以下问题的答案：国创母基金“是否将按照市场化方式运作、是否能建立起足够有竞争力的运作模式”？”

　　但国创母基金未来将如何具体运作：这只基金会拥有多少专业人员的操作团队？会倾向于投资何种规模的基金？Squadron Capital合伙人周敏说，“国开金融和苏州创投已经有一支专业的投资团队，但是否能匹配如此庞大的基金规模？”以某个在国内有投资的母基金为例，其4个亿美元的母基金配置的专业投资团队超过10个人。倘若国创母基金的投资规模与其相类，就需要配置50多个人来与其150亿的首期基金匹配；倘若其偏好“大”基金，“国内有足够多有track record的管理团队么？”

　　到目前为止，上述问题还没有答案。国开金融总裁张旭光只在此前接受采访时指出：其投资会参考包括团队的历史业绩、团队稳定程度、项目储备资源等综合因素。“国内最好的PE团队均在其锁定的视野内”。

　　如果国创母基金的总量高达600个亿，或许就不会有这些质疑。目前市场上甚至有声音，怀疑国创母基金的总量有“被放大”的嫌疑。“600亿元对刚起步的中国股权投资市场而言确实是笔不小的数字”，张旭光说，但与美国动辄上百亿美元的母基金相比则是小数字。何况其一期基金只有150个亿，只相当于弘毅二期人民币基金的1.5倍强。

　　但很少有人把国创母基金与地方引导基金放在一起比较，似乎都认定它会是一只“真正的母基金”、会遵循市场化的运作。

　　其中的部分原因，是国创母基金所承担的“示范效应”：要为成熟机构投资人做行为标杆。更多的信心则来自于历史经验：苏州工业园区的一期人民币基金尽管是地方人民币基金，却开了很多先河：LP不介入决策和运营、全权委托给GP团队，投资不设地域限制，与民间资本同股同权。由苏州创投具体管理的这只人民币引导基金，共投资了16只子基金。