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雷士照明玩的就是对赌

来源:《英才》 作者:王瀛
2011年02月12日10:51

  貌似,这是一个资本市场中逆市发行的失败案例。2010年5月20日,国内最大的节能灯生产商——雷士照明(02222.HK)在香港联交所上市。

  其实,以其行业地位、LED新能源技术概念与其连续三年平均获得53.3%的复合年增长率来看,雷士照明吸引投资者的目光应不是问题。

但天公不作美,由于5月恒指受欧洲债务危机影响整体下挫6.4%,加之国内房地产新政实行的双重影响,雷士照明上市首日即破发,最终收报2.04港元,较招股价2.1港元下跌2.86%,可谓惨败收场。

  但是,仅仅两个月不到,雷士照明彻底“变脸”,不仅一改首日上市颓势而逆势飙升,还屡次改写涨幅新高。同时,高盛、摩根、国元香港等多家券商如统一了口径,多次上调其目标价之外,还给予增持评级。

  雷士照明2010年中报表明,上半年雷士照明销售收入上升85.9%,达2.04亿美元,毛利率增加98.7%,为5538万美元,经营利润上升132.2%,为3180万美元。

  正是如此不俗的业绩提振了投资者的信心。截至2011年1月10日,雷士照明股价报收4.11港元,与上市首日的收盘价相比,涨幅达50%。

  在东芝、飞利浦等外资强势品牌与家电巨头纷纷布局照明行业的今天,一家注册资本只有100万元人民币的小公司,面对这些财大气粗的“对手”,将如何持续盈利?

   无价资产

  雷士照明诞生地惠州,这里大大小小的照明企业超过300家,占了中国照明企业的大半江山。

  创办之初,雷士照明没有前辈佛山照明(000541. S Z)的百亿市值身价,也没有比邻而居的TCL照明可以依靠的强大靠山。

  “那时很容易赚钱,照明企业大多为‘作坊式’,没有自己的品牌,仅依靠‘山寨’、代工、用价格或是原材料上加减控制成本的方法竞争。”雷士照明董事长吴长江对《英才》记者形容。

  当时整个照明行业每年呈20%的增长,所有企业都挤到了扩大生产规模这一条路上,希望借此分食更多的市场份额。而吴长江却选择把赚来的钱投入到渠道与品牌建设中,通过加盟店方式在全国范围内迅速扩大了网点。这种自建渠道的方式不仅重构商业模式,还把“雷士照明”的品牌做了起来。

  雷士照明的加盟店从2003年的300余家,迅速发展到2010年的2600余家。

  交银国际光电行业分析师谢剑英表示,全国性的品牌分销网络是无价资产,是雷士照明实现高于业界平均水平收益增长率的原因之一。数据显示:雷士照明2009年国内总收益的74%来自其分销商,竞争优势较强。

  

  

  抢食LED

  对于“新技术改变一切”,吴长江深信不疑。

  被业界普遍认为是第四代光源选择的LED技术,不仅给全行业带来了一次重新洗牌的机会,同时还撼动着雷士的神经。

  “奥运会给LED产业带来了50亿元商机、世博会在L E D上的投入是10亿元,在广州亚运会上,雷士照明中标80个相关照明项目,供应了1000多个产品。”吴长江愿意用数字说明问题。“数据显示:2010年中国LED照明产业产值将超过1500亿元。2015年,L E D在中国照明市场的占有率将达到20%,带动产业规模达5000亿元。”

  2010年7月24日,有关部门公布了“三年淘汰10亿只白炽灯,同时点亮同样数量节能灯”的时间表,宣告了这场照明产业升级大幕的拉开。有了政策的保驾护航,巨大的市场机会让多方看好这个淘金场。LED照明跨国巨头欧司朗宣布,在惠州设立LED芯片生产线;日本日亚化公司也计划在内地设厂,扩展LED照明产品线;LG伊诺特则规划在惠州投资超1亿美元,用于LED封装、背光和照明应用。家电巨头中,除了早已布局的TCL,美的也宣布进军。近期,又有比亚迪投资LED的消息传来。

  “目前,国内市场中LED照明企业有几千家,但销售额排名前10的企业加起来的占比只有整个市场的百分之十几。由于缺乏行业的标准化,因此竞争还处于诸侯割据的混战中。”吴长江表示。

  兴业证券分析师认为,LED产业的发展,未来5年是黄金期。这期间,整条产业链上,从事高端封装和下游应用企业,都有比较好的发展机会。同时,LED产品在产业链位置上更靠近消费端,也是电子元器件行业整体景气度下降趋势下的理想防御品种。

  

  

  核心短板

  “照明行业的未来一定会经历优胜劣汰的过程,只有借助资金优势实现规模经营,才能奠定自身地位。”吴长江认识到了这点,因而在2006开始了一系列的资本重组。

  对赌协议一直被视为企业与资本零和博弈的游戏,有人认为“对赌”是企业的“保护伞”,有人将其视为在企业经济疆域“开门揖盗”。在雷士照明的两轮融资中,软银赛富、高盛就与吴长江设定了包括每年的业绩指标、奖金、转让限制、优先购买权和共售权、赎回权等一系列“对赌”条款。

  “很多人对‘对赌’褒贬不一,甚至有人对‘对赌’抱有愤恨的态度,说是洗劫。其实这就像买东西,物品的价值需要有证明的元素。谁都希望投资人投得多占股少,但投资人都希望投资少占股多,两方是矛盾的。而解决这个矛盾的国际惯例就是‘P E’,即用管理层的业绩来衡量投资方所占的股份。”

  截至雷士照明上市,作为私募股权投资者的软银赛富、高盛分别占有雷士照明30.73%和9.39%的股份,软银赛富更超过了吴长江持有的29.33%股份,成为第一大股东。

  资本问题之外,从传统灯具走出来的照明企业,大都面临光源核心技术的短板。事实上,从引资高盛、软银赛富借助资本手段开始,吴长江一直致力于光源技术的突破。五年来,雷士照明先后与G E开展了战略合作,与复旦电光源研究所成立了光源研发中心,还以4931.4万美元的价格从世纪集团手中收购了世通以及其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯公司,一跃成为了全国最大的节能灯制造商。

  小企业多,大企业少,生产集约化和规模化程度低、规模效益小,在吴长江看来,这种行业特性情况下,LED照明企业要实行标准化和多样化共同经营。将产品零配件如光源、电器、转换器等实行统一标准化生产达到规模效应,提升利润;在灯具等实行多元化的个性设计,用品牌经营是未来的发展方向。

  无独有偶,国际照明巨头飞利浦也走着同样的路。近年,飞利浦在全球范围内不断收购LED灯具企业,如北美照明灯具公司、意大利LED设计公司Ilti Luce等。

  “照明产业是一个比较特殊的行业,不能用家电行业的发展规律去评判。就像服装业,发展了两个世纪,但最后并不是全行业只剩下几个品牌。”吴长江认为“这就像可口可乐,因为形成了标准化与规模效应,才不担心有人造假,因为造假的成本一定比真品高。”

(责任编辑:思涵)
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